التمويل اللامركزي 学华尔街：8 亿美元回购潮能买回信心吗？

العنوان الأصلي: لماذا لا يمكن أن تنقذ عمليات إعادة الشراء التمويل اللامركزي ؟

الكاتب الأصلي: بي بوش BitPush

المصدر الأصلي:

إعادة نشر: ديزي، مارشال كاش

لن يكون عام 2025 سهلاً بالنسبة لمشاريع التمويل اللامركزي، لكنهم بالتأكيد تعلموا من وول ستريت درساً: استخدام إعادة الشراء للتعبير عن الثقة.

وفقًا لتقرير صانع السوق المشفر Keyrock ، أنفقت أفضل 12 بروتوكولًا للتمويل اللامركزي حوالي 800 مليون دولار على عمليات إعادة الشراء والتوزيعات في عام 2025 ، بزيادة قدرها 400% مقارنة ببداية عام 2024.

كتب المحلل أمير حاجيان: “تمامًا كما تستخدم الشركات المساهمة عمليات إعادة الشراء لإيصال التزامها على المدى الطويل، تأمل فرق التمويل اللامركزي في إثبات أن لديها أرباحًا وتدفقًا نقديًا ومستقبلًا.”

لكن في سوق تعاني من نقص السيولة وضعف في الرغبة في المخاطرة، فإن هذه الأفعال “إرجاع القيمة لحاملي العملات”، هل هي فعلاً عودة للقيمة أم مجرد حرق للمال بلا جدوى؟

من هم الذين في موجة إعادة الشراء؟

لقد استمرت هذه الموجة من عمليات إعادة الشراء من Aave و MakerDAO في بداية العام إلى PancakeSwap و Synthetix و Hyperliquid و Ether.fi في وقت لاحق - مما يغطي تقريبًا جميع المسارات الرئيسية في التمويل اللامركزي.

Aave (AAVE) هو واحد من المشاريع الرائدة التي أطلقت نظام إعادة الشراء بشكل منهجي في وقت مبكر.

اعتبارًا من أبريل 2025، ستقوم Aave DAO بإعادة شراء حوالي 1 مليون دولار من AAVE أسبوعيًا باستخدام إيرادات البروتوكول، وستناقش في أكتوبر جعل هذه الآلية “عادية”، بحد أقصى ميزانية سنوية تبلغ 50 مليون دولار.

في يوم الموافقة على الاقتراح، ارتفع AAVE بشكل طفيف بنسبة 13%، ولكن بعد ستة أشهر من التجربة كانت الأرباح على الورق سلبية.

أطلقت MakerDAO (MKR) في عام 2023 محرك الحرق الذكي، حيث تقوم بشراء و حرق MKR باستخدام فائض DAI بشكل دوري. خلال الأسبوع الأول من تشغيل الآلية، ارتفع MKR بنسبة 28%، مما جعلها تُعتبر نموذجاً لـ “تدفق النقد العائد لحاملي العملات”.

ومع ذلك، جاء الوقت بعد عام، ليظهر السوق تناقضًا يتمثل في “استعادة الثقة، وتأخر التقييم”.

على الرغم من الأساسيات القوية (تقوم MakerDAO بشكل مستمر بزيادة عائدات احتياطي DAI من خلال الأصول الحقيقية RWA) ، إلا أن سعر MKR (اعتبارًا من نهاية أكتوبر 2025 ، يتقلب حوالي 1,800 دولار) لا يزال فقط ثلث أعلى نقطة تاريخية في سوق الثور لعام 2021 (حوالي 6,292 دولار).

بروتوكول الإيداع السائل لإيثريوم Ether.fi (ETHFI) الذي تم اقتراحه مؤخرًا، هو بلا شك “الخطوة الكبيرة” الأكثر اهتمامًا في الآونة الأخيرة. تفويض DAO يصل إلى 50 مليون دولار، مع إعادة شراء ETHFI على دفعات تحت 3 دولارات، باستخدام تصويت سريع عبر Snapshot، والهدف هو “استقرار سعر العملة، واستعادة الثقة”.

ومع ذلك، فإن السوق حذر أيضًا: إذا كانت الأموال تأتي بشكل رئيسي من احتياطيات الخزينة، وليس من دخل مستدام، فإن هذه “العمليات الشرائية لحماية السوق” ستواجه في النهاية صعوبة في الاستمرار.

اختار PancakeSwap (CAKE) المسار الأكثر برمجة. تم دمج آلية “Buyback & Burn” في نموذج الرمز المميز، ويتم الكشف عن بيانات التضخم الصافي شهريًا. في أبريل 2025، انخفض العرض الصافي لـ CAKE بنسبة 0.61%، مما أدى إلى الدخول في حالة انكماش مستمرة.

لكن السعر لا يزال يتأرجح حول 2 دولار، بعيدًا عن ذروته البالغة 44 دولارًا في عام 2021 - التحسين في العرض جلب الاستقرار، وليس علاوة.

سنتيكس (SNX) و GMX أيضًا يستخدمان رسوم البروتوكول لشراء وحرق الرموز.

يكتب Synthetix في تحديث النسخة لعام 2024 وحدة إعادة الشراء، بينما يقوم GMX باستثمار جزء من رسوم التداول تلقائيًا في صندوق إعادة الشراء.

