A SEC definiu esta semana a tokenização das ações, e as ações da Apple podem estar a entrar numa nova era de negociação na cadeia.

O Comitê Consultivo de Investidores da SEC dos EUA realizará uma reunião crucial no dia 4 de dezembro, onde discutirá pela primeira vez a operação prática da tokenização de ações sob o atual quadro regulatório. A reunião reúne especialistas de instituições como Nasdaq, BlackRock e Coinbase, com o objetivo de esclarecer os mecanismos de emissão, negociação e liquidação de ações tokenizadas, ao mesmo tempo em que garante que a proteção dos investidores não diminua. A proposta da Nasdaq mostra que as ações tokenizadas podem compartilhar o mesmo livro de ordens e regras regulatórias que as ações tradicionais, com a possibilidade de iniciar a negociação em tempo real no terceiro trimestre do próximo ano, um movimento que pode reformular a infraestrutura do mercado de ações global.

Marco Regulatório: SEC enfrenta desafios reais da tokenização de ações

O Conselho Consultivo de Investidores da SEC dos EUA realizará uma discussão temática em 4 de dezembro, marcando a primeira revisão sistemática da viabilidade da tokenização de ações dentro da estrutura legal existente por parte do regulador. Esta reunião de duas horas tem como tema “Tokenização de Ações: Como a Emissão, Negociação e Liquidação Funcionam sob a Regulamentação Atual”, e a composição dos participantes reflete a importância intersetorial da questão - representantes da Nasdaq para infraestrutura de mercado, BlackRock para gestão de ativos, Citadel Securities para formadores de mercado, Coinbase para o ecossistema cripto, Robinhood para corretoras de varejo e Galaxy Digital para bancos de investimento cripto, cobrindo praticamente todos os pontos-chave dos setores financeiro tradicional e de ativos digitais.

O contexto da reunião surge da acumulação contínua de pressão regulatória. A proposta formal recentemente submetida pela Nasdaq exige diretamente que as ações listadas possam ser negociadas em forma de tokenização no mesmo livro de ordens que as ações tradicionais, e enfatiza que a tecnologia de liquidação em blockchain não precisa operar fora do quadro regulatório do sistema de mercado nacional (NMS). Esta iniciativa torna impossível à SEC evitar a questão central: quando ações blue-chip como Apple e Amazon existirem realmente em forma de blockchain, como operarão os seus processos de emissão, negociação e liquidação sem comprometer os mecanismos de proteção dos investidores existentes? A declaração da comissária da SEC, Hester Peirce, em julho, já havia estabelecido o tom - a tokenização “não possui o poder de mudar a natureza do ativo subjacente”, e os valores mobiliários tokenizados continuam a ser valores mobiliários, devendo estar sujeitos à supervisão abrangente da lei federal de valores mobiliários.

O valor central desta reunião reside na difícil transição dos princípios teóricos para os detalhes da implementação. O comitê coordenará, pela primeira vez em público, as partes envolvidas, enfrentando uma série de questões práticas altamente técnicas que são cruciais para o sucesso: como a responsabilidade pelo armazenamento de chaves privadas deve ser dividida entre corretores e clientes? Quando o ciclo de liquidação é reduzido de T+2 para segundos, como deve ser ajustado o mecanismo de Melhor Oferta e Procura Nacional (NBBO)? As estratégias tradicionais de venda a descoberto podem ser transferidas sem problemas para um ambiente de ações tokenizadas? Esses detalhes, que podem parecer triviais, são na verdade a chave para a viabilidade da tokenização, pois qualquer brecha pode comprometer a equidade do mercado ou corroer a proteção dos investidores.

Análise da Estrutura de Conformidade: Blockchain como Caminho Tecnológico para o Livro de Registro de Back-End

O plano apresentado pela Nasdaq fornece a estrutura técnica mais clara até agora para a “tokenização dentro do sistema”. Esta proposta permite que as mesmas ações listadas sejam negociadas em paralelo na forma digital tradicional ou na forma de Token, com ambas as formas compartilhando exatamente o mesmo código CUSIP, prioridade na execução de ordens e distribuição de direitos econômicos. A chave é que os Tokens existem apenas na camada de liquidação, os emissores ainda devem cumprir os requisitos de registro e divulgação sob a Lei de Valores Mobiliários, as bolsas ainda seguem as normas operacionais da Lei de Negociação, os corretores continuam a rotear ordens através de um fluxo de dados unificado, enquanto a empresa de custódia (DTC) ainda assume a responsabilidade final pela garantia de entrega. Este design é essencialmente uma substituição do sistema de registro de back-end pelo blockchain, ao invés de reestruturar as regras do mercado de front-end.

