12月29日，Ethena DAT提交了一份S-4修正案。这是一份令人沮丧的阅读，因为它提醒我们，这个项目将以未实现亏损的方式进行去SPAC化，所有的ENA(大部分将在几年内归属)，尽管在代币购买协议签订时给予了30%的折扣。

该DAT尚未获得纳斯达克或其他国家证券交易所的上市批准。这是完成交易的前提条件，除非被豁免。

SPAC的首席执行官预计将继续担任新DAT的首席执行官或财务官。他曾在Celsius担任财务官，时间为2019-2020年(在第186页的背景介绍中未提及)

我们还确认，Guy Young预计将持有5.5-5.6%的A类股份(不包括他在PIPE中的参与)，Ethena实体持有约13%的股份(包括PIPE的参与)

拥有投票权的B类股份将由Ethena控制(65.3-65.4%的所有权)，这确认了Ethena将对DAT拥有控制权。为避免疑问，DAT被禁止发行代币。

转到文件中的财务信息，我认为Ethena会后悔让其DAT与Ethena Foundation和Ethena OpCo如此紧密相关。以未实现亏损开始，只有让他们更希望自己在设计这个DAT时能更好地理解加密货币的GAAP估值规则。

文件似乎确认，财务报表几乎保证在去SPAC后需要审计财务报表时，GAAP账面价值增长会很差。会计附注4(C)指出数字资产的价值“反映了ENA代币的公允价值……”并继续写道“…因此将ENA代币的价值定为2025年12月22日的公允价值…”

不幸的是，对于DAT来说，他们将无法使用公允价值，也不应当现在使用。GAAP通常只在特定情况下允许对加密货币进行公允价值会计，而这个DAT显然无法满足这些条件，因为它与代币发行方关系密切。他们可能需要采用成本减值法，这意味着会计价值只能下降，不能上升。

目前，这个估值(约20美分)不会引发问题，因为它基本上是持有以来的底价。但即使ENA的价格翻了10倍，DAT仍需以这个低价继续持有这些代币。

预计2025年的每股净亏损为0.41美元，若ENA价格回升，DAT将无法显示盈利的影响会很大。他们需要努力向散户投资者宣传非标准的会计指标(就像Saylor用mNAV一样)，但这说起来容易做起来难，因为你需要说服潜在投资者，GAAP其实并不是评估公司价值的好方法。

公平地说，Ethena DAT可能不是唯一忽视加密货币会计减免的项目，但这也是为什么你不希望代币发行方参与DAT——因为这样会得到更差的会计处理！