エヌビディアの時価総額が5兆を突破：暗号資産との短い蜜月期を振り返る

作者：Aki 吴はブロックチェーンについて言っています

2025年10月末、英偉達（Nvidia）の株価が再び歴史的高値を更新し、市場価値が一挙に5兆ドルの大台を突破、世界初のこの市場価値のハードルを越えた企業となった。2022年末にChatGPTが登場して以来、英偉達の株価は累計で12倍以上の上昇を遂げ、AI革命はS&P 500指数の新高値を推進しただけでなく、テクノロジーの評価バブルに関する議論を引き起こした。現在、英偉達の市場価値はすでに暗号通貨市場全体の総規模を超えており、世界のGDPランキングにおいても、英偉達の市場価値はアメリカと中国に次ぐものとなっている。感慨深いことに、このAI時代のスーパースターは、暗号通貨分野でもかつて「蜜月期」を過ごしたことがある。本記事では、英偉達と暗号マイニング業界の波乱万丈な過去、そしてなぜAIのコアビジネスに舵を切ったのかを振り返る。

暗号牛市狂潮：ゲーム用グラフィックカードが「印刷機」へ

英偉達の発展史を振り返ると、テクノロジーの物語が絶えず進化してきた伝説のようである。英偉達は1993年に設立され、GPU（グラフィックスプロセッサ）の発明によってスタートを切り、1990年代後半のPCゲームブームに乗って、英偉達のGeForceシリーズのグラフィックスカードは大成功を収め、会社は急速にグラフィックスカードの覇者としての地位を確立した。しかし、ゲーム市場が徐々に飽和し、成長が鈍化すると、英偉達も在庫の滞留という困難に直面した。幸運なことに、チャンスは常に準備が整った者に訪れる — — 暗号通貨ブームは重要な転機であった。

2017年、ビットコイン、イーサリアムなどの暗号通貨の価格が急騰し、「マイニング」ブームが巻き起こりました。GPUは並列計算に非常に適しているため、世界中のマイナーがグラフィックカードを奪い合い、一時的にGPUは印刷機のようになり、供給が追いつかず、価格が急騰しました。NVIDIAはこの暗号バブルの背後で最大の勝者の一人となり、カード販売で大きな利益を上げました。

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2020年下半期から、暗号市場は2年間の寒冬を経て再び盛り上がりを見せました。ビットコイン価格は年の中頃には1.5万ドル未満から急上昇し、2021年初頭には最高で6万ドルを突破しました。イーサリアムも数百ドルから2000ドル以上に上昇しました。新たなコイン価格の高騰は、再びグラフィックカードのマイニングブームを呼び起こしました。マイナーたちは新世代のGeForce RTX 30シリーズグラフィックカードを大量に購入し、元々ゲームプレイヤー向けのハイエンドカードが手に入りにくくなり、市場は再び「供給不足」の狂乱の状況に陥りました。NVIDIAのRTX 30シリーズグラフィックカードは、その高性能と高コストパフォーマンスでゲームプレイヤーを驚かせましたが、イーサリアムのマイニング収益が暴増するにつれ、これらのグラフィックカードの実際の販売価格は異常なレベルまで押し上げられました。推奨価格2499元のRTX 3060は市場で5499元まで高騰し、フラッグシップモデルのRTX 3090は2万元近くの価格が付けられることもありました。

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しかし、グラフィックカードの継続的な不足は、プレイヤーとマイナーの対立を前面に押し出しました。NVIDIAは「ダブルラインパラレル」で対応を選択し、プレイヤー向けのGeForce（まずはRTX 3060）のイーサリアムハッシュレートを引き下げましたが、後にそれは耳を塞いで鈴を盗むだけのものであることが判明しました。実際には、マイナーはRTX 3060に「ダミーHDMI小尾」という「偽のHDMIアダプタ」を挿入し、他のグラフィックカードも表示アダプタとして動作していると認識させることで、マルチカードシナリオでの算力制限を回避し、フルスピードでのマイニングを実現しました。

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アンドレアスは彼のTwitterでこのデモを披露しました