A sofisticação desta estrutura reside no fato de estar completamente integrada ao atual quadro regulatório da Regulation NMS. Isso significa que a tokenização de ações ainda precisa contribuir para a formação da melhor oferta e demanda nacional (NBBO), os formadores de mercado continuam a assumir a obrigação de cotações contínuas, e o sistema de supervisão do mercado ainda poderá identificar e impedir a negociação de lavagem e comportamentos enganosos. A Nasdaq advertiu especificamente na proposta que, se forem permitidos locais de negociação paralelos para ações tokenizadas fora do sistema NMS, isso inevitavelmente dividirá a liquidez do mercado, prejudicará o mecanismo de descoberta de preços e resultará na incapacidade das empresas emissoras de rastrear as verdadeiras trajetórias de negociação de suas ações. O documento se opõe claramente a qualquer isenção regulatória: a tokenização é, por natureza, uma inovação tecnológica de liquidação, e não uma nova categoria de ativos que requer regulação diferenciada.

A reconstrução da fase de liquidação é especialmente crítica. A Nasdaq revelou que a DTC está ativamente construindo uma infraestrutura de blockchain, permitindo que as transações de tokens sejam liquidadas na cadeia, mantendo inalterada a estrutura existente do motor de correspondência da bolsa e do feed de dados de mercado. Se esta “camada de liquidação em blockchain” for implementada conforme planejado no primeiro semestre de 2026, as transações ao vivo podem começar já no terceiro trimestre do próximo ano. Este modelo pressupõe que os agentes de transferência irão gerenciar o registro tokenizado com os mesmos padrões de manutenção do registro contábil existente, cumprindo os mesmos requisitos de custódia e regras de responsabilidade financeira, sendo a única diferença a migração da tecnologia de banco de dados subjacente dos sistemas tradicionais para o blockchain.

implementação de tokenização de ações pontos-chave

Discussão regulatória: Reunião do Conselho Consultivo de Investidores da SEC (4 de dezembro de 2025)

Padrões técnicos: Design e definição do sistema de liquidação em blockchain DTC (primeiro trimestre de 2026)

Regras aprimoradas: Confirmação da aplicabilidade da Regulamentação NMS (segundo trimestre de 2026)

Teste do sistema: tokenização de ações simulação de negociação (terceiro trimestre de 2026)

Lançamento em tempo real: Primeiras ações tokenizadas listadas para negociação (o mais cedo no quarto trimestre de 2026)

Entidades participantes: Nasdaq, BlackRock, Coinbase, Citadel Securities, Robinhood, Galaxy Digital

Dilema da proteção dos direitos: as fronteiras legais entre a emissão nativa e a tokenização de ativos

A divergência central que precisa ser esclarecida na reunião de 4 de dezembro diz respeito à diferença essencial entre a emissão de ações tokenizadas nativas e a estrutura de tokens embrulhados. O token nativo refere-se à emissão da empresa que registra ativamente a propriedade acionária na blockchain, ou autoriza suas instituições de transferência a manter o registro de acionistas na cadeia, garantindo que os detentores de tokens tenham plenos direitos de voto, direitos de distribuição de dividendos e prioridade na liquidação. Os tokens embrulhados, por outro lado, são comuns em plataformas de negociação offshore, oferecendo apenas exposição econômica que rastreia preços - quando as ações subjacentes sobem, os detentores de tokens lucram, mas eles não podem participar da votação nas assembleias de acionistas nem exercer os direitos de acionistas na governança da empresa.

A Nasdaq usou as lições de certas plataformas europeias como advertência na proposta. Os chamados “Tokens de Apple” e “Tokens de Amazon” negociados nessas plataformas apresentaram desvios significativos em relação ao preço das ações subjacentes, e o processo de emissão não teve a autorização das empresas. Os detentores não tinham direitos de voto nem de liquidação. Quando os preços desses tokens desabaram, os investidores ficaram chocados ao descobrir que o que possuíam eram na verdade derivativos sintéticos e não ações reais da empresa. A bolsa enfatizou que, se produtos não registrados como esses forem permitidos a inundar o mercado americano, isso esvaziará substancialmente o sistema de proteção ao investidor estabelecido pela lei de valores mobiliários, criando um mercado de ações cinzas que a regulamentação não consegue cobrir.

