VC-парадигма тривоги: від створення активів до орієнтації на торгівлю. Який наступний крок?

Tether вирішив втрутитися, щоб врятувати шифрування VC індустрію.

9.24, за сприяння сім'ї Лутніків, міністр торгівлі США, емітент USDT Tether має намір продати близько 3% акцій за оцінкою в 500 мільярдів, залучивши щонайменше 15 мільярдів доларів.

До цього моменту, у 2025 році фінансування стартапів у сфері стейблкоїнів становило менше 600 мільйонів доларів, за даними Rootdata, загальне фінансування у шифрувальній галузі склало лише 13 мільярдів доларів.

У небезпеці є можливість, у 2025 році в 1 кварталі Binance залучив 2 мільярди доларів, у 2 кварталі трохи затихло, у 3 кварталі стратегія DAT стала домінуючою, у 4 кварталі очікується боротьба навколо Tether.

Не відбулось відновлення, труднощі з фінансуванням крипто-компаній та інвестиціями крипто VC продовжуватимуться.

У першій половині 2025 року обсяг фінансування вже перевищив обсяг фінансування за весь 2024 рік, але це не означає, що ситуація в 2025 році краща, адже 2024 рік був занадто поганим. Згідно з повідомленнями The Block, у 2024 році лише 20 VC зайняли 60% всього LP капіталу, а решта 488 компаній поділили залишкові 40%, що демонструє централізацію, яка проявляє безлад і жорстку конкуренцію.

Руйнування системи створення активів

Літо DeFi 2020 року почалося у 2018 році, Війна Perp DEX 2025 року виникла у 2022 році.

Федеральна резервна система розпочинає цикл зниження процентних ставок, в минулому це було позитивним фактором для блокчейну та DeFi, тиск на APR менший, ніж на доходність державних облігацій США, тому кошти будуть спрямовані на торгівлю, кредитування та інші високо дохідні продукти.

Але в цьому циклі, якщо такий ще є, ситуація може бути не такою оптимістичною, як раніше.

З одного боку, шифрувальні продукти вже глибоко пов'язані з американськими облігаціями та доларом, наприклад, базовий дохід багатьох YBS (дохідні стабільні монети) не походить від хеджування ETH, а є відсотками з американських облігацій + власними субсидіями; з іншого боку, система оцінки активів на блокчейні насправді вже зруйнована, високий FDV зламав цінову систему основного сайту Binance, зараз залишився лише Binance Alpha, що ледве виживає.

Відповідно до логіки оцінки, в індустрії шифрування є лише дві ситуації, які приносять найбільший прибуток:

1. Абсолютно мала кількість учасників, відносно висока ліквідність капіталу, наприклад, під час DeFi Summer, кількість людей на ланцюгу 1000, покупців на CEX 10-100 тисяч—>створення активів є найприбутковішим, ефект збагачення від випуску токенів може покрити інвестиції VC та операції проекту, дохідність $Aave 1000 разів не є крайностю, тоді це просто вважалося звичайним.
2. Абсолютно велика кількість учасників, необмежена ліквідність капіталу, такі як USDT, публічні блокчейни ($BTC/$ETH) та біржі (Binance/FTX/Hyperliquid), їх мережевий ефект знижується по порядку, і навіть при розрахунку на 1 мільярд користувачів USDT все ще не може зрівнятися з супердодатками Інтернету.

На даний момент, сімейні офіси, пенсійні фонди, суверенні фонди добробуту та інтернет-гіганти, в основному, не будуть більше інвестувати великі кошти в сферу створення активів, а більше зосередяться на ефекті масштабу, що також означає, що уявлення про блокчейн як технологію продуктивності досягло свого піку, і його можна оцінювати лише як велику фінансову технологію.

