暗号資産市場マクロレポート：AIバブル、金利の再評価とサイクルの切り替え

抜粋

2025年末、暗号市場は高度なマクロドライブによる深い揺れの期間に入っています：ビットコインは依然として9万ドルの高位ゾーンにありますが、感情は2020年のパンデミック以降の極度の恐怖レベルに落ち込んでいます。ETFの1日の巨額流出、巨大な鯨の構造的な持ち替え、そして小口投資家の損切りが典型的な牛市の中間段階での「資産の再分配」を形成しています。同時に、アメリカの利下げ期待は再評価され、高い金利が維持される懸念がリスク資産の評価を著しく圧縮しています。外部のマクロ流動性は悪化していないものの——日本、中国、ヨーロッパはすべて緩和に向かっています——ペースは単一データにより依存しており、市場は「流動性に優しい、感情が冷たい」という稀な組み合わせの期間にあります。AIバブルの信用圧力もまた、資産間のリスク伝達を悪化させ、暗号資産は資金、注意、そして物語のすべてで圧迫されています。このような背景の中で、暗号市場は弱手から強手への移行の構造的な段階に入り、次のサイクルのための基盤を築いています。

I. 暗号市場のマクロ経済分析

過去数週間の市場の激震の中で、ビットコインの価格と感情は珍しい巨大な乖離を見せています：価格は9万ドル上の歴史的高値帯で安定して維持されていますが、市場の心理は「極度の恐怖」の深淵に落ち込んでいます。恐怖と貪欲指数は一度16ポイントに達し、これは2020年3月の世界的なパンデミック崩壊以来最も寒冷な感情の読み取り値です。最近若干の修復があったものの、12–18の範囲での苦戦に過ぎません。ソーシャルメディアにおけるビットコインのポジティブなストーリーも同時に滑落し、以前の確固たる楽観から不満、怒り、互いに責任を押し付け合う方向に急速に転じています。このようなズレは偶然ではなく、通常はブル市場の後半に見られます：早期に参入したプレーヤーはすでに巨大な浮き利益を蓄積しており、一旦マクロに風が吹き草が揺れると、利確を選択します；後期に高値を追った資金は短期の振動の中で迅速にロックインされ、浮損の感情が市場の恐怖と失望をさらに増幅させます。ビットコインは現在約9.2万ドルで、年初（約90,500ドル）とほぼ同じで、年間を通じて大幅な上昇と深い調整を経て再び起点付近に戻り、「高値での振動による足踏み」の市場を呈しています。

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オンチェーン資金の流れは、感情よりも直接的な信号を提供しています。まず、現物ETFの役割は、牛市を駆動する「ブースターエンジン」から短期的な「排水管」に変わりました。11月以降、ETFは20億ドル以上の累積純流出を記録し、単日最大流出は870億ドルに近づき、上場以来の最悪の記録を更新しました。物語の面での衝撃は、資金そのものよりもはるかに大きいです。以前は「機関の長期配置」という論理が市場の最も重要な支えでしたが、今やこの支えは減少に転じ、小口投資家は「大人が底を支えていない」不安を感じています。大口の行動も明らかに分化しています。10〜1000BTCを保有する中程度の規模の大口は、過去数週間にわたり継続的に純売り手となり、数万枚のビットコインを売却しました。これは明らかに早期にポジションを取った利益を得ている古参のプレイヤーが選択した現金化です。一方、1万BTCを超えるスーパーウィールは、同時に増持しており、オンチェーンデータは、一部の長期戦略的なエンティティが下落の中で逆風に逆らって買い増していることを示しています。その規模は1万枚のBTCに達しています。

一方で、少額の個人投資家（≤10 BTC）の純流入も緩やかに増加しており、最も感情的な初心者ユーザーがパニックで売却している一方で、より経験豊富な長期投資者がチャンスを捉えようとしていることを示しています。オンチェーンの実現損失指標は、過去半年で最大の1日あたりの損失記録を示しており、大量の資産が損失の中で売却を余儀なくされ、典型的な「降伏型売却」のシグナルが明確に浮かび上がっています。さまざまなオンチェーン指標を総合すると、私たちが目にしているのは市場全体の撤退ではなく、資産の迅速な再分配です——短期的で感情的な資金から、より長期にわたって忍耐強く、リスク耐性の強い主体への集中が見られます。これは過去の大牛市の後半に見られる構造的な現象です。現在、市場は牛市の後半の高位での調整期にあり——時価総額は調整されているものの、依然として強いプラットフォームにあり、感情は大幅に冷却され、構造的な分化が進行しており、優良資産は下落に強いものの、投機的な資産は引き続き清算されています。暗号市場全体の時価総額は下降傾向を示しています。

