Morgan Stanley: Nguyên nhân chính của pullback thị trường tiền điện tử là bán lẻ bán Bitcoin và Ethereum ETF, trong khi đó đã bơm 96 tỷ USD vào ETF cổ phiếu.

Theo báo cáo nghiên cứu mới nhất của JPMorgan, yếu tố chính thúc đẩy sự điều chỉnh thị trường tài sản tiền điện tử vào tháng 11 năm 2025 là việc các nhà đầu tư bán lẻ rút vốn ồ ạt thông qua Giao ngay Bitcoin và Ethereum ETF, với tổng dòng tiền ra trong tháng đạt 4 tỷ USD, vượt qua kỷ lục lịch sử được thiết lập vào tháng 2. Ngược lại, các nhà đầu tư bán lẻ cùng thời kỳ đã đầu tư khoảng 96 tỷ USD vào ETF cổ phiếu, cho thấy đợt bán phá giá tiền điện tử này không phải là hành động tránh rủi ro toàn diện.

Đội ngũ phân tích chỉ ra rằng giá Bitcoin đã giảm xuống dưới mức hỗ trợ chi phí sản xuất 94,000 USD mà ngân hàng này ước tính, nhưng mối tương quan lâu dài giữa tài sản tiền điện tử và thị trường chứng khoán vẫn vững chắc, đặc biệt là mối liên kết với chỉ số công nghệ Russell 2000 vẫn duy trì chặt chẽ.

Dòng tiền phân hóa: Chiến lược kép của nhà đầu tư bán lẻ

Báo cáo nghiên cứu được JPMorgan phát hành vào tháng 11 đã tiết lộ một hiện tượng thị trường đáng suy ngẫm: các nhà đầu tư bán lẻ đang áp dụng các chiến lược hoàn toàn khác nhau đối với tài sản tiền điện tử và thị trường cổ phiếu truyền thống. Theo ước tính của nhóm phân tích do Giám đốc Điều hành Nikolaos Panigirtzoglou dẫn đầu, tính đến thời điểm này trong tháng, Giao ngay Bitcoin và Ethereum ETF đã chứng kiến khoảng 4 tỷ đô la Mỹ dòng tiền chảy ra, con số này thậm chí còn vượt qua kỷ lục dòng chảy ra cao nhất lịch sử được xác lập vào tháng 2. Hành vi rút vốn quy mô lớn này trái ngược hoàn toàn với hoạt động của các nhà giao dịch gốc tiền điện tử, những người đã giảm đáng kể đòn bẩy thông qua hợp đồng tương lai vĩnh cửu trong tháng 10 và đã ổn định trong tháng 11.

Trong khi đó, thị trường chứng khoán lại đang tận hưởng dòng tiền từ các nhà đầu tư bán lẻ liên tục đổ vào. Dữ liệu cho thấy, trong tháng 11, các nhà đầu tư bán lẻ đã đầu tư khoảng 96 tỷ USD vào ETF chứng khoán, bao gồm cả các sản phẩm đòn bẩy. Nếu xu hướng này tiếp tục đến cuối tháng, quy mô dòng tiền hàng tháng sẽ đạt khoảng 160 tỷ USD, tương đương với mức độ của tháng 9 và tháng 10. Sự phân hóa đáng kể này cho thấy các nhà đầu tư bán lẻ vẫn coi mã hóa và chứng khoán là các loại tài sản khác nhau, ngay cả khi cả hai đều được phân loại là tài sản rủi ro.

Từ góc độ tài chính hành vi, chiến lược phân hóa này không phải là lần đầu xuất hiện. JPMorgan chỉ ra rằng, các nhà đầu tư bán lẻ chỉ có ba tháng biểu hiện mô hình đồng thời bán ra Giao ngay ETF trong năm nay - tháng 2, tháng 3 và tháng 11 hiện tại. Việc rút lui có chọn lọc này cho thấy, các nhà đầu tư bán lẻ có khung đánh giá khác nhau đối với các loại tài sản rủi ro khác nhau, chứ không đơn giản là áp dụng một thái độ phòng ngừa rủi ro toàn diện. Các nhà phân tích trong báo cáo nhấn mạnh: “Giải thích việc bán phá giá Giao ngay ETF là tín hiệu chuyển sang xu hướng giảm của các nhà đầu tư bán lẻ đối với các tài sản rủi ro rộng hơn bao gồm cả cổ phiếu sẽ là một sai lầm.”