! UnhLO3241XMQCNS0CYEnSrjrrnmWrklAI0er3Iu0.jpeg

Опис зображення: Порівняння оцінки активів за ринковою вартістю Джерело зображення: @zuoyeweb3 Відповідно, капітальний ринок все ще має ілюзії щодо космічної галузі (SpaceX) та ШІ (OpenAI/Anthropic), а не покладається на потужність перевезень та обчислювальну потужність для визначення ціни.

Щойно компанія з шифрування проведе IPO, її оцінка також зменшиться до рівня фінансових технологій, а ринок продовжує змінювати способи перевірки мережевого ефекту.

Наприклад, обсяг випуску USDC компанії Circle становить 70 мільярдів доларів, тоді як Tether має 170 мільярдів доларів, що є 1,7x. Але оцінка Tether в 500 мільярдів доларів є 16x від поточної ринкової капіталізації Circle в 30 мільярдів.

Наприклад, перед виходом на біржу Coinbase залучила фінансування в 6 раундів на загальну суму близько 500 мільйонів доларів, що значно менше, ніж одноразове фінансування Binance цього року на 2 мільярди доларів.

Якщо розрахувати ринкову капіталізацію BTC/ETH, то можна зробити висновок, що проекти з надзвичайно сильним ефектом масштабу не потребують виходу на біржу, але це явно не відповідає сучасним популярним тенденціям, DAT, ETF та IPO вже є способами виходу, які наразі недосяжні для крипто VC та проектів.

Продовжуючи сегментацію, сильний цикл створення активів 2017-2021 років, шифрування VC приносило як прибуток, так і славу, але після 2021 року ситуація швидко змінилася, біржі стали основною осью розвитку галузі, особливо боротьба між FTX та Binance привернула увагу всіх, включаючи регулятори.

Створення активів швидко переходить до орієнтації на торгівлю, у центрі всіх конкурентів – ефект додавання монет. Гарячі фінансування та зростаючий ефект CeFi та альткоїнів є розширенням переваг біржі, але крах FTX у середині 2022 року змінив усе, а VC, що підтримують до 2024 року, вже є гідним виходом.

Можливо, орієнтована торгівля є побічним продуктом краху FTX у 2022 році, Hyperliquid скористався своєю можливістю, відмова від інвестицій VC лише відмовка, прийняття маркет-мейкерів та установ є основною метою, під час етапу голосування за $USDH No Limit Holdings/Infinite Field/CMI всі «самознищилися», беручи участь у HL маркет-мейкінгу.

Перед повним сплеском DAT у 2025Q3, Galaxy Research підрахувала фінансування за Q2, яке показало, що компанії, засновані у 2018 році, займають більшу частину залучених коштів, тоді як компанії, засновані у 2024 році, займають найбільшу частку за кількістю угод. Тобто стартапи можуть отримати невеликі кошти для спроб, але великі кошти спрямовуються на компанії, які були перевірені ринком, більш криптовалютно це означає "пережити цикли".

Гроші в кінцевому підсумку йдуть до корови, яка не страждає від нестачі грошей, а страждання в кінцевому підсумку йдуть до коня, який може витримати苦.

Проте після "втечі" Scroll, сезон стартапів у сфері технологічної інфраструктури практично завершився, концепція ZK+ETH+L2 не може гарантувати прибуток, напевно, немає нічого, що може забезпечити майбутнє.

Більш того, поточний напрямок не означає, що завтра все буде гаразд. Наприклад, Perp DEX почне працювати у 2025 році, але якщо в 2022 році не було інвестицій, то зараз немає сенсу продовжувати. Війна за ведення торгів вже закінчилася, і це не стане загальною думкою на ринку в майбутньому.

Бінанс буде мати прямий зв'язок з усіма роздрібними інвесторами, Hyperliquid не проти передати фронт-енд Phantom, ліквідність є власним захисним валом, мережевий ефект постійно змінюється.