A comissão irá examinar profundamente os mecanismos de transmissão dos direitos dos acionistas nas estruturas de tokenização. Isso não se deve a uma confusão da SEC sobre “o que é uma ação”, mas sim pelo fato de que a camada intermediária introduzida pela estrutura de embalagem pode reter ou distorcer a transmissão de direitos. Quando os tokens apenas fornecem exposição ao preço, sua natureza legal começa a se aproximar dos swaps de ações, acionando requisitos de divulgação e margem completamente diferentes sob a Lei Dodd-Frank. A Associação da Indústria de Valores Mobiliários e Mercados Financeiros (SIFMA) enfatizou em seu documento de comentários que os investidores sob a forma de tokenização devem manter a mesma propriedade legal e benéfica que possuem com as ações tradicionais, caso contrário, o produto se transformará em um instrumento financeiro de natureza completamente diferente.

Do ponto de vista da prática jurídica, os critérios de julgamento estabelecidos pela Suprema Corte dos EUA nos testes Howey e Reves continuam a ser aplicáveis nos últimos anos. A tokenização não altera a qualificação legal do ativo subjacente, mas a complexidade da estrutura de embalagem pode obscurecer as fronteiras de direitos e responsabilidades. A lógica argumentativa sobre “contratos de investimento” no caso SEC contra Ripple de 2024 pode ser diretamente estendida ao cenário de tokenização de ações: se os investidores esperam razoavelmente obter lucros do esforço de terceiros, mesmo que existam na forma de Token, ainda devem ser incluídos no âmbito da regulação de valores mobiliários. Essa continuidade legal proporciona certeza e segurança para a tokenização nativa, ao mesmo tempo que exclui estruturas de embalagem não conformes da proteção.

Espectro de atrito regulatório: desafios da adaptação técnica à reestruturação das regras

A agenda da reunião realmente esboça o espectro de atritos regulatórios enfrentados pela tokenização de ações. Na faixa de baixo atrito, os emissores registram ações tokenizadas e listam-nas em bolsas nacionais, trocando-as com ações digitais tradicionais - como retratado na proposta da Nasdaq. O atual sistema de “Lei de Valores Mobiliários” e “Lei de Negociação” já fornece uma base legal para isso, desde que a tokenização seja qualificada como uma inovação na forma de liquidação e não como uma inovação em produtos de valores mobiliários. A blockchain, como tecnologia de registro, também atende aos requisitos, desde que as instituições de compensação registradas e os agentes de transferência cumpram os padrões atuais de custódia, registro contábil e responsabilidade financeira, as declarações anteriores dos funcionários da SEC sobre a custódia de ativos digitais já a definiram como um problema de conformidade.

Os domínios de alta fricção envolvem uma reestruturação fundamental das regras. A realização de negociação contínua 24/7 de ações listadas impacta diretamente as suposições centrais da Regulation NMS sobre períodos de negociação e dados unificados. Embora os reguladores tenham discutido mercados de 24 horas no contexto das criptomoedas, aplicá-lo a ações tokenizadas da Apple significa reescrever as regras de melhor execução — como os corretores cumprirão suas obrigações fiduciárias para com os clientes de varejo quando o mercado de Nova Iorque fechar e o de Tóquio estiver aberto? Outro modelo de alta fricção é a negociação de ações tokenizadas apenas em locais de blockchain não NMS e não registradas como bolsas ou sistemas de negociação alternativos, o que entra em conflito direto com as regras da estrutura de mercado existente. Tanto a Nasdaq quanto a SIFMA alertaram que permitir a migração de volumes de negociação de ações para plataformas não conectadas rasgará o NBBO, expondo os investidores de varejo ao risco de cotações desatualizadas.

