МВФ попереджає про ризик фрагментації стейблкоїнів! Ринок на $300 мільярдів стикається з численними регуляторними перешкодами

Міжнародний валютний фонд (МВФ) опублікував звіт «Розуміння стейблкоїнів», у якому попереджає, що фрагментація регуляторних рамок у різних країнах створює структурні «перешкоди», загрожує фінансовій стабільності, послаблює нагляд і уповільнює розвиток транскордонних платежів. Загальна ринкова капіталізація стейблкоїнів у світі вже перевищила 300 мільярдів доларів, а Tether (USDT) і Circle (USDC) становлять більшу частину пропозиції.

Регуляторна битва на ринку обсягом 300 мільярдів доларів

(Джерело: МВФ)

Світовий ринок стейблкоїнів уже перевищив 300 мільярдів доларів — цей масштаб перевищує ВВП багатьох малих країн, переводячи стейблкоїни з маргінального фінансового інструменту в категорію системно важливих активів. Tether (USDT) та Circle (USDC) займають понад 85% ринку. Близько 40% резервів USDC зберігається у короткострокових державних облігаціях США, у USDT — близько 75%, ще 5% резервів Tether припадає на біткоїн.

Концентрація резервів на ринку державного боргу напряму пов’язує стейблкоїни з традиційною фінансовою системою. Це — палка з двома кінцями: з одного боку, стейблкоїни отримують надійну підтримку вартості, з іншого — стають важливими покупцями американських держоблігацій. Якщо приблизно 60% із 300 мільярдів доларів стейблкоїнів вкладено в держоблігації США, це створює попит на близько 180 мільярдів доларів. Такий масштаб робить емітентів стейблкоїнів системно важливими учасниками ринку держборгу США.

МВФ проаналізував, як основні економіки — США, Велика Британія, ЄС та Японія — регулюють стейблкоїни, і виявив суттєві розбіжності у підходах. У США регулятивний статус стейблкоїнів залишається невизначеним: SEC намагається розглядати деякі стейблкоїни як цінні папери, тоді як Комісія з торгівлі товарними ф’ючерсами (CFTC) може відносити їх до товарів. В ЄС рамка MiCA (Регламент про ринки криптоактивів) встановлює чіткі вимоги до стейблкоїнів: емітенти повинні мати ліцензію в ЄС і дотримуватися резервних вимог.

Японія підпорядковує стейблкоїни правилам закону про платіжні послуги, дозволяючи випуск лише ліцензованим фінансовим установам. Велика Британія розробляє власну регуляторну систему, схиляючись до класифікації стейблкоїнів як платіжного інструменту, а не цінного паперу. Така глобальна фрагментація регулювання — саме той ключовий ризик, на який вказує МВФ.

Чотири моделі регулювання стейблкоїнів у світі

Модель цінних паперів (деякі регулятори США): відносять до інвестиційних контрактів, підпадає під дію законів про цінні папери

Модель платіжного інструменту (Японія, Велика Британія): регулюється як електронні гроші, з обмеженням на вид емітента

Спеціальне законодавство (ЄС, MiCA): створюється окрема рамка для регулювання криптоактивів

Регуляторний вакуум (деякі офшорні юрисдикції): відсутність чітких правил або навмисна лібералізація

Фактичний наслідок такої фрагментації — можливість для емітентів стейблкоїнів реєструватися в юрисдикціях з м’яким регулюванням (наприклад, Кайманові острови чи Бермуди), водночас надаючи послуги користувачам на суворіших ринках. Це обмежує здатність регуляторів контролювати резерви, викуп, управління ліквідністю та заходи протидії відмиванню коштів.

Реальний механізм загрози фінансовій стабільності через регуляторний арбітраж

(Джерело: МВФ)

МВФ зазначає — емітенти стейблкоїнів можуть працювати в ліберальних юрисдикціях, обслуговуючи користувачів із суворіших регульованих ринків. Такий регуляторний арбітраж підриває глобальну ефективність нагляду: емітенти реєструються там, де вимоги мінімальні, але їхні токени обертаються по всьому світу — це унеможливлює ефективний контроль з боку одного регулятора.

Окрім арбітражу, звіт підкреслює і проблему технологічної фрагментації: стейблкоїни дедалі частіше функціонують на різних блокчейнах і біржах, які не завжди взаємодіють між собою. USDT наразі емітується на понад 15 блокчейнах (Ethereum, Tron, Solana, Avalanche тощо). На кожному ланцюжку USDT — це окремий токен, і хоча теоретично обмін 1:1 можливий, кросчейн-перекази вимагають міст-сервісів, що підвищує складність і ризики.

На думку МВФ, така неузгодженість підвищує вартість транзакцій, гальмує розвиток ринку та перешкоджає ефективним глобальним платежам. Відмінності у регуляторному режимі ще більше ускладнюють міжнародне використання та розрахунки. Наприклад, якщо компанія з ЄС хоче платити постачальнику зі США у стейблкоїнах, їй потрібно дотримуватися вимог і MiCA, і американських законів, а це різні правила і суттєве зростання витрат на відповідність.

