TVL، حجم التداول، العقود المفتوحة، كيف يمكن استخدام بيانات DeFi للعثور على المشروع القادم الذي سيحقق نجاحًا كبيرًا؟

المؤلف: Patrick Scott | Dynamo DeFi

الترجمة: Deep潮 TechFlow

في الماضي، كانت تحليلات الأصول المشفرة تركز غالبًا على الرسوم البيانية، دورات المضاربة، والسرد القصصي. ومع تطور الصناعة، أصبح الأداء الفعلي أكثر أهمية من وعود الهبوط. أنت بحاجة إلى مرشح يساعدك على استخلاص الإشارات ذات القيمة الحقيقية من المعلومات المعقدة.

لحسن الحظ، هذا المرشح موجود بالفعل، ويُعرف باسم الأساسيات على السلسلة (Onchain Fundamentals).

توفر الأساسيات على السلسلة ميزة هيكلية لـ DeFi (التمويل اللامركزي) مقارنةً بالتمويل التقليدي (TradFi). هذا ليس فقط أحد الأسباب العديدة التي تجعل “DeFi سينتصر”، بل هو أيضًا جوهر يجب على كل من يرغب في الاستثمار في هذا القطاع فهمه.

على مدى الأربع سنوات الماضية، كنت غارقًا في دراسة مؤشرات بيانات DeFi، بداية كمحقق، ثم انضممت إلى فريق DefiLlama. تلخص هذه المقالة بعض أكثر الأطر التحليلية فائدة التي تعلمتها خلال هذه الفترة، وأتمنى أن تساعدك على البدء باستخدام هذه الأدوات.

المصدر:

لماذا تعتبر مؤشرات DeFi مهمة؟

البيانات على السلسلة ليست مجرد قفزة نوعية في تقييم الأصول المشفرة، بل هي ثورة في مجال البيانات المالية بأكمله.

تخيل كيف يقيم المستثمرون التقليديون الشركات: يحتاجون إلى انتظار إصدار التقارير الفصلية. والآن، اقترح البعض تغيير تكرار إصدار التقارير من ربع سنوي إلى نصف سنوي.

بالمقابل، البيانات المالية لبروتوكولات DeFi متاحة في الوقت الحقيقي. مواقع مثل DefiLlama تُحدّث البيانات يوميًا، وأحيانًا حتى كل ساعة. إذا أردت تتبع الإيرادات بالدقيقة، يمكنك حتى استعلام بيانات البلوكشين مباشرة لتحقيق ذلك (على الرغم من أن البيانات التفصيلية جدًا قد لا تكون ذات معنى كبير، لكن لديك هذا الخيار).

هذا بلا شك يمثل قفزة نوعية في الشفافية. عند شراء أسهم شركة مدرجة، تعتمد على البيانات المالية التي ينشرها المديرون بعد مراجعة المحاسبين، والتي غالبًا ما تتأخر أسابيع أو شهور. أما عند تقييم بروتوكول DeFi، فإنك تقرأ مباشرة سجلات المعاملات على دفتر أستاذ غير قابل للتغيير.

بالطبع، ليس كل مشروع تشفير لديه بيانات أساسية تستحق المتابعة. على سبيل المثال، العديد من “ميم كوينز” (Memecoins)، أو المشاريع التي تملك ورقة بيضاء فقط ومجموعة تيلجرام، تعتبر “مشاريع هوائية” (Air Projects)، وفي مثل هذه الحالات، لا تفيد التحليلات الأساسية كثيرًا (على الرغم من أن مؤشرات أخرى مثل عدد حاملي العملة قد تقدم بعض الإشارات).

لكن، بالنسبة للبرامج التي يمكن أن تولد رسوم، وتجمع ودائع، وتوزع القيمة على حاملي الرموز، فإن عملياتها تترك آثار بيانات يمكن تتبعها وتحليلها، وغالبًا ما تسبق تشكيل السرد السوقي.

على سبيل المثال، نمو السيولة في Polymarket استمر لسنوات، وكان هذا الاتجاه واضحًا قبل أن يصبح سوق التوقعات موضوعًا ساخنًا.

المصدر:

ارتفاع سعر رمز HYPE العام الماضي في الصيف كان نتيجة أدائه المستمر في تحقيق إيرادات عالية.

المصدر:

هذه المؤشرات كانت تشير منذ فترة إلى الاتجاه المستقبلي، وأنت فقط بحاجة إلى معرفة أين تبحث عنها.

