TVL, обсяг торгів, відкриті контракти — як за допомогою даних DeFi знайти наступний гарячий проект?

Автор: Patrick Scott | Dynamo DeFi

Переклад: Deep潮 TechFlow

Раніше аналіз криптоактивів здебільшого зосереджувався на графіках, циклах спекуляцій і наративі. Однак, з поступовим дорослішанням галузі, реальні показники важливіші за обіцянки «порожніх» слів. Вам потрібен фільтр, який допоможе витягти з безлічі інформації справжні цінні сигнали.

На щастя, цей фільтр вже існує — його називають Onchain Fundamentals (набір базових показників в блокчейні).

Onchain Fundamentals надає DeFi (децентралізовані фінанси) структурні переваги порівняно з традиційними фінансами (TradFi). Це не лише одна з причин, чому «DeFi переможе», а й ключове розуміння для кожного, хто прагне інвестувати в цю галузь.

За останні чотири роки я глибоко занурений у дослідження показників DeFi, спочатку як дослідник, а згодом — у команду DefiLlama. У цій статті я підсумовую найкорисніші аналітичні рамки, які я засвоїв за цей час, і сподіваюся, вони допоможуть вам почати використовувати ці інструменти.

Джерело:

Чому показники DeFi важливі?

Onchain дані — це не просто прорив у оцінці криптоактивів, а й революція у всій галузі фінансових даних.

Уявіть, як традиційні інвестори оцінюють компанії: вони чекають публікації квартальної фінансової звітності. А тепер навіть пропонують змінити частоту публікацій з кожного кварталу на піврічні.

На відміну від цього, фінансові дані протоколів DeFi доступні в реальному часі. Такі сайти, як DefiLlama, оновлюють дані щодня, а іноді й щогодини. Якщо ви хочете відстежувати доходи по хвилинах, ви можете безпосередньо запитувати дані з блокчейну (хоча надмірна деталізація може бути безглуздою, але можливість є).

Це безперечно революційний прорив у прозорості. Купуючи акції публічної компанії, ви покладаєтеся на фінансові дані, оприлюднені керівництвом після аудиту — ці дані зазвичай мають затримку у кілька тижнів або місяців. А оцінюючи протокол DeFi, ви безпосередньо читаєте транзакції у незмінному реєстрі в реальному часі.

Звісно, не всі криптопроєкти мають цінні базові дані для відстеження. Наприклад, багато «мемкоінів» або «повітряних проектів» з однією whitepaper і Telegram-групою не мають суттєвих базових показників (хоча інші, наприклад, кількість держателів, можуть давати певне уявлення).

Але для тих протоколів, які генерують комісійні доходи, накопичують депозити і розподіляють цінність власникам токенів, їх діяльність залишає сліди у даних, які можна відслідковувати і аналізувати, і ці дані зазвичай випереджають формування ринкових наративів.

Наприклад, ліквідність Polymarket зростає вже кілька років, і ця тенденція проявилася ще до того, як ринок прогнозів став популярним.

Джерело:

Ціна токена HYPE минулого літа стрімко зросла через стабільний високий дохід.

Джерело:

Ці показники давно вже натякали на майбутній тренд — вам лише потрібно знати, де їх шукати.

Аналіз ключових показників

Розпочнемо з основних показників, які потрібно розуміти при інвестуванні в DeFi.

TVL (загальна заблокована вартість, Total Value Locked)

TVL — це показник загальної вартості активів, що внесені у смарт-контракти протоколу.

Для платформ кредитування TVL включає застави і активи, що надаються.

Для децентралізованих бірж (DEX) — це депозити у пуллах ліквідності.

Для блокчейн-мережі — це сумарна заблокована вартість усіх протоколів, розгорнутих у цій мережі.

