Người đoạt giải Nobel Kinh tế: Stablecoin có thể không đúng như tên gọi, rủi ro lớn hơn lợi ích.

Nguồn: The Economist

Biên dịch: Luffy, Tin tức Foresight

Nhờ vào sự thúc đẩy của đạo luật «GENIUS», stablecoin đã gia nhập vào tài chính chính thống. Đạo luật của Mỹ được thông qua vào tháng 7 năm nay đã xây dựng khung pháp lý cho stablecoin, giúp nó có được sự chấp thuận hợp pháp, đồng thời mở đường cho các tổ chức tài chính phát hành stablecoin riêng. Dự án tiền điện tử World Liberty Financial, được hỗ trợ bởi Tổng thống Mỹ Donald Trump và gia đình ông, đã phát hành stablecoin USD1. Trong khi đó, stablecoin phổ biến nhất hiện nay - USDT được phát hành bởi Tether, đã tăng 46% giá trị vốn hóa thị trường trong 12 tháng qua, đạt 174 tỷ USD.

Các loại tiền điện tử được neo vào các tài sản thực như đô la Mỹ này được cho là ổn định hơn so với Bitcoin có giá cả biến động mạnh, đồng thời được quảng bá là phương thức thanh toán "chi phí thấp, tốc độ cao". Tuy nhiên, rủi ro mà stablecoin mang lại sẽ lớn hơn nhiều so với lợi ích, và thị trường đã tồn tại những giải pháp thay thế tốt hơn.

Những người ủng hộ thế hệ đầu tiên của tiền điện tử (đại diện là Bitcoin) rất đa dạng: có những người yêu công nghệ, những người theo chủ nghĩa tự do tìm kiếm "thoát khỏi sự kiểm soát của chính phủ", cũng như không thiếu những kẻ rửa tiền và những nhà đầu tư mạo hiểm khao khát làm giàu nhanh chóng. Những công ty tiền điện tử tiên phong này chủ yếu phát triển dựa vào doanh thu từ việc phát hành đồng tiền (lợi nhuận từ phát hành token) và phí giao dịch (phí hoa hồng từ giao dịch trên nền tảng).

Các nhà phê bình cho rằng, loại tiền điện tử này hầu như không có giá trị xã hội. Chúng tạo điều kiện cho việc trốn thuế, lấy đi doanh thu thuế phát hành của chính phủ, và cần duy trì hoạt động thông qua việc khai thác tiêu tốn năng lượng cao; quan trọng hơn, chúng làm suy yếu khả năng của ngân hàng trung ương trong việc ổn định nền kinh tế trong khủng hoảng, kiềm chế dòng vốn chảy ra (đặc biệt khi nền kinh tế gặp cú sốc đầu cơ). Hơn nữa, sự biến động mạnh của chúng khiến chúng hoàn toàn không thể trở thành tiền tệ theo đúng nghĩa.

Sự xuất hiện của stablecoin được coi là giải pháp cho vấn đề cuối cùng. Bằng cách neo vào các tài sản an toàn như đô la Mỹ, chúng tuyên bố có thể "kết hợp hiệu quả của thanh toán kỹ thuật số với sự ổn định của giá tài sản". Chúng cũng định vị mình là đối thủ cạnh tranh với các tổ chức hiện tại có chi phí cao - ngân hàng cũng như các nền tảng thanh toán như Visa, PayPal và SWIFT - đặc biệt trong lĩnh vực chuyển tiền xuyên biên giới. Nhìn bề ngoài, điều này có vẻ là một bước tiến của ngành. Nhưng lịch sử đã chứng minh: những đổi mới tài chính có vẻ an toàn thường là ngòi nổ cho khủng hoảng, giống như các sản phẩm tài chính phái sinh và chứng khoán thế chấp dưới chuẩn trước cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008.

Stablecoin giống như quỹ thị trường tiền tệ: bề ngoài có vẻ an toàn, nhưng thực tế rất dễ sụp đổ dưới áp lực. Lúc đó, chính phủ có thể buộc phải can thiệp để "bảo vệ doanh nghiệp nhỏ và tài sản của các hộ gia đình" hoặc "ngăn ngừa rủi ro tài chính lan rộng" hoặc "duy trì danh tiếng thân thiện với tiền điện tử trong khu vực". Và kỳ vọng về sự bảo lãnh của chính phủ này lại sẽ khuyến khích hành vi mạo hiểm của các bên phát hành stablecoin.

Các nhà ủng hộ khẳng định rằng stablecoin hoàn toàn được đảm bảo bởi các tài sản đô la Mỹ (nghĩa là neo vào tiền mặt đô la Mỹ, tiền gửi ngân hàng, trái phiếu kho bạc Mỹ, quỹ thị trường tiền tệ, v.v.), và các công ty kiểm toán sẽ định kỳ kiểm tra quy mô dự trữ, trong khi các cơ quan quản lý có trách nhiệm giải thích kết quả kiểm toán và thực hiện các biện pháp quản lý cần thiết. Nhưng trong thực tế, việc đảm bảo toàn bộ không hề chắc chắn. Tether đã bị phạt vì "cung cấp thông tin sai lệch về tình hình dự trữ", và dự trữ của họ chưa bao giờ trải qua một cuộc kiểm toán toàn diện bởi một tổ chức độc lập; một nhà phát hành stablecoin khác là Circle, đã phải đối mặt với rủi ro 8% dự trữ do sự sụp đổ của Silicon Valley Bank, may mắn thay, các người gửi không được bảo hiểm của Silicon Valley Bank cuối cùng đã nhận được sự cứu trợ bằng quỹ công.