تحليل المؤشرات الأساسية

لنبدأ بالمؤشرات الأساسية التي يجب أن تعرفها عند الاستثمار في DeFi.

TVL (إجمالي القيمة المقفلة، Total Value Locked)

يقيس TVL إجمالي قيمة الأصول المودعة في العقود الذكية لبروتوكول معين.

بالنسبة لمنصات الإقراض، يشمل ذلك الضمانات والأصول المقدمة.

بالنسبة للبورصات اللامركزية (DEX)، يشير إلى ودائع مجمعات السيولة.

بالنسبة لشبكات البلوكشين، هو إجمالي القيمة المقفلة في جميع البروتوكولات المنشورة على تلك الشبكة.

المصدر:

في التمويل التقليدي (TradFi)، يشبه TVL حجم الأصول المدارة (AUM، Assets Under Management). حيث تعرض صناديق التحوط حجم الأموال التي يودعها العملاء من خلال تقارير AUM. ويشبه دور TVL أنه يعكس إجمالي الأموال التي يودعها المستخدمون في البروتوكول، مما يدل على مستوى الثقة في العقود الذكية لذلك البروتوكول.

لكن، على مر السنين، تعرض مؤشر TVL لانتقادات كثيرة، وبعضها مبرر.

لا يقيس TVL حجم النشاط. قد يمتلك بروتوكول عشرات المليارات من الدولارات من الودائع، لكنه يكاد لا يحقق رسومًا.

ارتباط TVL بشكل كبير بأسعار الرموز. إذا انخفض سعر ETH بنسبة 30%، فإن TVL لجميع البروتوكولات التي تمتلك ETH سينخفض بنفس النسبة، حتى لو لم يتم سحب أي أموال.

نظرًا لأن معظم ودائع DeFi تتكون من رموز متقلبة، فإن TVL يتأثر بسهولة بتقلبات الأسعار. لذلك، يدمج المراقبون الأذكياء بين التدفقات الصافية بالدولار (USD Inflows) و TVL لتمييز التغيرات السعرية عن النشاط الحقيقي للودائع. يتم حساب التدفقات الصافية بالدولار عن طريق حساب التغير في رصيد كل أصل بين يومين متتاليين (ضربًا في السعر) وتلخيصها. على سبيل المثال، بروتوكول مقفل بنسبة 100% في ETH، وإذا انخفض سعر ETH بنسبة 20%، فإن TVL سينخفض بنسبة 20%، لكن التدفقات الصافية بالدولار ستكون $0.

ومع ذلك، عندما يُعرض TVL بالعملات الرقمية والدولار معًا، ويُستخدم مع مؤشرات النشاط أو الإنتاجية، فإنه يظل ذا قيمة. لا يزال TVL أداة مهمة لقياس ثقة البروتوكول وحجم سوق DeFi ككل. فقط لا تخلط بينه وبين تقييم كامل.

الرسوم، الإيرادات، ودخل حاملي الرموز

في DeFi، تختلف هذه المصطلحات عن تلك في المحاسبة التقليدية، وقد تثير بعض الالتباسات.

الرسوم (Fees): من وجهة نظر المستخدم، تشير إلى التكلفة التي تدفعها عند استخدام البروتوكول. على سبيل المثال، عند التداول على DEX، تدفع رسوم المعاملة. قد تذهب هذه الرسوم بالكامل لمزودي السيولة، أو جزء منها للبروتوكول. تمثل الرسوم المبلغ الإجمالي الذي يدفعه المستخدم، بغض النظر عن الوجهة النهائية. في التمويل التقليدي، يعادل ذلك الإيرادات الإجمالية (Gross Revenue).

الإيرادات (Revenue): تشير إلى حصة البروتوكول من الأرباح. بمعنى، كم من الرسوم التي يدفعها المستخدمون يحتفظ بها البروتوكول فعليًا؟ قد تتجه هذه الإيرادات إلى خزينة البروتوكول، الفريق، أو حاملي الرموز. لا تشمل الإيرادات الرسوم المخصصة لمزودي السيولة، ويمكن اعتبارها الإيرادات الإجمالية (Gross Income) للبروتوكول.