So sánh dữ liệu thị trường quan trọng

• Tài sản tiền điện tử ETF chảy ra: 40 tỷ USD (từ tháng 11 đến nay)
• Dòng tiền ETF cổ phiếu: 960 tỷ USD (từ tháng 11 đến nay)
• Mức hỗ trợ chính của Bitcoin: 94000 USD (chi phí sản xuất do Morgan Stanley ước tính)
• Chỉ số liên quan: Liên kết chặt chẽ nhất với lĩnh vực công nghệ Russell 2000
• So sánh lịch sử: Lần rút tiền này đã vượt qua kỷ lục được thiết lập vào tháng 2.

Sự thay đổi trong cấu trúc thị trường này phản ánh sự phát triển của nền tảng nhà đầu tư Tài sản tiền điện tử. Với sự ra mắt và phổ biến của ETF Giao ngay, ngày càng nhiều nhà đầu tư bán lẻ từ các lĩnh vực truyền thống có thể tham gia vào thị trường Tài sản tiền điện tử thông qua các sản phẩm tài chính quen thuộc, nhưng mô hình hành vi của những nhà đầu tư này có sự khác biệt hệ thống so với những người tham gia Tài sản tiền điện tử nguyên thủy. Sự khác biệt này thể hiện rõ rệt trong thời gian biến động thị trường và cung cấp một chiều kích mới cho phân tích động thái thị trường.

Cấu trúc thị trường phát triển: Cơ chế phát hiện giá mới do ETF thúc đẩy

Việc giới thiệu ETF giao ngay cho tài sản tiền điện tử đã thay đổi cơ bản cơ chế phát hiện giá của thị trường. Các nhà phân tích của JPMorgan chỉ ra rằng, sự điều chỉnh hiện tại của thị trường chủ yếu được dẫn dắt bởi “các nhà đầu tư không phải tiền điện tử, chủ yếu là những nhà đầu tư bán lẻ thường sử dụng ETF giao ngay Bitcoin và Ethereum để đầu tư vào thị trường tiền điện tử”. Quan sát này tiết lộ cách mà các công cụ tài chính truyền thống mang lại các yếu tố ảnh hưởng giá mới cho thị trường tiền điện tử, đồng thời tạo ra các kênh liên kết chặt chẽ hơn với thị trường truyền thống.

Từ phân tích chuỗi thời gian của dòng tiền, dòng chảy ETF trong tháng 11 đã cho thấy xu hướng gia tăng. Khác với tháng 10 chủ yếu do các nhà đầu tư bản địa trong lĩnh vực mã hóa bán tháo để giảm đòn bẩy thông qua hợp đồng tương lai vĩnh viễn, áp lực bán lần này chủ yếu đến từ các nhà đầu tư ETF bán lẻ có độ nhạy cảm cao với giá. Sự chuyển đổi này phản ánh sự khác biệt trong phản ứng của các nhóm nhà đầu tư khác nhau đối với tín hiệu thị trường: các nhà giao dịch chuyên nghiệp quan tâm nhiều hơn đến tỷ lệ đòn bẩy và cấu trúc thị trường phái sinh, trong khi các nhà đầu tư ETF bán lẻ phản ứng trực tiếp hơn với biến động giá.

Chi phí sản xuất Bitcoin như một mức hỗ trợ quan trọng cũng đáng được chú ý. Đường chi phí sản xuất 94.000 USD mà JPMorgan ước tính luôn được thị trường coi là một mức hỗ trợ tâm lý và kỹ thuật quan trọng, nhưng việc giảm xuống dưới mức này cho thấy trong một số điều kiện thị trường nhất định, yếu tố dòng vốn có thể áp đảo giá trị cơ bản. Động thái này tương tự như trường hợp giá tạm thời giảm xuống dưới chi phí sản xuất trong thị trường hàng hóa truyền thống, thường sẽ được điều chỉnh sau khi cung cầu được cân bằng lại.

Từ góc độ vĩ mô hơn, mô hình tương quan giữa tài sản tiền điện tử và thị trường chứng khoán cung cấp những hiểu biết quan trọng. Các nhà phân tích xác nhận rằng thị trường tài sản tiền điện tử tiếp tục giao dịch chặt chẽ nhất với các cổ phiếu công nghệ nhỏ - đặc biệt là lĩnh vực công nghệ Russell 2000. Tương quan này phản ánh mối liên hệ giữa tài sản tiền điện tử với các nhà đầu tư sáng tạo sớm và các nhà đầu tư mạo hiểm, cũng giải thích tại sao trong khi cổ phiếu công nghệ vẫn được ưa chuộng, tài sản tiền điện tử lại gặp hiện tượng dòng vốn rút lui.