Ngay cả khi dự trữ thực sự tồn tại, những nghi ngờ nhỏ về việc dự trữ có đủ hay không cũng có thể gây ra một cơn rút tiền phá hoại. Sự sụp đổ của stablecoin thuật toán TerraUSD vào năm 2022 là một ví dụ. Điều đáng lo ngại hơn là các quy tắc về việc đổi lại stablecoin trong "Đạo luật GENIUS" - bao gồm "cách phản hồi yêu cầu đổi lại của những người nắm giữ" và "liệu có thể tạm ngừng thanh toán để ổn định thanh khoản trong lúc khủng hoảng hay không" - vẫn còn mơ hồ.

Hơn nữa, lợi suất của các tài sản an toàn như tiền mặt và trái phiếu chính phủ là rất thấp. Trong lịch sử, nhiều ngân hàng được quản lý cẩn thận đã từng đầu tư vào các sản phẩm rủi ro cao được ngụy trang như tài sản an toàn để tìm kiếm lợi suất cao hơn. Vậy tại sao lại giả định rằng các bên phát hành stablecoin có quy định lỏng lẻo hơn các ngân hàng sẽ thể hiện sự kiềm chế hơn, không theo đuổi lợi suất qua các phương thức như "đầu cơ lãi suất" hay "đầu tư vào các khoản tiền gửi chưa được đầu tư"?

"Đạo luật GENIUS" cấm các nhà phát hành stablecoin thanh toán lãi suất, quy định này thực chất là để xoa dịu các ngân hàng, vì ngân hàng lo ngại rằng các khách hàng sẽ chuyển tiền sang stablecoin. Nhưng lệnh cấm này không áp dụng cho các nền tảng giao dịch stablecoin như Coinbase, PayPal. Sự khác biệt trong quy định này tạo ra các lỗ hổng: các nền tảng có thể hợp tác với các nhà phát hành mà không cần tuân thủ các quy tắc quản lý đối với các nhà phát hành.

Một số nền tảng đang lợi dụng lỗ hổng này để cung cấp lợi nhuận một cách gián tiếp (ví dụ như Coinbase và PayPal đều thực hiện thông qua việc hoàn tiền giao dịch), và sẵn sàng chấp nhận rủi ro để hỗ trợ những lợi nhuận này. Nhưng khác với các ngân hàng, những nền tảng này không cần phải đáp ứng các yêu cầu như "tỷ lệ vốn tối thiểu" hay "tỷ lệ thanh khoản" và cũng không cần phải đóng phí bảo hiểm gửi tiền. Do đó, chúng đã gia nhập vào hàng ngũ ngân hàng bóng tối, tận hưởng sự bảo vệ công cộng một cách ngấm ngầm, nhưng không phải chịu các chi phí quản lý tương ứng.

Các yếu tố chính trị đã làm gia tăng rủi ro của stablecoin. Chính phủ hiện tại của Hoa Kỳ trong việc thúc đẩy tiền điện tử không chỉ có lợi ích kinh tế cá nhân mà còn có xu hướng ý thức hệ, cùng với đó là các yếu tố địa chính trị. Tiền điện tử có thể thúc đẩy nhu cầu toàn cầu đối với đồng đô la, từ đó tài trợ cho thâm hụt thương mại của Hoa Kỳ. Hiện nay, các quan chức có xu hướng hỗ trợ ngành công nghiệp tiền điện tử đã được bổ nhiệm làm nhà quản lý, việc nới lỏng quản lý gần như đã trở thành điều chắc chắn.

Tình huống này khiến châu Âu và các khu vực khác lo lắng. Nếu một quốc gia cố gắng thực hiện quy định nghiêm ngặt đối với stablecoin được neo vào đồng đô la, có thể sẽ bị chính quyền Trump gán nhãn là rào cản thương mại không công bằng, giống như cách Mỹ hiện tại đối xử với các gã khổng lồ công nghệ châu Âu.

Sự phổ biến của stablecoin chính là minh chứng cho nhu cầu thực sự của thị trường về một phương thức thanh toán tốt hơn: nhanh hơn, rẻ hơn, hoạt động 24 giờ không ngừng nghỉ và có thể lập trình. Tuy nhiên, hệ thống thanh toán này nên được xây dựng và cung cấp trực tiếp bởi khu vực công. Hiện tại, Brazil và Trung Quốc đã sở hữu hệ thống thanh toán kỹ thuật số hiệu quả; khu vực Euro cũng đang thúc đẩy nghiên cứu phát triển tiền tệ kỹ thuật số của ngân hàng trung ương (CBDC). Hệ thống thanh toán vốn dĩ thuộc về sản phẩm công cộng, không nên do vốn đầu cơ tư nhân dẫn dắt.

Chắc chắn rằng, các doanh nghiệp tư nhân thường là nguồn gốc của sự đổi mới, vì vậy hạ tầng thanh toán công cộng nên duy trì tính mở, cung cấp các giao diện lập trình, cho phép các doanh nhân phát triển ứng dụng dựa trên đó. Nếu có thể như vậy, hệ thống này có thể kết hợp được niềm tin công cộng và sức sống đổi mới tư nhân.

Stablecoin có thể thu hút sự chú ý như là xu hướng tài chính mới nhất, nhưng trong khi giúp một số ít người trở nên giàu có, chúng cũng có thể mang lại rủi ro bất ổn cho hệ thống tài chính. Một lựa chọn hợp lý hơn là xem hệ thống thanh toán như một cơ sở hạ tầng chia sẻ, chứ không phải là sân chơi của các nhà đầu cơ.