Джерело:

У традиційних фінансах (TradFi) TVL схожий на активи під управлінням (AUM, Assets Under Management). Хедж-фонди звітують про AUM, щоб показати суму коштів клієнтів. Аналогічно, TVL відображає суму коштів, внесених користувачами у протокол, і свідчить про рівень довіри до смарт-контрактів.

Проте, протягом років цей показник зазнавав критики, і частина з них справедлива.

TVL не враховує активність. Протокол може мати сотні мільярдів доларів у депозити, але майже не генерувати комісій.

TVL тісно пов’язаний з ціною токена. Якщо ETH подешевшає на 30%, то TVL усіх протоколів, що використовують ETH, зменшиться приблизно на цю ж суму, навіть без фактичних зняттів.

Оскільки більшість депозитів у DeFi — це волатильні токени, TVL легко піддається впливу цінових коливань. Тому досвідчені аналітики поєднують показники USD Inflows (чистий приплив у доларах) і TVL, щоб відрізнити цінові коливання від реальної активності депозитів. Чистий приплив у доларах обчислюється шляхом підсумовування змін балансу кожного активу між двома днями (з урахуванням ціни). Наприклад, протокол, у якому 100% депозитів у ETH, при падінні ціни ETH на 20% матиме зменшення TVL на 20%, але чистий приплив у доларах залишиться нульовим.

Проте, коли TVL подається у доларах і токенах одночасно, і його аналіз поєднується з показниками активності або продуктивності, він залишається цінним інструментом. TVL — це важливий індикатор довіри до протоколу і масштабу DeFi, але не слід вважати його єдиним повноцінним показником оцінки.

Комісії, доходи і доходи для держателів

У DeFi ці терміни мають інше значення, ніж у традиційних фінансах, і можуть викликати плутанину.

Комісії (Fees): з точки зору користувача, це сума, яку ви платите за використання протоколу. Наприклад, при торгівлі на DEX ви сплачуєте торгову комісію. Вона може цілком йти до пулу ліквідності або частково — до протоколу. Це — загальна сума, яку платять користувачі, незалежно від того, куди вона потрапляє. У традиційних фінансах це схоже на «загальний дохід» (Gross Revenue).

Дохід (Revenue): це частка доходу протоколу. Тобто, скільки з усіх сплачених користувачами комісій протокол фактично залишає собі? Ці доходи можуть йти у казну протоколу, команду або власників токенів. Вони не включають комісії, що розподіляються між провайдерами ліквідності. Це — так званий «загальний дохід» (Gross Income).

Дохід для держателів (Holders Revenue): це більш вузьке поняття — частина доходу, що розподіляється безпосередньо власникам токенів через викуп, знищення або дивіденди. У традиційних фінансах це схоже на поєднання дивідендів і викупу акцій.

Ці відмінності важливі для оцінки. Деякі протоколи можуть генерувати багато комісій, але майже весь цей дохід йде провайдерам ліквідності, і реальний прибуток невеликий.

DefiLlama вже опублікував повні звіти про доходи для багатьох протоколів. Вони автоматично оновлюються на основі onchain даних і розбивають доходи за різними напрямками, переозначаючи ці показники у стандартній бухгалтерській термінології.

Джерело: protocol/aave

Ці звіти також містять візуалізації потоків коштів — від користувачів до протоколу і далі до різних зацікавлених сторін. Це дуже корисно для глибшого розуміння економічної моделі конкретного проекту.

Джерело: protocol/aave

Обсяг торгів (Volume)

Обсяг торгів — це показник масштабу торгової активності.

Обсяг на DEX: підрахунок усіх пар торгів на децентралізованих біржах.

Обсяг перпів (Perp Volume): сумарний обсяг усіх платформ із перпів-деривативами.

Джерело: pro/97i44ip1zko4f8h

Обсяг торгів — ключовий індикатор загальної активності ринку криптовалют. Коли люди активно використовують цифрові активи, вони торгують. Сплески обсягів зазвичай пов’язані з інтересом до ринку — чи то бурхливий зростання, чи панічний розпродаж.

