قلق نموذج VC: من إنشاء الأصول إلى التوجه نحو التداول ما هي الخطوة التالية

قررت Tether التدخل لإنقاذ صناعة التشفير VC.

في 24 سبتمبر، وبمساعدة عائلة وزير التجارة الأمريكي لوتنيك، تنوي الشركة المصدرة لـ USDT تذر، بيع حوالي 3% من أسهمها بتقييم 500 مليار، وجمع ما لا يقل عن 15 مليار دولار.

قبل ذلك، كانت تمويلات الشركات الناشئة في مجال العملات المستقرة في عام 2025 أقل من 600 مليون دولار، وفقًا لبيانات Rootdata، وكان إجمالي تمويلات صناعة التشفير 130 مليار دولار فقط.

في الأزمات توجد الفرص، في الربع الأول من 2025، جمعت باينانس تمويلًا قدره 2 مليار دولار، وفي الربع الثاني كانت الأوضاع هادئة بعض الشيء، وفي الربع الثالث كانت استراتيجية خزينة DAT تسير بشكل جيد، ومن المتوقع أن تدور المنافسة حول Tether في الربع الرابع.

لم يتم التعافي، ولا يزال من الصعب على شركات التشفير جمع التمويل، وستستمر معضلة صعوبة استثمارات VC في التشفير.

إن حجم التمويل في النصف الأول من عام 2025 قد تجاوز بالفعل إجمالي عام 2024، وهذا لا يعني أن الوضع في عام 2025 أفضل، حيث كان عام 2024 ضعيفًا للغاية. وفقًا لتقرير The Block، في عام 2024، كانت 20 شركة VC فقط تمثل 60% من جميع رؤوس الأموال LP، بينما قسمت 488 شركة المتبقية 40%، مما يعكس تركيزًا يظهر الفوضى والتنافس الشديد.

انهيار نظام خلق الأصول

صيف DeFi في عام 2020 بدأ في عام 2018 ، وحرب Perp DEX في عام 2025 نشأت في عام 2022.

بدأ الاحتياطي الفيدرالي دورة خفض أسعار الفائدة، وفي السرديات السابقة، كان هذا يعتبر عامل إيجابي للعلاقات على السلسلة وDeFi، حيث يقل الضغط على APR لتجاوز عوائد سندات الخزانة الأمريكية، لذا ستتدفق الأموال نحو التداول، والإقراض، وغيرها من المنتجات ذات العائد المرتفع.

ولكن في هذه الدورة الحالية، إذا كانت هناك دورة أخرى، فقد لا تكون الأوضاع متفائلة كما في السابق.

من ناحية، فإن منتجات التشفير قد ارتبطت ارتباطًا وثيقًا بسندات الخزانة الأمريكية والدولار، على سبيل المثال فإن العائد الأساسي للعديد من YBS (العملات المستقرة ذات العائد) لا يأتي من التحوط بـ ETH، بل من فوائد سندات الخزانة الأمريكية + الدعم الذاتي؛ من ناحية أخرى، فإن نظام تقييم الأصول على السلسلة قد انهار فعليًا، حيث أدت القيمة السوقية العالية إلى تحطيم نظام تسعير منصة Binance الرئيسية، والآن لم يتبقَ سوى Binance Alpha تعاني من البقاء.

عند التفكير بشكل أعمق في منطق التقييم، هناك حالتان فقط في صناعة التشفير تكونان الأكثر ربحية:

1. عدد المشاركين القليل بشكل مطلق، والسيولة الرأسمالية العالية نسبياً، مثل فترة DeFi Summer، عدد الأشخاص على السلسلة 1000، مشتروا العملات في CEX بين 10-100 ألف —> خلق الأصول هو الأكثر ربحية، وتأثير الثراء الناجم عن إصدار العملات يمكن أن يغطي استثمارات VC وتشغيل المشروع، معدل العائد 1000 مرة على $Aave ليس متطرفًا، وكان يُعتبر حينها أمرًا شائعًا.
2. عدد المشاركين المطلق الكبير، السيولة الرأسمالية غير المحدودة، مثل USDT، سلاسل الكتل العامة ( $BTC/$ETH) و البورصات (Binance/FTX/Hyperliquid)، حيث تتناقص تأثيرات الشبكة تباعاً، حتى عند احتساب عدد المستخدمين بمستوى 1 مليار باستخدام USDT، لا يزال غير قادر على منافسة التطبيقات الفائقة على الإنترنت.