Отже, ми можемо зібрати разом відволікання розвитку галузі та інвестицій VC. Шифрувальна галузь має надмірну циклічність у порівнянні з традиційною інтернет-індустрією, малий цикл може тривати лише 2-3 місяці, але інвестиції VC в інфраструктуру зазвичай потребують 2-3 роки, щоб дати результати. Це означає, що принаймні через 10 малих циклів дорога, в яку інвестували VC, повинна стати актуальною на той момент, а проекти, в які інвестували VC, повинні стати основними в цій дорозі, що є подвійним попаданням, яке можна порівняти з американськими гірками.

Удар по орієнтованій торговій системі

Руйнування логіки оцінки потребує тривалого часу для відновлення.

Можливо, кожен є VC, можливо, злиття та поглинання також є виходом.

Гроші мають часові витрати, VC є фінансовим партнером із першого та другого рівнів інформаційної різниці, ліквідність інформації в кінцевому підсумку приносить надприбутки, класичний IPO або основна платформа Binance - це місце, де обертаються гроші та монети, але зараз потрібно або допомагати проекту з IPO, або безпосередньо повертатися до Alpha, одна думка - рай, інша - пекло, ABCED просто закривається.

Незалежно від того, чи це DAT, ETF чи злиття, роль VC більше не є "творцем мрій", а скоріше схожа на фінансування, наприклад, у цьому році загальний обсяг фінансування DAT склав 20 мільярдів доларів (не враховуючи Strategy), але Пітер Тіль на американському ринку купує ETH, а Huaxing може лише купувати BNB на гонконгському ринку, Summer Capital може лише бути керівником $SOL DAT.

Це насправді ненормально, торгівля зосереджена на BTC/ETH, DAT натомість починає поширюватися на дрібні монети, можливо, що альткоїни є жорсткою потребою, поза першим рівнем є ще більше варіантів гри, єдине питання в тому, що більшість DAT та VC фінансистів не можуть штучно створити 1000-кратну прибутковість.

Опис зображення: Strategy залучила близько 190 мільярдів доларів. Джерело зображення: @Strategy. Глибша криза полягає в тому, що фінансування не обов'язково потребує участі VC, особливо неамериканських VC. Polymarket придбала CFTC зареєстровану біржу QCEX для повернення на американський ринок, Tether запустила Genius Act відповідну стабільну монету USAT для повернення на американський ринок, ETF та DAT також в основному відбуваються на американських акціях, тобто на американському ринку.

Орієнтована торгівля більше не є змаганням між якісними механізмами угод, а скоріше зрілістю капітальних операцій; так звані регульовані біржі більше схожі на створення бар'єрів для новачків, де високі стіни саду забезпечують значні комісійні.

Крім фінансування, самі бренди галузі також почали взаємозв'язуватися, що виявляється у періоді злиттів і поглинань 2024-2025 років, Coinbase купує Deribit для доповнення ринку опціонів, Phantom купує гаманцевий інструмент Bitski, безпековий продукт Blowfish та торговий інструмент SolSniper, навіть Stripe також купує гаманець Privy та інструмент стабільної монети Bridge.

Опис зображення: Шифрування та злиття активів Фото з: @zuoyeweb3 Незалежно від того, чи це бачення Everything Exchange від Coinbase, чи гасло House All Finance від Hyperliquid, різниця між CEX і DEX вже не має великого значення, акцент у торгівлі більше не на зв’язку з роздрібними інвесторами, а на наданні більш традиційних або нішевих варіантів торгівлі, а також ліквідності! Ліквідність - це все ще ліквідність!

Отже, Coinbase буде прив'язувати Circle для випуску USDC, Hyperliquid має самостійно управляти $USDH, при цьому їх не цікавить масштабний ефект стабільних монет, а здатність залучати та утримувати клієнтів, що є їхньою найбільшою відмінністю від USDT.