دخل حاملي الرموز (Holders Revenue): هو تعريف أضيق، يتتبع فقط الجزء من الإيرادات الموزعة لحاملي الرموز من خلال عمليات إعادة الشراء، الحرق، أو التوزيعات المباشرة. في التمويل التقليدي، يشبه ذلك مزيجًا من الأرباح الموزعة وإعادة شراء الأسهم.

هذه الاختلافات مهمة جدًا في التقييم. قد يكون بروتوكول معين يحقق رسومًا عالية، لكنه يوزع معظمها على مزودي السيولة، وبالتالي يكون دخله الفعلي منخفضًا جدًا.

حاليًا، أصدرت DefiLlama تقارير إيرادات كاملة للعديد من البروتوكولات. تعتمد على بيانات على السلسلة وتُحدّث تلقائيًا، وتفصل الإيرادات حسب المشاريع، وتعيد تعريف هذه المؤشرات بلغة محاسبية قياسية.

المصدر: protocol/aave

هذه التقارير تتضمن أيضًا مخططات مرئية لتدفقات الأموال، تظهر كيف تتدفق الأموال من المستخدمين إلى البروتوكول، ثم تُعاد توزيعها على الأطراف المستفيدة. إذا رغبت في فهم النموذج الاقتصادي لمشروع معين بشكل أعمق، فهذه المعلومات قيمة جدًا.

المصدر: protocol/aave

حجم التداول (Volume)

يستخدم لقياس حجم النشاط التجاري.

حجم التداول في البورصات اللامركزية: إجمالي جميع أزواج التداول على DEX.

حجم العقود الدائمة (Perp Volume): إجمالي التداول على منصات العقود الدائمة.

المصدر: pro/97i44ip1zko4f8h

حجم التداول هو مؤشر رئيسي لقياس مشاركة السوق الكلية في سوق التشفير. عندما يستخدم الناس الأصول الرقمية بنشاط، فإنهم يتداولون. ارتفاع حجم التداول غالبًا ما يرتبط بتغيرات الاهتمام السوقي، سواء في ارتفاع السوق المفرط أو في عمليات البيع الذعر.

مقارنةً بالدورات السابقة، شهد حجم العقود الدائمة نموًا ملحوظًا. في عام 2021، كانت منصات العقود الدائمة ذات حضور محدود جدًا. أما الآن، فمثل Hyperliquid، Aster، وLighter، تصل حجم تداولاتها اليومية إلى مليارات الدولارات. نظرًا للنمو السريع في هذا المجال، فإن المقارنة مع البيانات التاريخية أقل فائدة. على سبيل المثال، مقارنة حجم العقود الدائمة الحالي مع عام 2021، تُظهر فقط توسع المجال، وليس أكثر من ذلك.

في فئة معينة، يُعتبر تغير حصة السوق أكثر أهمية من الحجم المطلق. على سبيل المثال، إذا زادت حصة سوق منصة عقود دائمة من 5% إلى 15%، حتى لو انخفض الحجم المطلق، فإن ذلك يدل على تحسن في مكانتها السوقية. توفر مكتبة لوحات المعلومات المخصصة في DefiLlama العديد من مخططات حصة السوق، وتستحق الاطلاع.

الصفقات المفتوحة (Open Interest)

الصفقات المفتوحة هي القيمة الإجمالية للعقود الآجلة غير المغلقة أو غير المُنَفذة. بالنسبة للعقود الدائمة على DEX، تمثل جميع المراكز التي لم تُغلق أو تُنَصف بعد.

المصدر: open-interest

الصفقات المفتوحة (Open Interest) مؤشر مهم لقياس سيولة منصات المشتقات. يعكس إجمالي رأس المال المخصص للمراكز النشطة على العقود الدائمة حاليًا.

خلال فترات تقلب السوق، قد يتراجع هذا المؤشر بسرعة. موجة تصفية واسعة قد تزيل جميع الصفقات المفتوحة خلال ساعات. من خلال تتبع التعافي بعد مثل هذه الأحداث، يمكن ملاحظة ما إذا كانت المنصة قادرة على استعادة السيولة، أم أن الأموال قد انتقلت بشكل دائم إلى منصات أخرى.

القيمة السوقية للعملات المستقرة (Stablecoin Market Cap)

بالنسبة لشبكة البلوكشين، تعبر القيمة السوقية للعملات المستقرة عن إجمالي قيمة جميع العملات المستقرة المنشورة على تلك الشبكة.