もう一方では、マイナー向けにCryptocurrency Mining Processor（CMP）シリーズが発表され、「分流」を実現しようとしています。公式ブログではその日、次のように明記されています。「GeForceはプレイヤーのために生まれ、CMPはプロのマイニングのために生まれました。」CMPは表示出力を廃止し、オープンなバッフルで密集したマイニングラックの風道を改善し、ピーク電圧/周波数を下げてエネルギー効率を安定させることを目指しています。しかし、CMPには表示出力がなく、保証期間が短いため、マイナーにとっては撤退が難しく、GeForceはマイニングもでき、再販してかわいそうなプレイヤーに引き継がれる可能性があるため、残存価値と流動性がより優れています。したがって、最終的にこのプロジェクトは大きな騒音を立てた割には、結局は人々の視界から薄れていきました。

NVIDIAの決算報告によると、2021年第1四半期に「マイニング」に使用されるグラフィックカードの販売は当四半期の出荷量の4分の1を占め、当四半期の暗号通貨専用チップ(CMPシリーズ)の売上高は1.55億ドルに達しました。暗号ブームに支えられ、NVIDIAは2021年全体の収益が269億ドルに急増し、前年同期比61%の成長を遂げ、同社の時価総額も一時8000億ドルを突破しました。

しかし、この好景は長く続かなかった。2021年5月21日、中国国務院金融委員会の会議でビットコインのマイニングと取引行為に対する厳しい取り締まりが提案された。その後、新疆、青海、四川などの地域で次々と鉱山が閉鎖され、マイニング業務は急速に「ブレーキ」がかかった。同月から翌月にかけて、ビットコインのハッシュレートと価格は同時に圧力を受け、マイナーたちは移転を余儀なくされるか、設備を清算せざるを得なかった。9月24日までに、中央銀行と複数の部門が共同通知を発表し、すべての仮想通貨関連取引を違法な金融活動と定義し、全国的に「秩序あるマイニングの整理」を要求する方針を示し、政策面でもさらに「穴埋め」が行われた。

華強北のマイニング機器の業者にとって、暴騰と暴落の周期はもはや珍しくもない。2018年初頭のマイニング機器の「マイニング難」式崩壊を経験した人々は今でも鮮明に覚えている。ある人はひっそりと退場したが、少数の残る者は厳しい冬を乗り越え、売れ残ったマイニング機器を自営のマイニングファームに投入し、次の市場の波を待っている。事実、2020年から2021年の大牛市は再び残ったプレイヤーに逆転のチャンスを与えた。

2022年9月、暗号業界で画期的な出来事が起こりました。イーサリアムブロックチェーンが「合併」アップグレードを完了し、プルーフ・オブ・ワーク(PoW)メカニズムからプルーフ・オブ・ステーク(PoS)に移行し、大量のグラフィックカードを使ったマイニングが不要になりました。これは、長年続いてきたGPUマイニング時代の終焉を意味し、暗号マイナーの特別な需要がなくなったことで、世界のグラフィックカード市場は急速に冷却し、NVIDIAの業績にも直接的な影響を与えました。2022年第3四半期、NVIDIAの収益は前年同期比で17%減の593億ドル、純利益は68億ドルで、前年同期比で72%の減少となりました。NVIDIAの株価は2022年には一時165ドル近くまで下落し、ピーク時からほぼ半減し、かつての暗号の利益が瞬時に業績の負担に変わりました。

境界を明確にする：NVIDIAとマイニング業界の別れ

マイニング業界の狂乱とゲーマーの不満、周期的な利益に伴う問題に直面し、NVIDIAは暗号通貨マイニングの波の中でバランスを求める必要があることを徐々に認識し、適時に「線を引く」必要があることを理解しました。コイン価格の暴騰によるバブルの懸念が高まる中、同社は財務コンプライアンスにおいても苦労しました。アメリカ証券取引委員会 (SEC) が後に調査したところ、NVIDIAは2018会計年度の2四半期連続で、暗号通貨マイニングがゲーム用グラフィックカードの売上増加に寄与した割合を十分に開示していなかったことがわかりました。これは情報開示の不適切として認定されました。2022年5月、NVIDIAはSECと和解し、550万ドルの罰金を支払うことに同意しました。この事件は、NVIDIAが暗号業界との微妙な関係を再評価するきっかけとなり、暗号マイニングの流行がかなりの利益をもたらした一方で、その変動性や規制リスクが会社の評判や業績に悪影響を及ぼす可能性があることを示しています。