في الوقت الحالي، من غير المرجح أن تستثمر الأسر الثرية وصناديق التقاعد وصناديق الثروة السيادية والعمالقة في الإنترنت مبالغ كبيرة في مجال إنشاء الأصول، بل ستنظر أكثر إلى تأثير الحجم، مما يعني أيضًا أن تخيل blockchain كتكنولوجيا إنتاجية قد بلغ ذروته، ويمكن تقييمه فقط كنوع من التكنولوجيا المالية الكبيرة.

! UnhLO3241XMQCNS0CYEnSrjrrnmWrklAI0er3Iu0.jpeg

صورة توضيحية: مقارنة قيمة السوق للأصول مصدر الصورة: @zuoyeweb3 وبالمقابل، لا يزال السوق المالي يحتفظ بأحلام حول الفضاء (SpaceX) و الذكاء الاصطناعي (OpenAI/Anthropic) بدلاً من الاعتماد على قدرة النقل والقوة الحاسوبية لتحديد الأسعار.

بمجرد أن يتم إدراج شركات التشفير في الاكتتاب العام، ستنهار قيمتها إلى تكنولوجيا المالية، وتستمر طريقة السوق للتحقق من تأثير الشبكة في التغير.

على سبيل المثال، يبلغ حجم إصدار USDC من Circle حوالي 70 مليار دولار، بينما يبلغ حجم Tether 170 مليار دولار، مما يعني أن Tether أكبر بمقدار 1.7 مرة، ولكن تقييم Tether البالغ 500 مليار دولار هو 16 مرة حجم سوق Circle الحالي البالغ 30 مليار دولار.

على سبيل المثال، جمعت Coinbase حوالي 500 مليون دولار من 6 جولات تمويل قبل إدراجها، وهو ما يقل بكثير عن مبلغ التمويل الفردي البالغ 2 مليار دولار الذي حصلت عليه Binance هذا العام.

إذا قمنا بحساب القيمة السوقية لـ BTC/ETH، فسوف نصل إلى استنتاج مفاده أن المشاريع التشفير ذات التأثير الكبير في الحجم لا تحتاج إلى الإدراج، ولكن هذا بوضوح لا يتماشى مع الاتجاهات السائدة الحالية، فـ DAT و ETF و IPO أصبحت الطرق التي تطمح إليها مشاريع التشفير و VC الحالية.

استمر في التقسيم ، كانت فترة تعزيز الأصول من 2017 إلى 2021 قوية ، حيث حقق التشفير VC مكاسب كبيرة ، ولكن بعد عام 2021 ، تغيرت الأمور بسرعة ، وأصبحت البورصات محور تطور الصناعة ، خاصةً مع الصراع بين FTX و Binance الذي جذب انتباه الجميع ، بما في ذلك الجهات التنظيمية.

توجه إنشاء الأصول بسرعة نحو التداول، والجوهر في كل المنافسة هو تأثير إدراج العملات، حيث أن التمويل الساخن وتأثير الارتفاع في CeFi وفترات العملات البديلة هي تداعيات موقع التبادل المتميز، ولكن انهيار FTX في منتصف عام 2022 غير كل شيء، وقد أصبح دعم VC حتى انهيار عام 2024 خروجًا لائقًا.

ربما تكون التجارة الموجهة هي نتيجة غير مباشرة لانهيار FTX في عام 2022، وقد اغتنمت Hyperliquid فرصتها، ورفض الاستثمار من VC ليس سوى ذريعة، بل إن احتضان صناع السوق والمؤسسات هو المحور الرئيسي، وخلال مرحلة جمع التوقيعات لـ $USDH، كانت No Limit Holdings/Infinite Field/CMI قد "فجرت" نفسها للمشاركة في HL كصانع سوق.