كلاهما حقق انتعاشًا يتراوح بين 30% و 40% خلال فترة ذروة إعادة الشراء في عام 2024، ولكن عندما تعرضت العملات المستقرة للضغط وانخفضت التكاليف، أوقفوا إعادة الشراء واحدًا تلو الآخر ووجهوا الأموال نحو الاستعداد للمخاطر.

والفائز الحقيقي “الاستثناء” هو منصة العقود الدائمة Hyperliquid (HYPE).

إنه يعتبر إعادة الشراء جزءًا من السرد التجاري: جزء من إيرادات البروتوكول يدخل تلقائيًا إلى بركة الطلبات في السوق الثانوية.

تظهر بيانات Dune أن Hyperliquid استثمرت 645 مليون دولار على مدار العام الماضي، وهو ما يمثل 46% من الصناعة بأكملها، وارتفع رمز HYPE الخاص بها بنسبة 500% منذ إصداره في نوفمبر 2024.

لكن نجاح HYPE لا يعتمد فقط على الشراء، بل مصدره الإيرادات ونمو المستخدمين - حيث تضاعف حجم التداول اليومي ثلاث مرات في عام واحد.

لماذا غالبًا ما تفشل عمليات الشراء المعادة

من منظور منطق التمويل التقليدي، فإن عمليات إعادة الشراء تحظى بشعبية كبيرة، وذلك استنادًا إلى ثلاثة نقاط:

أولاً، يعد بتحسين حصة القيمة. البروتوكول يقوم بإعادة شراء وتدمير الرموز باستخدام أموال حقيقية، مما يعني أن تقليل العرض المتداول سيؤدي إلى حقوق أعلى في العوائد المستقبلية لكل رمز.

ثانياً، إنه ينقل ثقة الحوكمة. الرغبة في بدء عمليات إعادة الشراء تشير إلى أن البروتوكول لديه القدرة على تحقيق الأرباح، والقدرة المالية وكفاءة الحوكمة. يُعتبر هذا علامة مهمة على انتقال التمويل اللامركزي من “حرق المال كتعويضات” إلى “أرباح التشغيل”.

علاوة على ذلك، فإنه يشكل توقعات الندرة. إذا تم دمجه مع آليات مثل القفل، وتقليل العرض، يمكن أن يخلق إعادة الشراء تأثير انكماش على جانب العرض، مما يحسن نموذج اقتصاد الرموز.

ومع ذلك، الكمال النظري لا يعني إمكانية التنفيذ في الواقع.

أولاً، غالبًا ما تكون اختيار التوقيت عكسيًا. تتسم معظم DAOs بالكرم في توزيع الأموال خلال السوق الصاعدة، بينما تقلص الأموال خلال السوق الهابطة، مما يخلق وضعًا محرجًا يتمثل في “شراء في القمة، والمراقبة في القاع”، وهو ما يتعارض مع هدف الاستثمار القيمي.

تظل مصادر التمويل مصدر قلق دائم. العديد من المشاريع تستخدم احتياطيات الخزينة بدلاً من الأرباح المستمرة، وبمجرد أن تنخفض الإيرادات، يصبح إعادة الشراء “تضخيم الذات” أمراً يصعب الحفاظ عليه.

وهناك أيضًا تكلفة الفرصة البديلة. كل دولار يُستخدم في إعادة الشراء يعني أقل دولار للاستثمار في تطوير المنتجات وبناء النظام البيئي. أصدرت شركة السوق Keyrock تحذيرًا في أكتوبر: “قد يكون الإفراط في إعادة الشراء واحدة من أقل طرق تخصيص رأس المال كفاءة.”

حتى مع تنفيذ عمليات إعادة الشراء، فإن تأثيرها قد يتعرض للتخفيف بسهولة بسبب عمليات الفتح المستمرة وإصدار رموز جديدة، وعندما لا تتراجع ضغوط جانب العرض، فإن عمليات إعادة الشراء المحدودة تشبه قطرة في دلو.

أشار الباحث في Messari سوني شي:

“لم نلاحظ أن السوق سيستمر في رفع التقييم بسبب إعادة الشراء، لا يزال السعر تحدده النمو والسرد.”

علاوة على ذلك، فإن الهيكل العام للسيولة في سوق التمويل اللامركزي قد تغير. على الرغم من أن إجمالي القيمة المقفلة (TVL) قد انتعشت بقوة إلى أعلى مستوى لها في ثلاث سنوات (حوالي $1600 دولار)، إلا أن هناك فجوة مقارنةً بقمم التاريخية في سوق الثور لعام 2021 (حوالي $1800 دولار). والأهم من ذلك، على الرغم من أن إيرادات البروتوكولات ومعدل استخدام الأموال مرتفعان، إلا أن حجم التداول في السوق الثانوية وسرعة تدفق الأموال المضاربية لا تزال بحاجة إلى الوقت لكي تعود بالكامل إلى حالة “التحمس” في الدورة السابقة.

في بيئة مشدودة من حيث السيولة، حتى أكرم عمليات إعادة الشراء، سيكون من الصعب تعويض المشاكل الهيكلية الناتجة عن نقص الطلب.

يمكن شراء الثقة للحظة، ولكن فقط تدفق رأس المال الحقيقي ودورة النمو يمكن أن تجعلا التمويل اللامركزي “يولد نفسه” مرة أخرى.