Pemenang Nobel Ekonomi: stablecoin mungkin tidak sesuai namanya, risikonya jauh lebih besar daripada keuntungannya

Sumber: The Economist

Diterjemahkan oleh: Luffy, Foresight News

Berkat dorongan dari Undang-Undang GENIUS, stablecoin telah memasuki arus utama keuangan. Undang-undang AS yang disahkan pada bulan Juli tahun ini ini membangun kerangka regulasi untuk stablecoin, memberikannya legitimasi, sekaligus membuka jalan bagi lembaga keuangan untuk meluncurkan stablecoin mereka sendiri. Proyek kripto World Liberty Financial yang didukung oleh Presiden AS Donald Trump dan keluarganya, telah menerbitkan stablecoin USD1. Sementara itu, stablecoin paling populer saat ini — USDT yang diterbitkan oleh Tether, telah melonjak 46% dalam nilai pasar selama 12 bulan terakhir, mencapai 174 miliar dolar AS.

Cryptocurrency yang dipatok pada aset nyata seperti dolar AS ini, diklaim lebih stabil dibandingkan dengan Bitcoin yang harganya berfluktuasi secara tajam, dan dipromosikan sebagai cara pembayaran "biaya rendah, cepat". Namun, risiko yang ditimbulkan oleh stablecoin akan jauh lebih besar daripada keuntungan, dan di pasar sudah ada solusi alternatif yang lebih baik.

Pendukung cryptocurrency generasi pertama (yang diwakili oleh Bitcoin) terdiri dari berbagai kalangan: mulai dari teknisi yang sangat terampil, libertarian yang mengejar "kemandirian dari kontrol pemerintah", hingga para pencuci uang dan spekulan yang ingin cepat kaya. Perusahaan-perusahaan cryptocurrency yang berada di garis depan industri ini berkembang pesat terutama berkat pendapatan dari pencetakan koin (keuntungan dari penerbitan token) dan biaya transaksi (komisi dari transaksi platform).

Para kritikus berpendapat bahwa jenis cryptocurrency ini hampir tidak memiliki nilai sosial. Mereka memfasilitasi penghindaran pajak, merampas pendapatan pajak dari pemerintah, dan perlu mempertahankan operasi melalui penambangan yang mengkonsumsi energi tinggi; yang lebih penting, mereka melemahkan kemampuan bank sentral untuk menstabilkan ekonomi dalam krisis dan menahan pelarian modal (terutama ketika ekonomi mengalami guncangan spekulatif). Selain itu, volatilitasnya yang tajam membuatnya sama sekali tidak dapat berfungsi sebagai mata uang dalam arti sebenarnya.

Kemunculan stablecoin dianggap sebagai solusi untuk masalah terakhir. Dengan mengaitkan diri pada aset aman seperti dolar, mereka mengklaim dapat "menggabungkan efisiensi pembayaran digital dengan stabilitas harga aset." Mereka juga memposisikan diri sebagai pesaing terhadap lembaga yang mahal seperti bank serta platform pembayaran seperti Visa, PayPal, dan SWIFT, terutama di bidang transfer lintas batas. Sekilas, ini tampak seperti kemajuan dalam industri. Namun, sejarah telah membuktikan: inovasi keuangan yang terlihat aman sering kali menjadi pemicu krisis, seperti produk derivatif keuangan dan sekuritas subprime sebelum krisis keuangan 2008.

Stablecoin mirip dengan dana pasar uang: tampaknya aman di permukaan, tetapi sebenarnya sangat rentan terhadap kehancuran di bawah tekanan. Pada saat itu, pemerintah mungkin terpaksa campur tangan untuk menyelamatkan pemegang stablecoin karena "melindungi usaha kecil dan aset keluarga", "mencegah penyebaran risiko keuangan", atau "mempertahankan reputasi ramah kripto di wilayah tersebut". Dan harapan akan dukungan pemerintah ini justru akan mendorong perilaku berisiko dari penerbit stablecoin.

Para pendukung bersikeras bahwa stablecoin sepenuhnya didukung oleh aset dolar AS (yaitu terikat pada uang tunai dolar AS, simpanan bank, obligasi pemerintah AS, dana pasar uang, dll.), dan firma akuntansi akan secara berkala mengaudit ukuran cadangan, sementara regulator bertanggung jawab untuk menginterpretasikan hasil audit dan melaksanakan langkah-langkah pengawasan yang diperlukan. Namun dalam kenyataannya, dukungan penuh jauh dari kepastian. Tether pernah didenda karena "pernyataan palsu mengenai situasi cadangan"; cadangannya belum pernah diaudit secara komprehensif oleh lembaga independen; penerbit stablecoin lain, Circle, pernah menghadapi risiko 8% cadangan akibat kebangkrutan Silicon Valley Bank, untungnya, deposan yang tidak diasuransikan di Silicon Valley Bank akhirnya mendapatkan bantuan dana publik.