2022年にイーサリアムがPoSに移行した後、GPUマイニングの需要は急激に減少し、NVIDIAのゲーム用グラフィックカード事業はすぐに通常の供給と需要に戻りました。ジェンスン・ホワンも何度も強調しており、会社の将来の成長の原動力は主に人工知能、データセンター、自動運転などの分野から来るものであり、もはや暗号通貨などの投機的なビジネスには依存しないとしています。言ってしまえば、“マイニングカード熱”の高まりと冷却を経て、NVIDIAはこの高いボラティリティを持つ業界との境界を明確にし、より広範で社会的価値のあるAIコンピューティングの領域により多くのリソースを投入しています。同時に、NVIDIAは最新のAIスタートアップ向けのInceptionプログラムの公式ウェブサイトで、“不適格な組織タイプ”を明確にリストアップしており、その中には“暗号通貨関連の企業”が含まれており、NVIDIAが過去の暗号の古い友人との境界を明確にしたいことがわかります。

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では、AI産業を全面的に受け入れた後、NVIDIAのチップビジネスと暗号業界にはまだ交差点があるのでしょうか？表面上は、イーサリアムが「マイニング時代」を終えた後、GPUと従来の暗号マイニングの関連性が大幅に弱まっているように見えます。ビットコインなどの主流コインはすでに専用のASICマイナーを使用しており、GPUはもはや過去のように暗号マイナーが争って奪い合う「おいしい」存在ではなくなっています。しかし、二つの分野間にはまったく交差点がないわけではなく、新たな融合点が異なる形で現れています。

一部の暗号マイニングに深く関わっていた企業が、事業の中心をAI計算サービスに移行し、NVIDIAの新しい顧客になっています。さらに、従来のビットコインマイニング会社も余剰の電力や施設リソースを利用してAI計算タスクを受け入れることを模索し始めています。一部の大手マイニング企業は最近、マイニング専用チップからAIモデルのトレーニングに使用されるGPUハードウェアに一部の設備を変更しました。彼らにとって、変動の激しい暗号通貨マイニングと比較して、AIトレーニングはより安定した信頼できる収入源をもたらすと考えています。

AIブームで最も多くのお金を稼いでいる人 — — “シャベル”を売るNVIDIA

2022年11月、OpenAIのChatGPTが登場し、AI大モデルが世界中で大きな話題を呼び起こしました。NVIDIAにとって、これは間違いなく運命からのもう一つの「百年に一度」のチャンスです。全世界が突然、「水を飲むように計算資源を消費する」AIモンスターを動かすには、NVIDIAのGPUハードウェアサポートが欠かせないことに気づきました。

ChatGPTが爆発的に人気を博した後、各大手テクノロジー企業やスタートアップチームが「大モデル」競争に殺到し、AIモデルのトレーニングに必要な計算力の需要が爆発的に増加しています。NVIDIAはこの本質を鋭く捉えました。それは、テクノロジーがどのように変遷しようとも、計算力はデジタル世界の基礎通貨であるということです。

現在、NVIDIAは大規模モデルのトレーニングチップ市場の90%以上を占めています。A100、H100、そして新世代のBlackwell/H200などのGPUはAI加速計算の業界標準となっています。需要が供給を大幅に上回っているため、NVIDIAは高級AIチップにおいて異常な価格権と利益幅を持っています。ゴールドマン・サックスの予測によれば、2025年から2027年の間にアマゾン、Meta、グーグル、マイクロソフト、オラクルの5大クラウドサービスプロバイダーの資本支出は約1.4兆ドルに達する見込みで、これは過去3年間の約3倍に相当します。このような実際の資金投入は、NVIDIAの高額な時価総額の背後にある基盤を築いています。