VC дивиться на USDT, інвестування в Tether, хоча і дороге, але гарантовано прибуткове;

USDT цього разу відкриває募资:

1. Відкриття збору коштів у період низьких відсоткових ставок, використання зовнішніх коштів для розвитку власного різноманітного бізнесу
2. Дати можливість пов'язаним з Чуаньбао сутностям увійти, посилаючись на Binance, завершити фінансування, використовуючи USD1
3. Очікується, що буде більш жорстка конкуренція за стейблкоїни, особливо механізм розподілу прибутку YBS, який має на меті як стримувати Circle, так і протистояти Ethena.

Орієнтація на торгівлю стане спільною характеристикою капітальних потоків у 2025 році, але це не майбутнє. DAT, фінансування, LP, стабільні монети, RWA всі позбавлені уяви. Інвестувати в Perp DEX або стабільні монети – це вибір працівників, які не отримують особливих результатів.

VC в кінцевому рахунку є ручною роботою, необхідно ставити на майбутнє «відчуття» і «тренди», знімати магію з основних технологій, мережевих ефектів та поточних гарячих тем, шукати PMF в довгостроковій перспективі.

Тисяча разів прибутку потрібно дивитися на наступний "глобальний додаток", що є окрім стейблкоїнів, бірж та публічних блокчейнів?

Гірництво досягло критичної точки, майбутнє гірництва - це центри обробки даних, або зміна економічної моделі біткойна, простіше кажучи, це отримання комісій за перекази, на відміну від комісій за операції, які підтримують мережу біткойна, комісії за перекази захищають інтереси користувачів.

Всі етапи торгівлі вже захоплені існуючими гігантами, викликати Coinbase, Hyperliquid, Binance практично неможливо, більш доцільно проводити зовнішні активності навколо них або стати частиною їхньої екосистеми.

Слід зазначити, що сила біржі та маркет-мейкерів є ілюзією, яка діє лише в екосистемі Binance; на більш високих вимірах грошових потоків вони також стають слабшими. У вимірах ETF, DAT та M&A маркет-мейкери не є сильними, особливо у вторинній доходності BTC/ETH, біржі та маркет-мейкери не є розумнішими за інших.

Якщо ви зберігаєте ентузіазм щодо фінансування стабільних монет, то єдине питання полягає в тому, як вони готові протистояти першій перевазі та мережевим ефектам USDT, що не є різницею в обсязі коштів, а зміною споживчої поведінки.

Традиційний інтернет може витрачати гроші на завоювання ринку, таксі, доставку їжі, місцеве життя, але як змусити людей перейти на фінансові активи, наразі ми не змогли знайти хорошого рішення. Теперішня незручна ситуація вказує на те, що орієнтація на торгівлю не буде основним акцентом майбутніх інновацій, але ми ще не придумали форми взаємодії, окрім торгівлі.

Висновок

Шифрувальна індустрія переживає розкол, вона повинна перевершити оцінкову рамку Fintech і прийняти глобальні застосування, щоб мати майбутнє. Але зараз ми опинилися на розвилці: чи буде майбутнє за більшою, більш частою та більш мейнстрімною торгівлею, чи за більш широким використанням (блокчейн, стабільні монети, RWA, Web3)?

Попереднє резюме про галузь VC у 2025 році:

1. Періодичність розбивається, торгівля стає основною (BTC/ETH), інвестиції концентруються
2. шифрування підприємств стикається з труднощами у фінансуванні, важко залучити VC, система оцінки зазнала краху
3. Від інвестування до фінансування, властивості посередника посилюються, а взаємодія з вторинним ринком зменшується
4. Головна вісь розподілена, Q1 Binance, Q2 розподілена, Q3 DAT, Q4 стейблкоін

Зараз ситуація дуже схожа на крах криптовалютного буму на початку століття, людям потрібно відновити старі землі, Facebook, Google та Apple є продуктами після літа бульбашки, контрциклічні інвестиції, можливо, звернутись до Артура Хейза?

Загалом, нам потрібен Пітер Тіл ери шифрування, а не a16z ери Інтернету.