Что такое управляемый токен: правильный способ оценки, основанный на надежности и контроле

Государственные токены — одна из самых обсуждаемых тем на рынке криптовалют. От мнений о том, что они инновационны, до критики в их абсолютной ненужности — мнения инвесторов и разработчиков расходятся. Однако правильно структурированный государственный токен может принести значительную ценность проекту. В этой статье мы предлагаем практическую рамочную модель для понимания сути государственных токенов и правильной оценки их ценности.

Пересмотр необходимости государственных токенов

Государственный токен обычно обозначает токен, предоставляющий право голоса по параметрам проекта. Он позволяет участникам участвовать в важных решениях, формирующих будущее проекта, таких как внедрение обновлений продукта, ценообразование, развитие бизнеса.

Однако на рынке звучат сомнения. Некоторые участники указывают, что «распределённое управление не обязательно, чтобы протокол функционировал, а наоборот — снижает эффективность». Также существует критика, что «многие команды создают токены без практической пользы, лишь для привлечения начального капитала».

Даже уважаемые специалисты индустрии, такие как соучредитель Ethereum Виталик Бутерин или руководитель стратегии Flashbots Хусс, выражают сомнения в практической ценности государственных токенов.

Классификация по двум осям: модель оценки 4 квадранта

До сих пор оценки государственных токенов были размыты. Предложенная Outer Lands Capital модель — это рамочная структура, которая измеряет их фундаментальную ценность по двум осям:

Y-ось: Надёжность (осуществимость)

• Насколько гарантированно реализуются права владельцев токенов
• Реализуются ли результаты голосований командой или протоколом
• Насколько защищены смарт-контракты и юридическая защита

X-ось: Контроль (экономическая ценность)

• Размер экономической отдачи, которую получают владельцы токенов
• Влияние на ключевые экономические параметры протокола
• Реальные выгоды, такие как дивиденды, распределение комиссий, программы стимулов

Комбинация этих двух осей позволяет классифицировать государственные токены в 4 категории: токены с высокой надёжностью и сильным контролем, с высокой надёжностью и слабым контролем, и наоборот, а также с низкими значениями по обеим осям.

Условия успеха и провала: анализ 4 кейсов

Успех: сочетание надёжности и контроля — пример dYdX

dYdX (токен: DYDX) — децентрализованная биржа деривативов, которая в ноябре 2023 года провела крупное обновление до версии v4. Перевод на собственную цепочку Cosmos значительно повысил ценность их государственного токена.

Контроль DYDX очень силён. Валидаторы и операторы нод, участвующие в стейкинге, получают долю от торговых комиссий. Даже при текущем уровне активности эта цепочка приносит валидаторам свыше 43 миллионов долларов в год.

Одновременно высокая надёжность обеспечена. Все результаты голосований реализуются через on-chain механизмы, команда не может произвольно их менять. Важные решения — обновление технологий, запуск новых рынков, программы стимулов — принимаются голосованием держателей DYDX.

Высокая надёжность, ограниченный контроль: ENS

Ethereum Name Service (ENS) — проект с доходом 16,57 млн долларов в год. Однако его стратегический выбор сознательно ограничивает экономическую ценность токена.

В уставе ENS указано, что «цели сборов — предотвращение крупной доменной монополии и финансирование DAO, сверхприбыли не являются приоритетом». Средняя стоимость обновления домена — всего 5 долларов в год, что вдвое дешевле, чем у Web2-провайдеров. Даже если увеличить цену вдвое, спрос останется минимальным, и DAO не будет этого делать.

Что касается надёжности — структура на высшем уровне. Делегирование голосов, on-chain выполнение решений, многоступенчатый процесс предложений, юридическая репрезентация через фонд в Каймановых островах — всё это образец для подражания. Но из-за ориентации на общественную пользу владельцы токенов не могут рассчитывать на прибыль.

Сильный контроль, слабая надёжность: крах Hector

Hector Network — проект по управлению активами на Fantom, изначально обещавший сильное управление. Инвесторы должны были контролировать важные параметры, включая решение о финансировании пула.

Однако из-за недостатка реализации и рыночного спада команда за 18 месяцев потратила 52 миллиона долларов на вознаграждения, не реализовав дорожную карту. Когда владельцы токенов потребовали ликвидации оставшегося пула, команда ограничила права голосования, начала цензуру участников в Discord.

Недостаточная защита со стороны смарт-контрактов и юридической базы привела к тому, что, как и у DYDX и ENS, не было гарантии надёжности. В момент ликвидации цена HEC упала на 99% от исторического максимума.

Недостаток и доверия, и контроля: Aragon

Aragon (токен: ANT) — проект, предоставляющий DAO юридическую и техническую инфраструктуру. Используется в таких проектах, как Lido, Decentraland, API3. Но в его конструкции есть серьёзные недостатки.

Права голосования ANT были неопределёнными, владельцы имели минимальный контроль. В ноябре 2022 года команда обещала передать управление фондом (около 200 млн долларов) DAO, но процесс задерживался и затянулся до мая 2023.

Когда активистские инвесторы, такие как хедж-фонд Arca, начали массово покупать ANT и оказывать давление, Aragon Association остановила передачу средств, заблокировала участников в Discord и указывала на возможные 51% атаки. В результате возникла путаница, и 2 ноября 2023 года было принято решение о ликвидации. Владельцы токенов не получили права голоса, продолжается судебное разбирательство.

Как проектировать максимизирующие ценность государственные токены

Разработчики и инвесторы должны учитывать следующие моменты:

Рекомендации для команд:

• Перед созданием определить необходимость в государственном токене. В случае риска — рассмотреть возможность делегирования решений в децентрализованной форме
• Если решение о создании принято — чётко закрепить права владельцев, избегая неопределённых полномочий, которые могут быть отозваны позже
• Внедрять сильные механизмы юридической защиты и smart-контрактов, ориентируясь на надёжные примеры вроде ENS
• Чётко определить дорожную карту и показать поэтапный план перехода к децентрализованному управлению
• Реалистично установить ожидания инвесторов, особенно если проект не ориентирован на прибыль

Контрольный список для инвесторов:

• Реализуются ли результаты голосований автоматически через смарт-контракты? (надёжность)
• Есть ли механизмы реальных выгод, такие как распределение комиссий или обратный выкуп? (контроль)
• Для важных изменений — установлены ли более строгие требования, чем для обычных голосований (например, 2/3 голосов, 10% кворума)?
• Есть ли механизмы демократического назначения и контроля чрезвычайных комитетов?
• Проходят ли важные решения через многоступенчатое долгосрочное обсуждение?

Итог: правильное понимание стоимости государственных токенов

Правильно структурированный государственный токен — это не просто инвестиционный инструмент, а важный механизм управления рисками и распределения ценности протокола. Проблема заключается не в самом токене, а в его проектировании и доверии к его реализации.

Рынок всё лучше умеет оценивать ценность государственных токенов. Провальные кейсы вроде Hector уступают место надёжным, как dYdX. Это свидетельство того, что разработчики всё больше ориентируются на сочетание надёжности и контроля, а инвесторы — тщательно проверяют это.

Важно понимать, что ценность государственного токена определяется не на этапе запуска, а через постоянное улучшение. Уже запущенные проекты могут исправлять недостатки — это не поздно. В этой индустрии ещё мало опыта, и при правильной рамочной модели можно быстро перейти от слабых решений к сильным.