しかし、AI分野では一度「コスト削減と効率化」の衝撃波が起こりました — — オープンソースの大規模モデルDeepSeekの急成長です。DeepSeekプロジェクトは、約557.6万ドルという非常に低コストで、GPT-4に匹敵する性能を持つDeepSeek V3モデルを訓練したと主張し、その後、超低推論コストのR1モデルを発表しました。

当時業界は騒然とし、多くの人々がNVIDIAを批判し、このような低コストのAIモデルの出現は、中小企業もより少ないGPUで大規模モデルを展開できることを意味し、NVIDIAの高級GPUの需要に影響を与える可能性があると考えました。「AIの計算能力の需要は効率革命に取って代わられるのか？」が人気の議論となりました。その影響を受けて、NVIDIAの株価は一時大幅に下落し、終値は約17%の下落となり、1日で約5,890億ドルの時価総額が消失しました（これは米国株史上最大の1日あたりの時価総額損失の一つとされています）。

しかし、わずか数か月後、実際にはこの懸念が目を覆うものであることが証明されました。DeepSeekは、算力需要の減少をもたらすのではなく、新たな算力需要の爆発を引き起こしました。その技術路線は本質的に「算力平等」を実現しており、アルゴリズムの革新とモデルの蒸留を通じて、大規模モデルのハードウェアの敷居を大幅に下げ、多くの機関や企業がAIアプリケーションを負担できるようにしています。一見すると、モデルの効率が向上したため、「それほど多くの算力は必要ない」のように思えます。しかし実際には、DeepSeek現象はAIアプリケーションを大いに普及させ、算力の需要は指数関数的に増加しました。多くの企業がDeepSeekに殺到し、一連のAIアプリケーションの波を引き起こし、推論計算は急速に算力消費の新たな主力となりました。これは有名な「ジェヴンズの逆説」を証明するものであり、技術の効率が向上することで逆に資源の消費が加速します。DeepSeekはAIの敷居を下げ、アプリケーションを急増させ、その結果、算力資源がますます不足しているのです。

事実、毎回新しいAIモデルが誕生するたびに、新しいGPUの注文が続々とやって来ることが証明されています。AIの革新が多ければ多いほど、NVIDIAは強くなり、今回のDeepSeekの波紋でも再び確認されました。NVIDIAが2025年2月に発表した決算報告は、データセンター事業が予想を大きく上回ったことを示しています。より深く見ると、DeepSeekの成功はNVIDIAにとって脅威ではなく、むしろ「コスト削減と効率向上」がより大規模なアプリケーションの拡張をもたらし、計算能力の総需要を押し上げることを示しています。今回、DeepSeekは逆にNVIDIAの計算能力帝国の新しい燃料となりました。

人工知能の先駆者であるアンドリュー・ンが言ったように：「AIは新しい電力である」。AIが電力である時代において、NVIDIAのような計算能力の供給者は間違いなく電力会社の役割を果たしている。巨大なデータセンターとGPUクラスタを通じて、さまざまな業界に「エネルギー」を絶え間なく供給し、スマート化の転換を推進している。これがNVIDIAの時価総額が2年で1兆から5兆ドルに急増した核心的な論理である—世界のAI計算能力の需要が質的に飛躍したため、各国のテクノロジーの巨人たちが軍備競争のように資金を投入して計算能力を調達している。

時価総額が5兆ドルに達した後、NVIDIAの影響力と規模の大きさは、すでに多くの国の政府が経済的に持つ影響力を超えています。NVIDIAはもはやゲームの映像をより滑らかにする「グラフィックカード」メーカーではなく、AI時代の燃料に姿を変え、このゴールドラッシュの中で公認の「シャベルを売る人」となりました。規模が拡大するにつれて、NVIDIAの従業員の富を生む神話も業界内で広がり、多くのNVIDIAの従業員が保有する株式の価値は、すでに彼らの年収を超えています。そしてNVIDIA自身も絶えず新しいテクノロジーの物語を「語る」ことによって、何度も自己の飛躍を実現しました。ゲーム用グラフィックカードは彼らに最初の扉を開き、マイニングブームは二度目の成長を与え、AIはNVIDIAを真の頂点に送りました。