Meskipun cadangan benar-benar ada, keraguan kecil tentang apakah cadangan tersebut memadai dapat memicu gelombang penarikan yang merusak. Kejatuhan stablecoin algoritmik TerraUSD pada tahun 2022 adalah contohnya. Yang lebih mengkhawatirkan adalah aturan tentang penebusan stablecoin dalam "Undang-Undang GENIUS" - termasuk "bagaimana merespons permintaan penebusan pemegang" dan "apakah pembayaran dapat dihentikan selama krisis untuk menstabilkan likuiditas" - masih tidak jelas.

Selain itu, imbal hasil dari aset aman seperti cash dan obligasi pemerintah sangat rendah. Secara historis, banyak bank yang diawasi secara ketat pernah berinvestasi pada produk berisiko tinggi yang menyamar sebagai aset aman demi mengejar imbal hasil yang lebih tinggi. Lantas, mengapa kita harus mengasumsikan bahwa penerbit stablecoin yang diatur lebih longgar dari bank akan bersikap lebih terkendali dan tidak mengejar imbal hasil melalui "spekulasi suku bunga" atau "investasi deposit yang tidak diinvestasikan"?

Rancangan Undang-Undang "GENIUS" melarang penerbit stablecoin untuk membayar bunga, aturan ini sebenarnya untuk menenangkan bank, karena bank khawatir bahwa deposan akan memindahkan dana mereka ke stablecoin. Namun, larangan ini tidak berlaku untuk platform perdagangan stablecoin seperti Coinbase dan PayPal. Perbedaan regulasi ini menciptakan celah: platform dapat bekerja sama dengan penerbit, tetapi tidak perlu mematuhi aturan regulasi yang ditujukan kepada penerbit.

Beberapa platform memanfaatkan celah ini untuk secara tidak langsung menawarkan imbal hasil (misalnya, Coinbase dan PayPal melakukan ini melalui cashback transaksi), dan mengambil risiko untuk mendukung imbal hasil tersebut. Namun, berbeda dengan bank, platform-platform ini tidak perlu memenuhi persyaratan seperti "rasio kecukupan modal" dan "rasio cakupan likuiditas", serta tidak perlu membayar premi asuransi simpanan. Dengan demikian, mereka termasuk dalam kategori bank bayangan, menikmati jaminan publik yang tidak terlihat, tetapi tidak menanggung biaya regulasi yang sesuai.

Faktor politik semakin memperbesar risiko stablecoin. Pemerintahan AS saat ini memiliki kepentingan ekonomi pribadi, kecenderungan ideologis, serta pertimbangan geopolitik dalam mempromosikan cryptocurrency. Cryptocurrency dapat meningkatkan permintaan global terhadap dolar AS, sehingga membiayai defisit perdagangan AS. Saat ini, pejabat yang cenderung mendukung industri kripto telah diangkat sebagai pengawas, dan regulasi yang longgar hampir dipastikan.

Situasi ini membuat Eropa dan daerah lainnya khawatir. Jika suatu negara mencoba untuk menerapkan regulasi ketat pada stablecoin yang dipatok pada dolar AS, mungkin akan diberi label sebagai hambatan perdagangan yang tidak adil oleh pemerintahan Trump, sama seperti sikap AS saat ini terhadap pengawasan raksasa teknologi Eropa.

Popularitas stablecoin justru menonjolkan kebutuhan nyata pasar akan cara pembayaran yang lebih baik: lebih cepat, lebih murah, 24 jam nonstop, dan dapat diprogram. Namun, sistem pembayaran semacam ini seharusnya dibangun dan disediakan langsung oleh sektor publik. Saat ini, Brasil dan Cina telah memiliki sistem pembayaran digital yang efisien; zona euro juga sedang memajukan penelitian mata uang digital bank sentral (CBDC). Sistem pembayaran sebenarnya merupakan barang publik dan tidak seharusnya didominasi oleh modal spekulatif swasta.

Tentu saja, perusahaan swasta seringkali menjadi sumber inovasi, oleh karena itu infrastruktur pembayaran publik harus tetap terbuka, menyediakan antarmuka pemrograman, memungkinkan para pengusaha mengembangkan aplikasi di atasnya. Jika ini dapat dilakukan, sistem semacam itu akan dapat menggabungkan kepercayaan publik dan semangat inovasi swasta.

Stablecoin mungkin akan menarik perhatian sebagai tren keuangan terbaru, tetapi sambil membuat beberapa orang menjadi kaya, mereka juga dapat membawa risiko ketidakstabilan bagi sistem keuangan. Pilihan yang lebih rasional adalah melihat sistem pembayaran sebagai fasilitas umum yang dibagikan, bukan sebagai arena bagi para spekulan.