قبل الانفجار الكامل لـ DAT في الربع الثالث من عام 2025، قامت Galaxy Research بإحصاء وضع التمويل في الربع الثاني، وكشفت أن الشركات التي تأسست في عام 2018 تشغل معظم الأموال التي تم جمعها، بينما تشغل الشركات التي تأسست في عام 2024 أكبر حصة من عدد المعاملات، أي يمكن للشركات الناشئة الحصول على أموال صغيرة لتجربتها، لكن الأموال الكبيرة تتجه نحو الشركات التي تم التحقق منها من قبل السوق، مما يعني بشكل أكثر تشفيراً "عبور الدورة".

المال في النهاية يتجه نحو الثور الذي لا ينقصه المال، والمعاناة في النهاية تتجه نحو الحصان القادر على تحمل المعاناة.

ومع ذلك، بعد أن "هربت" Scroll، انتهت تقريبًا فترة ريادة الأعمال التقنية Infra، ولا يمكن أن يضمن تكديس مفاهيم ZK + ETH + L2 أي عائدات، ومن المؤكد أنه لا يوجد شيء يمكن أن يضمن المستقبل.

الأكثر سوءًا هو أن الاتجاه الحالي لا يعني أنه سيكون جيدًا غدًا، على سبيل المثال، ستبدأ Perp DEX في عام 2025، ولكن إذا لم يتم الاستثمار في عام 2022، فلا معنى للمتابعة الآن، لقد انتهت حرب التوجيه في التداول، وهذه لن تكون إجماع السوق في المستقبل.

ستتواصل بينانس مباشرة مع جميع المستثمرين الأفراد، ولا تمانع Hyperliquid في الاستعانة بمصادر خارجية للواجهة الأمامية لصالح Phantom، فالسوق هو حقاً خندقها الدفاعي، وتأثير الشبكة يتطور باستمرار.

حتى الآن، يمكننا تجميع تطور الصناعة وتركز استثمارات VC، حيث أن صناعة التشفير تعاني من دورات أقوى بكثير مقارنةً بالصناعة التقليدية للإنترنت، حيث يمكن إنهاء دورة صغيرة في غضون 2-3 أشهر، بينما تحتاج استثمارات VC في البنية التحتية غالبًا إلى 2-3 سنوات حتى تؤتي ثمارها، مما يعني أنه بعد 10 دورات صغيرة على الأقل، يجب أن يصبح المسار الذي استثمر فيه VC السائد في تلك الفترة، ويجب أن يصبح المشروع الذي استثمر فيه VC هو السائد في ذلك المسار، وضرب مزدوج مثل ركوب الأفعوانية.

تأثير نظام التداول الموجه

انهيار منطق التقييم يتطلب وقتًا طويلاً لإعادة البناء.

ربما يكون الجميع VC، وربما تكون عمليات الاستحواذ أيضًا خروجًا.

تتميز العملات بتكلفة الوقت، VC هو الممول للفروق المعلوماتية من الدرجة الأولى والثانية، وتتحول سيولة المعلومات في النهاية إلى أرباح زائدة، IPO الكلاسيكية أو الموقع الرئيسي لبينانس هما مكانان يتدفق فيهما المال والعملات، ولكن الآن إما مساعدتها في IPO المشروع، أو التحول مباشرة إلى Alpha، فكرة واحدة قد تؤدي إلى الجنة وفكرة أخرى قد تؤدي إلى الجحيم، ABCED أغلقت أبوابها مباشرة.

سواء كان DAT أو ETF أو الاستحواذ، فإن دور VC لم يعد "صانع الأحلام"، بل أصبح أشبه بمزود التمويل، على سبيل المثال، تم جمع تمويل إجمالي قدره 20 مليار دولار هذا العام من DAT (دون احتساب Strategy)، لكن بيتر ثيل يمتلك ETH في سوق الأسهم الأمريكية، ولا تستطيع 华兴 سوى شراء BNB في سوق الأسهم في هونغ كونغ، بينما يمكن لـ Summer Capital فقط أن تكون مديرة DAT لـ $SOL.