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もしオンチェーンと感情が短期的な変動を説明するなら、実際にこの市場の風向きを主導しているのはマクロ金利である。ビットコインの本当の「庄家」は機関でもなく、大口投資家でもなく、実際には米連邦準備制度である。前四半期、市場は一般的に米連邦準備制度が2024年下半期から2025年初頭にかけて段階的に利下げサイクルを開始するだろうと賭けていた。利下げは流動性の回復とリスク資産の評価の向上を意味し、したがって前回の上昇の重要な推進力となった。しかし最近、一連の経済データと官僚の発言がこの期待を強く再評価させた。アメリカの雇用とインフレは減速しているが、依然として積極的な緩和を支える水準には達していない。一部の官僚は「慎重な利下げ」のタカ派シグナルを発し、市場は金利が高水準を維持する期間が従来予想よりも長くなる可能性を懸念し始めた。利下げ期待の冷却は、将来のキャッシュフローの割引価値を直接低下させ、リスク資産の評価を圧縮する。テクノロジー成長、AI、暗号などの高弾力セクターが最初に影響を受ける。したがって最近の下落は、暗号業界に新しいストーリーが欠けているわけではなく、マクロレベルで全体のリスク資産宇宙の「割引率」が直接引き上げられ、暴力的な評価調整に該当する。

第二、AIバブルが暗号マクロ経済に与える深層的影響

2023年から2025年にかけて、人工知能は圧倒的な姿勢で世界的なリスク資産の価格設定の中心的な力となり、“メタバース”、“Web3”、"DeFiの夏"といった古い物語を置き換え、資本市場の評価拡大を推進する第一の原動力となりました。Nvidiaの時価総額が1兆ドルを突破したり、OpenAIのインフラの野心、あるいはスーパーデータセンターや主権AIプロジェクトの爆発的な成長など、全体の市場はわずか2年で"テクノロジー成長"から"AI熱狂"へのパラダイムシフトを実現しました。しかし、この盛宴の裏には、ますます脆弱なレバレッジ構造、ますます膨大な資本支出、そしてますます"内部循環"に依存する金融工学があります。AIの評価が急速に膨張することで、全体の高リスク資産体系は逆にさらに脆弱になり、その変動はリスク予算、金利予想、流動性条件を通じて、直接的かつ連続的に暗号市場に伝導され、ビットコイン、イーサリアム、アルトコインの周期構造や価格設定フレームワークに深刻な影響を与えています。

機関資産配分システムにおいて、AIリーダーは従来の成長株から「スーパーテクノロジーファクター」に変わり、高リスクポートフォリオの中心となり、さらには内生的なレバレッジ効果を持つようになりました。AIが上昇すると、リスク選好が拡大し、機関はビットコインを含む高リスク資産への配分を自然に増加させます。一方、AIに激しい変動、評価圧力、または信用不安が生じると、リスク予算は強制的に縮小され、モデル駆動型および量的取引は全体的なリスクエクスポージャーを迅速に低下させます。暗号資産は、最もボラティリティが高く、キャッシュフローの支えがない部分として、優先的にポジション削減の対象となることが多いです。したがって、AIバブル後期の綱引きと調整は、感情的および構造的な側面で暗号市場の調整幅を同時に拡大します。これは2025年11月に特に明確に現れます。AI関連のテクノロジー株が資金圧力、信用スプレッドの上昇、マクロ不確実性のために調整する際、ビットコインは米国株と同期して重要な区間を割り込み、典型的な「クロスアセットリスク伝導」を形成します。リスク選好に加えて、流動性押し出し効果はAIバブルが暗号市場に対して持つ最も核心的な抑圧要因です。「資金プールが限られている」マクロ環境では、これは必然的に他の高リスク資産の限界資金が圧縮され、暗号通貨が最も顕著な「資金の犠牲者」となることを意味します。