Cảm xúc đầu cơ giảm nhiệt: Thị trường quyền chọn và giao dịch động lượng chậm lại

Báo cáo của Morgan Stanley cũng đã ghi nhận bằng chứng về những thay đổi tinh tế trong tâm lý đầu cơ của thị trường. Dữ liệu cho thấy, phần bán lẻ mang tính đầu cơ nhất - những người giao dịch tích cực trong các quyền chọn mua hoặc giao dịch động lượng cổ phiếu đơn lẻ - đã có sự rút lui trong vài tuần gần đây. Dữ liệu từ công ty thanh toán quyền chọn cho thấy khối lượng mua quyền chọn mua hàng tuần của các tài khoản bán lẻ nhỏ đã giảm, trong khi rổ cổ phiếu được các nhà giao dịch bán lẻ Mỹ ưa chuộng cũng cho thấy dấu hiệu chậm lại tương tự.

Nhiệt độ của tâm lý đầu cơ này cần được hiểu trong một xu hướng dài hạn hơn. Các nhà phân tích chỉ ra rằng, “dù vậy, sự giảm cấp độ gần đây chỉ đảo ngược cơn hưng phấn đầu cơ của tháng trước, và không thay đổi xu hướng tăng kể từ năm 2023.” Quan sát này cho thấy, việc điều chỉnh thị trường hiện tại có thể giống như một đợt điều chỉnh lành mạnh trong xu hướng tăng, chứ không phải là sự chuyển biến cơ bản trong xu hướng. Theo các mô hình lịch sử, sự dao động theo chu kỳ của tâm lý đầu cơ này là khá phổ biến trong quá trình thị trường tăng giá.

Từ dữ liệu cụ thể của thị trường quyền chọn, sự giảm sút trong khối lượng mua quyền chọn mua chủ yếu tập trung vào Tài sản tiền điện tử và các cổ phiếu công nghệ tăng trưởng cao, trong khi hoạt động quyền chọn của các lĩnh vực phòng thủ và cổ phiếu chia cổ tức tương đối ổn định. Sự giảm nhiệt có chọn lọc này càng hỗ trợ lập luận chính của Morgan Stanley rằng sự điều chỉnh hiện tại của thị trường là đặc thù của tài sản, thay vì là sự tránh né rủi ro toàn diện. Đối với các nhà tham gia thị trường, sự khác biệt này cung cấp những cơ hội chiến thuật quan trọng.

Sự chậm lại của chiến lược giao dịch động lượng cũng phù hợp với sự giảm xuống của độ biến động toàn thị trường. Khi cơ hội động lượng với xu hướng rõ ràng giảm đi, những nhà giao dịch ngắn hạn có xu hướng giảm bớt rủi ro, chờ đợi các chất xúc tác mới xuất hiện. Mô hình hành vi này tạo ra “thời gian nghỉ” cho thị trường, thường tích lũy năng lượng cho những đột phá theo hướng tiếp theo. Từ góc độ phân tích kỹ thuật, sự co hẹp độ biến động này thường báo hiệu rằng những chuyển động giá quan trọng sắp xảy ra.

So sánh mô hình lịch sử: Tính đặc thù và tính phổ quát của điều chỉnh lần này

Phân tích sự điều chỉnh hiện tại của thị trường trong bối cảnh lịch sử, có thể thấy có cả những mô hình quen thuộc và những đặc điểm độc đáo. Tương tự như sự điều chỉnh vào đầu năm 2024, đợt bán tháo này cũng được thúc đẩy bởi dòng vốn ETF ra khỏi thị trường, nhưng môi trường vĩ mô và cấu trúc thị trường đằng sau đã có những thay đổi quan trọng. Thời điểm đó, lập trường chính sách của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) có phần ôn hòa hơn, trong khi hiện tại đang phải đối mặt với sự không chắc chắn lớn hơn về lãi suất, sự khác biệt này đã ảnh hưởng đến độ sâu và thời gian kéo dài của sự điều chỉnh.

Từ góc độ cấu trúc nhà đầu tư, mức độ tham gia của các tổ chức trong thị trường tài sản tiền điện tử đã tăng đáng kể kể từ đầu năm. Điều này không chỉ tăng cường độ sâu thanh khoản của thị trường mà còn có thể thay đổi đặc điểm biến động giá. Các nhà đầu tư tổ chức thường có khung quản lý rủi ro nghiêm ngặt hơn và tầm nhìn đầu tư dài hạn hơn, sự tham gia của họ lý thuyết nên giảm bớt sự biến động tổng thể của thị trường. Tuy nhiên, khi nhiều nhóm nhà đầu tư điều chỉnh vị thế cùng lúc, cũng có thể xảy ra hiệu ứng cộng hưởng thanh khoản.