هذا في الواقع ليس طبيعياً، حيث تتركز التداولات على BTC/ETH، بينما بدأت DAT تنتشر إلى العملات الصغيرة، ربما تعتبر العملات البديلة حاجة ملحة، فهناك المزيد من الطرق للعب خارج المستوى الأول، المشكلة الوحيدة هي أن معظم مقدمي التمويل لـ DAT و VC لا يمكنهم إنتاج عائد بنسبة 1000 ضعف بشكل يدوي.

صورة توضيحية: استراتيجية جمع الأموال تقترب من 190 مليار دولار مصدر الصورة: @Strategy الأزمة الأعمق هي أن التمويل لا يحتاج بالضرورة إلى مشاركة VC، خاصةً مشاركة VC غير الأمريكية، قامت Polymarket بشراء البورصة المسجلة CFTC QCEX للعودة إلى السوق الأمريكية، أطلقت Tether عملة مستقرة متوافقة Genius Act USAT للعودة إلى السوق الأمريكية، كما حدثت ETF و DAT بشكل أساسي في سوق الأسهم الأمريكية، وهو أيضًا السوق الأمريكية.

لم تعد التداولات الموجهة تتعلق بالمنافسة بين محركات التوفيق عالية الجودة، بل تتعلق بنضج العمليات الرأسمالية، حيث أن ما يسمى بالبورصات المتوافقة تشبه أكثر عتبة دخول جديدة، حيث يجلسون في حديقة صغيرة ذات جدران عالية لتحقيق رسوم مرتفعة.

بجانب التمويل، بدأت العلامات التجارية في الصناعة أيضًا بالتشابك مع بعضها البعض، مما يتجلى في دورة الاستحواذ 2024-2025، حيث استحوذت Coinbase على Deribit لتكمل سوق الخيارات، واستحوذت Phantom على أداة المحفظة Bitski، ومنتجات الأمان Blowfish وأداة التداول SolSniper، وحتى Stripe تستحوذ على خدمة المحفظة Privy وأداة العملات المستقرة Bridge.

!

صورة توضيحية: التشفير وعمليات الاستحواذ صورة المصدر: @zuoyeweb3 سواء كانت رؤية Coinbase لـ Everything Exchange، أو شعار Hyperliquid لـ House All Finance، فإن التمييز بين CEX و DEX لم يعد له معنى كبير، حيث لم يعد التركيز على الروابط مع المستثمرين الأفراد، بل على تقديم خيارات تداول أكثر شيوعًا أو ذي ذيول طويلة، بالإضافة إلى السيولة! السيولة لا تزال هي السيولة!

لذا ستقوم Coinbase بربط Circle بإصدار USDC، بينما ستقوم Hyperliquid بلعب دورها في $USDH، حيث لا تركز على تأثير حجم العملة المستقرة، بل على قدرة جذب العملاء والاحتفاظ بهم، وهذه هي أكبر اختلاف لها مع USDT.

وجهة نظر VC حول USDT، الاستثمار في Tether رغم أنه مكلف، إلا أنه مضمون الربح.

USDT هذا هو جمع الأموال المفتوح:

1. فترة انخفاض معدلات الفائدة لفتح جمع الأموال، واستخدام الأموال الخارجية لتطوير أعمالها المتنوعة.
2. منح الفرصة للكيانات المتعلقة بشوان باو للدخول، استنادًا إلى تمويل بينانس باستخدام USD1
3. من المتوقع مواجهة منافسة أكثر شدة على العملات المستقرة، خاصة آلية توزيع الأرباح لـ YBS، التي تحتاج إلى التصدي لـ Circle، وأيضًا التعامل مع Ethena.

أصبح توجيه التداول سمة مشتركة لتدفقات رأس المال في عام 2025، ولكن هذه ليست المستقبل، فـ DAT و التمويل و LP و العملات المستقرة و RWA تفتقر إلى الخيال، والمشاركة في Perp DEX أو العملات المستقرة هي خيارات العمال الذين لا يكسبون شيئًا.