物語体系の競争からのより深い影響があります。市場の感情と評価の構築において、物語の重要性はしばしばファンダメンタルズに劣らない。過去10年間、暗号業界は分散型金融、デジタルゴールド、オープン金融ネットワークなどの物語によって広範な注目と多くのプレミアムを獲得してきました。しかし、2023年から2025年のAI物語は極端な排他性を示しており、その壮大な物語の枠組み——「第四次産業革命の核心エンジン」「計算力は新しい石油」「データセンターは新しい工業不動産」「AIモデルは未来の経済基盤」——は、暗号業界の物語空間を直接抑圧しています。政策、メディア、研究、投資のほぼすべての注意がAIに集中しており、暗号は世界的な流動性が完全に緩和されるまで再び発言権を獲得することはできません。これにより、オンチェーンデータが健全で、開発者エコシステムが活発であっても、暗号業界は評価のプレミアムを再獲得することが難しくなります。しかし、AIバブルが崩壊または深い調整段階に入ると、暗号資産の運命は悲観的ではないかもしれず、むしろ決定的な機会が訪れる可能性があります。もしAIバブルが2000年のインターネットバブルの経路に沿って進化し——つまり、30%〜60%の評価の調整を経験し、一部の高レバレッジ、高ストーリー駆動の企業が清算され、テクノロジー巨大企業が資本支出を削減するが、全体の信用システムは安定している——ならば、暗号市場の短期的な苦痛は中期的な大きな好材料に繋がることでしょう。もしリスクが2008年の信用危機に似た形で進化するなら、確率は限られていますが、衝撃はさらに激しくなります。テクノロジー債務の連鎖の断裂、データセンターREITの集中デフォルト、銀行のバランスシートの損傷はすべて「システミックなデレバレッジ」を引き起こし、暗号通貨は短期的に2020年3月のような滝のような暴落を経験する可能性があります。しかし、このような極端な状況はしばしばより強い中長期的な反発を意味することが多く、中央銀行はQEを再開し、利下げを行い、さらには非常規の金融政策を採用せざるを得なくなります。暗号通貨は貨幣の過剰発行に対するヘッジの手段として、流動性の氾濫する環境の中で強力な修復を迎えることになるでしょう。

総合的に見ると、AIバブルは暗号業界の終局ではなく、次の暗号大周期の前提条件です。バブルの上昇期には、AIが暗号資産の資金、注意、ストーリーを圧迫します。一方、バブルが崩壊または消化する時期には、AIが流動性、リスク嗜好、資源を再び解放し、暗号業界の再起動の基盤を築きます。投資家にとって、このマクロな伝達構造を理解することは価格を予測することよりも重要です。感情の氷点は終点ではなく、資産が弱者から強者へ移行する重要な段階です。本当のチャンスは喧騒の中にはなく、マクロなストーリーの切り替えと流動性サイクルの逆転の前後に生まれることが多いです。暗号市場の次の大周期は、AIバブルの退潮後に正式に始まる可能性が非常に高いです。

三、暗号資産のマクロ市場の変革における機会と挑****戦

2025年末の世界的なマクロ環境は、前の数年とは全く異なる構造的な変化を示しています。2年間の引き締めサイクルを経て、世界の金融政策はついに同期的な転換を迎えました。米連邦準備制度は2025年下半期に2回の利下げを実施し、量的引き締めが正式に終了したことを確認し、バランスシートの縮小が停止しました。市場は2026年第1四半期に新たな利下げが行われるとの期待を持っています。これは、世界的な流動性が「引き上げ」から「供給」に転じ、M2の増加率が再び拡張路線に戻ることを意味し、信用環境が明らかに改善されることを意味します。すべてのリスク資産にとって、このような周期的な転換は、新しい価格のアンカーが形成されることを多くの場合示しています。暗号市場にとって、世界的な緩和のサイクルへの移行のタイミングは、内部のレバレッジ洗浄、感情の氷点、ETFの流出の底打ちなどの複数の要因が重なり、2026年が「再スタートポイント」となる基盤を形成することになります。世界的な同期緩和は一般的ではありませんが、2025–2026年のマクロパターンは高度な一貫性を示しています。日本は1000億ドルを超える財政刺激策を発表し、超緩和的な金融政策を継続しています。中国は経済的プレッシャーと構造的な需要のもとで、さらなる金融と財政の二重緩和を強化しています。ヨーロッパは経済的な衰退の瀬戸際でQEの再開について話し始めています。世界の主要経済圏が同じタイミングで緩和政策を採用するのは、暗号資産にとって近年にないスーパー好材料です。理由は、暗号資産は本質的に世界的な流動性に最も敏感な資産クラスの1つであり、特にビットコインはその評価がドルの流動性サイクルと高度に関連しています。世界が同時に「緩和+弱成長」の環境に入ると、伝統的な資産の魅力は低下し、流動性の溢れはより高いベータの資産を優先的に求めます。そして、暗号資産は過去の3回のサイクルの中で、まさにこのようなマクロ背景のもとで爆発的な成長を遂げてきました。