Các yếu tố theo mùa cũng đáng được xem xét. Dữ liệu lịch sử cho thấy, tháng 11 thường là giai đoạn chuyển tiếp của thị trường tài sản tiền điện tử, nằm giữa sức mạnh của quý 3 và sự biến động của cuối năm. Mô hình theo mùa này liên quan đến các yếu tố cấu trúc như lập kế hoạch thuế và tái cân bằng tài sản rủi ro, có thể một phần giải thích tại sao các nhà đầu tư bán lẻ chọn điều chỉnh vị thế tài sản tiền điện tử của họ vào thời điểm này.

Từ góc độ mối liên hệ giữa các thị trường, sự liên kết chặt chẽ liên tục giữa tài sản tiền điện tử và cổ phiếu công nghệ hiện tại đã tạo ra sự tương phản với giai đoạn tách rời trong năm 2022-2023. Lúc đó, tài sản tiền điện tử thể hiện sự độc lập mạnh mẽ hơn, trong khi hiện tại rõ ràng hơn là chúng đã hòa nhập vào khung tài sản rủi ro truyền thống. Sự thay đổi này phản ánh sự tiến bộ trong quản lý thị trường và mức độ thể chế hóa tăng lên, đồng thời cũng có nghĩa là giá tài sản tiền điện tử bị ảnh hưởng bởi nhiều yếu tố kinh tế vĩ mô hơn.

Triển vọng tương lai: Tìm kiếm và tái thiết điểm cân bằng thị trường

Dựa trên động thái thị trường hiện tại, phân tích của Morgan Stanley đã cung cấp những manh mối quan trọng cho những con đường có thể xảy ra trong tương lai. Đầu tiên, nếu dòng tiền ra khỏi ETF mã hóa tiếp tục vượt quá mức trung bình lịch sử, có thể cần phải điều chỉnh giá thêm để thu hút sự quan tâm từ người mua. Xem xét rằng Bitcoin đã giảm xuống dưới chi phí sản xuất ước tính, sự điều chỉnh này có thể chủ yếu diễn ra thông qua thời gian thay vì giá cả, tức là dao động trong một khoảng cho đến khi cầu và cung được cân bằng trở lại.

Thứ hai, nếu dòng tiền mạnh mẽ vào thị trường chứng khoán tiếp tục, nó có thể cuối cùng lan tỏa sang lĩnh vực tài sản tiền điện tử. Mô hình lịch sử cho thấy, sự lây lan của khẩu vị rủi ro thường có độ trễ, khi các nhà đầu tư đạt được đủ lợi nhuận từ các tài sản rủi ro truyền thống, họ thường bắt đầu tìm kiếm các cơ hội với beta cao hơn. Tài sản tiền điện tử, đặc biệt là Bitcoin và Ethereum, rất có thể sẽ trở thành những người hưởng lợi từ dòng vốn này.

Từ góc độ quản lý và phát triển, quá trình thể chế hóa thị trường tài sản tiền điện tử vẫn tiếp tục. Sự tham gia của nhiều tổ chức tài chính truyền thống, việc làm rõ khung pháp lý và sự hoàn thiện của cơ sở hạ tầng đều đang đặt nền tảng cho đợt tăng trưởng tiếp theo. Sự điều chỉnh hiện tại của thị trường, trong bối cảnh những cải cách cơ cấu này, có thể được coi là một đoạn giữa trong xu hướng tăng trưởng dài hạn chứ không phải là sự đảo ngược xu hướng.

Phân tích kỹ thuật cũng cung cấp một số tín hiệu lạc quan. Mặc dù chịu áp lực trong ngắn hạn, nhưng đường xu hướng tăng dài hạn bắt đầu từ năm 2023 vẫn nguyên vẹn. Nhiều chỉ báo kỹ thuật then chốt cho thấy thị trường đã vào vùng quá bán, tạo điều kiện cho sự phục hồi. Đồng thời, tỷ lệ đòn bẩy trên thị trường phái sinh giảm đã làm giảm rủi ro bán phá giá bị ép buộc, tạo ra không gian cho việc phát hiện giá cả khỏe mạnh hơn.

Gợi ý đầu tư: Tìm kiếm cơ hội trong thị trường phân hóa

Đối với những người tham gia với phong cách đầu tư khác nhau, môi trường thị trường hiện tại cung cấp những cơ hội khác biệt. Đối với các nhà đầu tư dài hạn, việc rút vốn lịch sử của các quỹ ETF tiền điện tử có thể tạo ra cơ hội tích lũy từng phần. Đặc biệt khi giá Bitcoin gần hoặc thấp hơn chi phí sản xuất ước tính, lịch sử đã cho thấy điều này cung cấp tỷ lệ rủi ro-lợi nhuận tốt hơn. Chìa khóa là phải có đủ kiên nhẫn và kỷ luật quản lý vị trí.