VC في النهاية هو عمل يدوي، يجب أن تراهن على "الشعور" و"الاتجاه" في المستقبل، لإزالة الغموض عن التكنولوجيا الأساسية، وتأثير الشبكة، والاتجاهات الحالية، والبحث عن PMF على مدى فترة طويلة.

لتحقيق عائدات تصل إلى ألف ضعف، يجب أن ننظر إلى "التطبيق العالمي" التالي، ماذا يوجد بخلاف العملات المستقرة، البورصات، وسلاسل الكتل العامة؟

لقد وصلت التعدين إلى نقطة حرجة، ومستقبل التعدين هو مراكز البيانات، أو تغيير نموذج الاقتصاد الخاص ببيتكوين، ببساطة هو جمع رسوم التحويل، على عكس رسوم المعاملات التي تحافظ على شبكة بيتكوين، رسوم التحويل تحافظ على مصالح المستخدمين.

لقد تم إحاطة جميع مراحل التداول من قبل العملاقة الحالية، ويبدو أنه من المستحيل تحدي Coinbase وHyperliquid و币安، ومن الأكثر واقعية القيام بأنشطة حولها أو أن تصبح جزءًا من نظامها البيئي.

من المهم ملاحظة أن قوة البورصات مع صانعي السوق هي وهم، وهي فعالة فقط ضمن نظام بينانس البيئي، وفي الأبعاد الأعلى لحركة الأموال، يصبحون أيضًا ضعفاء. في أبعاد مثل ETF وDAT وM&A، لا يتمتع صانعو السوق بالقوة، وخاصة في العائد الثانوي لـ BTC/ETH، حيث لا تكون البورصات وصانعي السوق أذكى من الآخرين.

إذا كانت هناك حماسة لتمويل العملات المستقرة، فإن السؤال الوحيد هو كيف يستعدون لمواجهة ميزة USDT الأولى وآثار الشبكة، وليس الاختلاف في حجم الأموال، بل هو تغيير في سلوك الاستهلاك.

يمكن للإنترنت التقليدي حرق المال من أجل الحصول على السوق، مثل خدمات سيارات الأجرة، وتوصيل الطعام، والحياة المحلية، ولكن كيف يمكننا جعل الناس يتبدلون إلى الأصول المالية، لم نفكر بعد في حل جيد لذلك. الوضع المحرج الحالي، توجيه التداول لن يكون نقطة الابتكار الرئيسية في المستقبل، لكننا لم نفكر بعد في أشكال التفاعل بخلاف التداول.

خاتمة

صناعة التشفير تمر بمرحلة انقسام، ويجب أن تتجاوز إطار تقييم Fintech، واحتضان التطبيقات العالمية لتكون لها مستقبل، ولكنها الآن في مفترق طرق، هل سيكون المستقبل مزيدًا من المعاملات الأكثر تكرارًا والأكثر شيوعًا، أم استخدامات أوسع (البلوكشين، العملات المستقرة، الأصول الحقيقية، Web3)؟

ملخص مسبق عن صناعة VC لعام 2025:

1. تكسير الدورة، تداول التيار الرئيسي (BTC/ETH)، تركيز الاستثمار
2. تواجه الشركات في مجال التشفير صعوبات في التمويل، وتواجه VC في مجال التشفير صعوبات في جمع الأموال، وانهيار نظام التقييم.
3. من الاستثمار إلى التمويل، تعزز الخصائص الوسيطة، وتقلل التفاعل مع السوق الثانوية
4. محاور متفرقة، Q1 بينانس، Q2 متفرقة، Q3 DAT، Q4 عملة مستقرة

الآن الوضع يشبه انهيار فقاعة التشفير في أوائل القرن ، يحتاج الناس إلى إعادة تنظيم الجبال القديمة ، فيسبوك ، جوجل ، وآبل كلها منتجات بعد صيف الفقاعة ، قد يكون الاستثمار المضاد لدورة السوق ينظر إلى آرثر هايز؟

بصفة عامة، نحن بحاجة إلى بيتر ثيل من عصر التشفير، وليس a16z من عصر الإنترنت.