同時に、暗号市場の内生的な構造は2025年の動乱から徐々に回復してきました。長期保有者（LTH）は大幅な売却を行っておらず、チェーン上のデータは資金が感情的な売り手から高信念の買い手へと移動していることを示しています。クジラは価格が深く下がる際に買い集めを続けています。ETFの大規模な流出は主に個人投資家の恐怖から来ており、機関投資家の撤退ではありません。先物市場のファンディングレートは中立またはややネガティブな範囲に戻り、レバレッジは市場から完全に排除されています。このような状況は、市場の売り圧力が主に弱い手から来ており、資金が強い手に集中していることを意味しています。言い換えれば、暗号市場は2020年Q1と類似した位置にあります：評価は抑圧されていますが、リスク構造は見た目よりもはるかに健康的です。しかし、機会の裏側には挑戦があります。緩和の周期が戻ってきているものの、AIバブルの外部リスクは無視できません。テクノロジー大手の評価は持続不可能な範囲に近づいており、資金の連鎖や利益予想に偏差が生じると、テクノロジー株は再び激しい調整を経験する可能性があります。そして、暗号資産は高リスクの類似として、「システミック・ベータの売却」を受ける運命を避けられません。さらに、ビットコインは短期的に決定的な新しい触媒を欠いています。2024–2025年のETFパターンは市場で十分に取引されており、新しい主要なストーリーはFRBがQEを開始するか、大手機関が再び増持のパスに戻るか、伝統的な金融が暗号インフラに加速して投資するかを待つ必要があります。ETFの継続的な流出は、個人投資家の感情が極度の恐怖に陥っていることを反映しており、恐怖指数が9の極値に落ち着くには「降伏底」を完成させるための時間が必要です。市場は新しい増分シグナルを待つ必要があります。マクロ環境と市場構造を総合的に考慮すると、時間的な次元から見ると、2025年Q4–2026年Q1の暗号市場は依然として揺れ動きと底の磨耗を続けるでしょう。AIバブルの圧力、ETFの流出、マクロデータの不確実性が共同で市場を弱含みの揺れ動きのパターンに保つ要因となっています。しかし、2026年の第一、第二四半期に金利が加速して引き下げられ、実質的な流動性が戻ることで、BTCは再び10万ドル以上に戻ることが期待され、2026年Q3–Q4にはQEの期待、DePIN/HPCの新しい物語、国家準備BTCなどの要因が重なり、新しい牛市サイクルの確認を迎えるでしょう。このような道筋は、暗号市場が「評価殺しの段階」から「再価格付けの段階」へと移行していることを意味し、本当のトレンドの逆転には流動性と物語の共鳴が必要です。

このような状況下での投資戦略は、変動に対応し、機会を捉えるために再調整する必要があります。極端な恐怖の範囲での分割購入（DCA）の統計的なリターンは最適であり、短期的なノイズや感情の変動に対するヘッジの最良の方法です。ポジション構造においては、アルトコインの割合を減らし、BTC/ETHの比重を高めるべきです。これは、リスク管理が厳しくなるとアルトコインがより深く下落するためであり、ETFによる買い集めメカニズムが中期的にビットコインの相対的な優位性を強化し続けるからです。テクノロジー株が再び「インターネットバブル」のような深い調整を経験する可能性があるため、投資家はマクロリスクイベントが暗号資産の過度な下落を引き起こす際に最適なエントリーポイントを得るために、適切な緊急資金を保持する必要があります。長期的な視点から見ると、2026年は世界の流動性再配分の重要な年であり、暗号市場が構造的な洗浄を経て再び主舞台に戻る年でもあります。本当に勝者となるのは、感情が最も冷たい時に規律と忍耐を持って踏みとどまる人々です。

**第四に、 **結論

オンチェーンの構造、感情指標、資金の流れ、およびグローバルマクロサイクルを総合すると、今回の下落はむしろブル市場の後半の激しいローテーションに似ており、構造的な反転ではありません。金利予想の再評価は短期的なバリュエーションに圧力をかけていますが、グローバルに明確な緩和の流れに入っていること、日本と中国の同時刺激、QTの終了は、2026年が流動性の再拡張の重要な年になることを意味します。AIバブルは短期的な影響をもたらす可能性がありますが、その崩壊や消化が、押し出された資本とストーリー空間を解放し、ビットコインなどの希少資産に新たなバリュエーションの支えを提供するでしょう。2025年Q4～2026年Q1の市場は引き続き振動しながら底を築くことが予想され、金利引き下げのサイクルが進む2026年Q2～Q4はトレンド反転のウィンドウとなるでしょう。規律あるDCA、BTC/ETHの比率を高め、緊急ポジションを保持することが、ボラティリティを乗り越え新しいサイクルを迎えるための最適な戦略です。