المصدر: stablecoins/chains

القيمة السوقية للعملات المستقرة مؤشر مهم لتدفقات رأس المال. على عكس TVL الذي يتأثر بتقلبات سعر الرموز، تمثل القيمة السوقية للعملات المستقرة الأموال التي يدخلها المستخدمون عبر الجسور بين السلاسل، وتُودع فعليًا على الشبكة بالدولار أو ما يعادله. على سبيل المثال، إذا زادت القيمة السوقية للعملات المستقرة على شبكة معينة من 3 مليارات دولار إلى 8 مليارات دولار، فهذا يعني أن 5 مليارات دولار من رأس المال الحقيقي قد دخلت النظام البيئي.

منذ أكتوبر 2023، دخل حوالي 180 مليار دولار على شكل عملات مستقرة إلى سوق التشفير. جزء كبير منها دخل حتمًا إلى DeFi، مما أدى إلى زيادة TVL، حجم التداول، وتوليد الرسوم. تدفق العملات المستقرة يشبه تدفق رأس المال في اقتصاد دولة، حيث زيادة العرض تعني دخول أموال جديدة، وانخفاضه يدل على خروج رأس المال.

إيرادات التطبيقات ورسوم التطبيقات (App Revenue & App Fees)

إيرادات التطبيقات ورسومها هي مؤشرات على مستوى الشبكة، تُحسب من جميع التطبيقات المنشورة على تلك الشبكة، وتُظهر الإيرادات والرسوم الناتجة عنها، لكن لا تشمل العملات المستقرة، بروتوكولات الإيداع والتداول، أو رسوم الغاز.

أعتبرها بمثابة “ناتج إجمالي داخلي” (GDP) للبلوكشين، لأنها تظهر حجم النشاط الاقتصادي الحقيقي في النظام.

مؤشر الإيرادات هو أحد أصعب البيانات التي يمكن تزويرها، لأنه يتطلب إنفاق المستخدمين الحقيقي. لذلك، هو مؤشر عالي الثقة على مستوى النشاط في منظومة DeFi.

من المهم أن تعرف أنه لا يمكنك تقييم البروتوكول بناءً على الإيرادات فقط، لأن التقييم استنادًا إلى إيرادات غير مرتبطة مباشرة بالأصول لا معنى له. تُستخدم إيرادات التطبيقات والرسوم بشكل أفضل لتشخيص ما إذا كانت الشبكة تنمو، وليس لتقييم قيمتها.

كيف تفسر هذه المؤشرات بشكل فعال؟

فهم مؤشر واحد هو الخطوة الأولى، لكن للاستفادة منها بشكل فعال، تحتاج إلى إطار تحليلي. أُفضل استخدام الخطوات الثلاث التالية:

التركيز على النمو المستمر والمستقر.

متابعة مؤشرات المخزون (الودائع، الصفقات المفتوحة، القيمة السوقية للعملات المستقرة، الخ) ومؤشرات التدفق (الرسوم، الإيرادات، حجم التداول).

مراعاة تأثيرات عمليات فك التشفير (Token Unlocks) وآليات التحفيز.

1. التركيز على النمو المستمر والمستقر

المشاريع التي تظهر ارتفاعات مؤقتة في الإيرادات ثم تنهار بسرعة لا تعكس قيمة مستدامة. رأيت العديد من البروتوكولات تحقق أرقامًا قياسية في الإيرادات أسبوعًا، ثم تختفي خلال شهر.

الأهم هو النمو المستقر على مدى فترة زمنية أطول. على سبيل المثال، إذا زاد دخل البروتوكول الشهري من 500 ألف دولار إلى 2 مليون دولار خلال ستة أشهر، فهذا يدل على نمو مستدام. أما إذا ارتفع الدخل فجأة إلى 5 ملايين دولار ثم انخفض بسرعة إلى 300 ألف دولار، فربما يكون مجرد ظاهرة عابرة.

في سوق التشفير، الزمن أسرع بكثير من الأسواق التقليدية. شهر من النمو المستمر يعادل تقريبًا ربع سنة في السوق التقليدي. إذا استمر دخل البروتوكول في النمو خلال ستة أشهر، يمكن اعتباره شركة تحقق نموًا في الأرباح لستة فصول متتالية، وهو أداء جدير بالملاحظة.

2. متابعة مؤشرات المخزون والتدفق معًا

مؤشرات المخزون (Stock Metrics): مثل TVL، الصفقات المفتوحة، القيمة السوقية للعملات المستقرة، والخزائن المالية، تُظهر كم من الأموال مودعة في البروتوكول.