A dinâmica legislativa mostra uma tendência em direção oposta. O projeto de lei sobre inovação financeira responsável que está a ser promovido pelo Senado classifica claramente as ações e obrigações tokenizadas como valores mobiliários e solidifica a jurisdição regulatória da SEC. Isso indica que quaisquer tentativas de colocar a propriedade tokenizada fora do alcance das leis de valores mobiliários enfrentarão resistência legislativa em vez de apoio. Um possível caminho de compromisso é permitir que as ações tokenizadas funcionem durante os períodos de negociação existentes, enquanto se estabelece um regime especial para transações transfronteiriças e períodos prolongados. Essa reforma gradual respeita a estrutura de mercado existente e reserva espaço para inovação tecnológica, alinhando-se à filosofia de supervisão cautelosa da SEC.

Perspectivas de Impacto no Mercado: Aceleração da Fusão entre Finanças Tradicionais e Finanças Cripto

Se a SEC der luz verde para a tokenização de ações em conformidade, o mercado acionário global pode enfrentar a mais profunda transformação de infraestrutura desde a popularização da negociação eletrônica. O ciclo de liquidação, que passa de T+2 para quase em tempo real, reduzirá significativamente o risco de contraparte e o risco sistêmico. Pesquisas do Banco de Compensações Internacionais (BIS) mostram que o mercado acionário global gera anualmente cerca de 80 bilhões de dólares em custos de oportunidade devido a atrasos na liquidação, e a tecnologia de tokenização promete eliminar a maior parte das perdas de eficiência. Além disso, a programabilidade da blockchain confere novas funções às ações — distribuição automática de dividendos, execução imediata de votos, gestão dinâmica de direitos — todas as quais podem aumentar a participação dos acionistas e a eficiência da governança corporativa.

Para diferentes tipos de participantes do mercado, as oportunidades e desafios trazidos pela tokenização variam. Os investidores de varejo podem participar mais facilmente do investimento em ações de alto preço através de ações fracionadas, enquanto a transparência dos registros em cadeia torna o rastreamento de propriedade e a auditoria mais simples. No entanto, novos riscos surgem: vulnerabilidades de contratos inteligentes podem levar a erros na execução de direitos, erros na gestão de chaves privadas podem resultar em perdas irreversíveis de ativos, e problemas de interoperabilidade entre cadeias podem causar falhas na liquidação. Esses riscos exigem que os serviços de custódia, produtos de seguro e estruturas regulatórias sejam atualizados em sincronia, caso contrário, podem impedir a adoção em grande escala.

A partir da evolução do panorama competitivo, as bolsas tradicionais, as plataformas de criptomoedas e as empresas de tecnologia financeira irão reposicionar-se dentro do ecossistema de tokenização. As bolsas existentes, como a Nasdaq, podem dominar o mercado inicial com a vantagem da conformidade regulatória, mas plataformas nativas de criptomoedas como a Coinbase têm mais flexibilidade em termos de experiência do usuário e integração tecnológica. Gigantes da gestão de ativos como a BlackRock podem emitir participações de fundos tokenizados, tornando ainda mais tênue a linha entre os valores mobiliários tradicionais e os ativos digitais. A plataforma que sairá vitoriosa será aquela que conseguir atender simultaneamente às exigências de inovação tecnológica, conformidade regulatória e experiência do usuário, e esta conferência é o palco-chave para todas as partes demonstrarem essa capacidade de equilíbrio.

A reunião da SEC em 4 de dezembro, embora não estabeleça regras diretamente, pode se tornar um ponto de inflexão na percepção do mercado de ações tradicional em relação à adoção da tecnologia blockchain. Quando a Nasdaq e a Coinbase se juntam para esboçar um futuro de tokenização, estamos testemunhando um diálogo entre duas arquiteturas que anteriormente eram mundos paralelos - de um lado, um sistema de proteção ao investidor refinado ao longo de cem anos, do outro, a tecnologia de livro-razão distribuído que busca eficiência extrema. O verdadeiro teste da tokenização de ações não reside na viabilidade técnica, mas na capacidade de encontrar um ponto de equilíbrio sustentável entre inovação e regulamentação, eficiência e equidade, abertura e normas. Independentemente da conclusão desta reunião, uma tendência já é clara: as ações on-chain não são mais uma concepção teórica, mas uma realidade comercial iminente. No próximo ano, a prudência dos reguladores e a criatividade dos participantes do mercado determinarão como essa realidade se integrará no contexto financeiro global.