Đối với nhà đầu tư chiến thuật, sự phân hóa dòng tiền giữa tài sản tiền điện tử và thị trường chứng khoán cung cấp cơ hội giá trị tương đối. Khi hai loại tài sản có tương quan cao xuất hiện sự sai lệch về hiệu suất ngắn hạn, thường báo hiệu cơ hội giao dịch hội tụ. Xét rằng mối tương quan dài hạn mà JPMorgan nhấn mạnh vẫn còn nguyên vẹn, sự phân hóa này có thể khó duy trì.

Từ góc độ phân bổ tài sản, vai trò của tài sản tiền điện tử trong danh mục đầu tư hiện tại cần được đánh giá lại. Mối tương quan thấp với các tài sản truyền thống từng là một trong những sức hấp dẫn chính của nó, nhưng với sự gia tăng mối tương quan với cổ phiếu công nghệ, lợi ích phân tán này có thể bị giảm sút. Các nhà đầu tư có thể cần điều chỉnh tỷ lệ phân bổ và kỳ vọng đối với tài sản tiền điện tử để phản ánh thực tế thị trường mới này.

Cần nâng cao ưu tiên quản lý rủi ro. Trong giai đoạn chuyển đổi cấu trúc thị trường, độ biến động lịch sử và các chỉ số tương quan có thể không còn hiệu lực, cần một khung đánh giá rủi ro linh hoạt hơn. Đặc biệt đối với các nhà đầu tư sử dụng đòn bẩy, việc đảm bảo duy trì vị thế trong các tình huống thị trường cực đoan là vô cùng quan trọng. Đầu tư đa dạng vào các lĩnh vực con khác nhau của tài sản tiền điện tử (như Layer 1, DeFi, hạ tầng, v.v.) cũng có thể giúp giảm thiểu rủi ro cụ thể.

Câu hỏi thường gặp

Tại sao nhà đầu tư bán lẻ lại bán phá giá Tài sản tiền điện tử ETF trong khi mua Tài sản chứng khoán ETF?

Phân tích của Morgan Stanley cho thấy các nhà đầu tư bán lẻ coi tài sản tiền điện tử và cổ phiếu là các loại tài sản khác nhau, hiện đang điều chỉnh vị thế tài sản tiền điện tử một cách chọn lọc trong khi giữ mức độ rủi ro đối với cổ phiếu, phản ánh sự phán xét cụ thể về tài sản thay vì một cách phòng ngừa toàn diện.

Bitcoin giảm xuống dưới 94000 USD chi phí sản xuất có nghĩa là gì?

Giá cả ngắn hạn thường xuyên giảm xuống dưới chi phí sản xuất trong thị trường hàng hóa, thường sẽ được điều chỉnh sau khi cung cầu được cân bằng lại, nhưng việc duy trì ở mức thấp hơn chi phí có thể buộc những thợ mỏ kém hiệu quả phải rút lui khỏi thị trường, cuối cùng giảm nguồn cung hỗ trợ giá.

Liệu sự tương quan giữa tài sản tiền điện tử và cổ phiếu đã bị phá vỡ?

Morgan Stanley xác nhận mối tương quan lâu dài vẫn vững chắc, đặc biệt là sự liên kết chặt chẽ với lĩnh vực công nghệ Russell 2000, cho thấy tài sản tiền điện tử vẫn được coi là một phần của loại tài sản đổi mới sớm.

Thị trường hiện tại điều chỉnh có gì khác biệt so với tháng 2?

Điểm tương đồng là đều được thúc đẩy bởi dòng vốn ra khỏi ETF và có quy mô tương đương, khác biệt ở chỗ việc điều chỉnh lần này đi kèm với dòng vốn mạnh mẽ vào thị trường chứng khoán, và mức đòn bẩy của các trader tiền điện tử bản địa đã giảm trước đó.

Cảm xúc đầu cơ giảm nhiệt có ảnh hưởng gì đến sức khỏe của thị trường?

Trong ngắn hạn, sự giảm nhiệt có thể giảm sự biến động và cơ hội động lượng của thị trường, nhưng trong trung và dài hạn sẽ có lợi cho việc phát hiện giá một cách lành mạnh hơn, giảm thiểu rủi ro hệ thống do đòn bẩy quá mức, tạo nền tảng cho giai đoạn tăng trưởng tiếp theo.