Ще серйознішою загрозою стабільності є сценарій масового викупу стейблкоїнів. МВФ попереджає: велике вилучення може змусити емітента стрімко розпродавати держоблігації та репо-активи, що здатне дестабілізувати короткострокові ринки фінансування, критично важливі для монетарної політики. Якщо ринок втратить довіру і за короткий час буде викуплено 100 мільярдів доларів стейблкоїнів, емітенту доведеться продати близько 70 мільярдів доларів у держоблігаціях США — це підвищить їхню дохідність, вплине на ставки за іпотекою та корпоративним фінансуванням, а коливання крипторинку перекинуться на реальну економіку.

П’ять ключових вимог нових настанов МВФ

Щоб зменшити ці ризики, МВФ публікує нові глобальні політичні настанови щодо зменшення фрагментації. Їхня суть — єдині стандарти регулювання, щоб стейблкоїни дотримувалися однакових базових правил у будь-якій юрисдикції.

П’ять стовпів регуляторних настанов МВФ для стейблкоїнів

Уніфіковане визначення: всесвітньо уніфікована дефініція стейблкоїна, щоб уникнути плутанини

Правила резервних активів: дозволяється зберігати лише високоякісні ліквідні активи типу короткострокових держоблігацій, суворі обмеження ризикових активів

Гарантія викупу 1:1: емітент повинен завжди забезпечувати викуп за номіналом на вимогу

Транскордонна система нагляду: створення механізму обміну інформацією між регуляторами різних країн

Однакове регулювання для однакової діяльності: незалежно від того, банк це, фінтех-компанія чи криптоплатформа, усі підкоряються однаковим правилам

Фонд наголошує: незалежно від того, чи є емітентом банк, фінтех чи криптобіржа, діє принцип «однакові послуги — однакові ризики — однакове регулювання». Це має усунути простір для регуляторного арбітражу й гарантувати рівні витрати на відповідність і стандарти нагляду для всіх емітентів.

МВФ також підкреслює: стейблкоїни повинні підтримуватися лише високоякісними ліквідними активами — короткостроковими держоблігаціями, а обсяг ризикових активів має бути суворо обмежений. Це прямий сигнал до Tether щодо їхніх 5% резервів у біткоїні. На думку МВФ, стейблкоїни як платіжний інструмент повинні пріоритетно забезпечувати стабільність і ліквідність, а не інвестиційний дохід. Волатильні активи на кшталт біткоїна чи золота хоч і можуть підвищити прибутковість у довгостроковій перспективі, але суттєво збільшують ризик дефіциту коштів на викуп.

Нові настанови також вимагають посилення міжнародної координації в питаннях протидії відмиванню коштів, ліцензування й нагляду за великими міжнародними стейблкоїн-структурами. Протидія відмиванню коштів — один із ключових викликів для регулювання стейблкоїнів, адже їхня анонімність і транскордонна доступність підвищують ризик незаконного обігу. МВФ закликає країни створити механізми обміну інформацією в реальному часі для виявлення підозрілих великих транзакцій у стейблкоїнах.

Фінальна битва: цифрова доларизація проти грошового суверенітету

Широке використання стейблкоїнів, прив’язаних до іноземної валюти, підриває контроль над внутрішньою грошовою політикою, знижує попит на національну валюту й прискорює цифрову доларизацію. Це головне занепокоєння для багатьох країн із ринками, що розвиваються. У країнах з високою інфляцією — Аргентина, Туреччина, Венесуела — населення масово використовує USDT для збереження вартості, по суті створюючи «тіньовий обіг» долара. Стейблкоїни також полегшують обхід валютного контролю через неконтрольовані гаманці та офшорні платформи.

У Китаї центробанк прямо заявив, що стейблкоїни загрожують фінансовій стабільності та валютному суверенітету. Жорсткі валютні обмеження не дозволяють громадянам вільно конвертувати юань у долари, а стейблкоїни дають інструмент обходу цих бар’єрів: користувачі купують криптовалюти за юані, обмінюють на USDT і виводять у долари за кордоном. Саме цей канал відтоку капіталу є основною причиною жорсткої боротьби Китаю зі стейблкоїнами.

МВФ також зазначає: посилення зв’язків між емітентами стейблкоїнів, банками, кастодіанами, криптобіржами та фондами підвищує ризик поширення цифрових потрясінь на ширшу фінансову систему. Така взаємопов’язаність означає, що шок у крипторинку може швидко передатися до традиційних фінансів через стейблкоїни.

Попередження МВФ лунає на тлі посилення глобального регуляторного тиску. У Європі ЄЦБ нещодавно заявив, що хоч частка стейблкоїнів на ринку єврозони невелика, їхній зв’язок із ринком держборгу США створює ризик ефекту доміно. Європейська рада з питань системних ризиків також закликає до термінових захисних заходів проти транскордонних стейблкоїнів, що діють під MiCA.

МВФ підсумовує: без узгодженого глобального регулювання стейблкоїни можуть оминути національні захисні механізми, підірвати вразкі економіки й надшвидко переносити фінансові шоки між країнами. Це попередження — не перебільшення, а висновок з глибокого аналізу світової фінансової історії — адже нерегульовані міжнародні фінансові інновації не раз ставали іскрою фінансових криз.