مؤشرات التدفق (Flow Metrics): مثل الرسوم، الإيرادات، حجم التداول، تُظهر حجم النشاط الفعلي في البروتوكول.

كلاهما مهم.

النشاط يمكن أن يُصنع أو يُزيف بسهولة. على سبيل المثال، يمكن لبروتوكول أن يزيد حجم التداول مؤقتًا عبر التحفيز أو عمليات غسل التداول (Wash Trading)، وهذه الظاهرة ليست نادرة. أما السيولة، فهي أصعب في التزييف. لجعل المستخدمين يودعون أموالهم ويحتفظون بها لفترة طويلة، يحتاج البروتوكول إلى أن يكون ذا فائدة حقيقية أو يقدم عوائد جذابة.

عند تقييم أي بروتوكول، اختر على الأقل مؤشر مخزون واحد ومؤشر تدفق واحد للتحليل. على سبيل المثال:

• بالنسبة للعقود الدائمة، اختر الصفقات المفتوحة وحجم التداول.

• بالنسبة لبرامج الإقراض، اختر TVL والرسوم.

• بالنسبة لشبكة البلوكشين، اختر القيمة السوقية للعملات المستقرة والإيرادات.

إذا أظهرت هاتان الفئتان نموًا، فهذا يدل على توسع البروتوكول. وإذا كان نشاط التداول هو الوحيد الذي ينمو، بينما السيولة ثابتة، فهناك حاجة لتحليل أعمق، قد يكون هناك تلاعب. وإذا كانت السيولة تنمو فقط، والنشاط ثابت، فربما تكون الودائع من قبل “حيتان” قليلة.

3. مراعاة عمليات فك التشفير وآليات التحفيز

فك التشفير (Token Unlocks) يسبب ضغط بيع. كل أسبوع، يتم إصدار جزء من الرموز المخصصة، وغالبًا ما يُباع جزء منها. إذا لم تكن هناك طلبات أخرى تعوض هذا البيع، فإن سعر الرمز سينخفض.

قبل الاستثمار، تحقق من خطة فك التشفير. بروتوكول وصلت نسبة رموزه المتداولة إلى 90%، فسيكون الضغط على التخفيف قليلًا مستقبلًا. أما إذا كانت النسبة 20%، ومن المتوقع أن يحدث فك كبير خلال ثلاثة أشهر، فمخاطرة الاستثمار مختلفة تمامًا.

أيضًا، إذا كان البروتوكول ذو إيرادات عالية ويمنح رموزه كمكافآت أكثر من الإيرادات التي يحققها، فإن بيانات الإيرادات العالية قد لا تكون مثيرة للإعجاب كثيرًا. تتبع ذلك عبر مؤشر “الأرباح” (Earnings) في DefiLlama، الذي يخصم تكاليف التحفيز من الإيرادات. على سبيل المثال، قد يحقق بروتوكول 10 ملايين دولار سنويًا، لكنه يمنح مكافآت بقيمة 15 مليون دولار.

على الرغم من أن آليات التحفيز كانت استراتيجية فعالة لدفع النمو في المراحل المبكرة، وغالبًا ما تكون ضرورية في بداية دورة حياة البروتوكول، إلا أنها تخلق ضغط بيع، ويجب أن يعوضها طلب آخر.

التعلم العميق للمزيد

تلخص هذه المقالة أكثر مؤشرات DeFi شيوعًا، لكنها ليست سوى قمة جبل الجليد، فهناك الكثير من التفاصيل التي تستحق الاستكشاف.

لقد نشرت على يوتيوب دورة كاملة عن DefiLlama، تشرح كيفية استخدام المنصة: تصفية البروتوكولات المقيمة بأقل من قيمتها، تقييم البلوكشين، اكتشاف المشاريع الناشئة، وتجنب الأخطاء الشائعة في التحليل. يمكنك مشاهدة الدورة من هنا.

وإذا رغبت في الحصول على تحديثات مستمرة حول تحليلات DeFi، وبناء المحافظ، والبحث على السلسلة، فسأنشر محتوى بشكل دوري على Substack الخاص بي، ويمكنك زيارة newsletter.dynamodefi.com.

البيانات أمامك، والأمر متروك لك لتستفيد منها بشكل جيد.