Порівняно з попередніми циклами, обсяг перпів значно зріс. У 2021 році платформи з перпами ще були маловідомі, а зараз платформи як Hyperliquid, Aster і Lighter щодня обробляють сотні мільйонів доларів. Оскільки галузь швидко зростає, порівняння з історичними даними має обмежене значення. Наприклад, порівнювати поточний обсяг перпів із 2021 роком — лише показує, що галузь розширюється, але не дає додаткової цінної інформації.

У межах однієї категорії важливіше відслідковувати зміну ринкових часток, ніж абсолютний обсяг. Наприклад, якщо частка ринку перпів DEX зросла з 5% до 15%, навіть при зниженні абсолютного обсягу це свідчить про зростання позиції на ринку. В інструментарії DefiLlama є багато графіків із динамікою ринкових часток — варто подивитися.

Відкриті позиції (Open Interest)

Відкриті позиції — це загальна вартість деривативних контрактів, що не закриті або не ліквідовані. Для перпів-деривативів це — сума всіх відкритих або не ліквідованих позицій.

Джерело: open-interest

Відкриті позиції — важливий показник ліквідності платформи деривативів. Він відображає загальний капітал, вкладений у активні перпів-угоди.

Під час ринкових коливань цей показник може швидко знизитися. Масштабна хвиля ліквідацій може за кілька годин знищити всі відкриті позиції. Відстежуючи відновлення після таких подій, можна зрозуміти, чи здатна платформа знову залучити ліквідність, чи капітал назавжди переїхав до інших платформ.

Ринкова капіталізація стабільних монет (Stablecoin Market Cap)

Для блокчейну ринок стабільних монет — це сукупна вартість усіх стабільних монет, розгорнутих у цій мережі.

Джерело: stablecoins/chains

Ринкова капіталізація стабільних монет — важливий індикатор капітальних потоків. На відміну від TVL, що залежить від цінових коливань токенів, вона відображає реальні капітальні вливання у мережу через крос-ланч-браузери. Наприклад, зростання ринкової капіталізації стабільних монет із 3 до 8 мільярдів доларів означає, що у цю екосистему увійшло 5 мільярдів реального капіталу.

З початку жовтня 2023 року у криптовалютний ринок увійшло близько 180 мільярдів доларів у стабільних монетах. Частина з них обов’язково потрапила у DeFi, сприяючи зростанню TVL, обсягів торгів і збору комісій. Потік стабільних монет схожий на капітальні вливання у національну економіку — зростання пропозиції означає нові вливання, зменшення — відтік капіталу.

Дохід від застосунків і комісії застосунків (App Revenue & App Fees)

Ці показники — на рівні блокчейну і враховують усі застосунки, розгорнуті у цій мережі, за винятком стабільних монет, протоколів стейкінгу і Gas-комісій.

Я вважаю їх «ВВП» блокчейну — вони демонструють масштаб реальної економічної активності у цій екосистемі.

Показник доходів — один із найскладніших для фальсифікації, оскільки він вимагає реальних витрат користувачів. Це робить його високоспецифічним індикатором активності DeFi.

Зверніть увагу, що оцінювати проект лише за доходами застосунків без урахування активів без сенсу, оскільки це не відображає реальної вартості. Показники доходів і комісій застосунків більше підходять для аналізу зростання мережі, а не для визначення її цінності.

Як правильно інтерпретувати ці показники?

Розуміння окремого показника — це перший крок, але для ефективного аналізу потрібен цілісний підхід. Я зазвичай використовую трьохетапний аналіз:

1. Першочергово зосереджуйтесь на стабільному, тривалому зростанні.

2. Відслідковуйте одночасно показники запасів і потоку.

3. Враховуйте вплив розблокування токенів і стимулюючих механізмів.

4. Першочергово зосереджуйтесь на стабільному, тривалому зростанні

Протоколи, у яких доходи раптово зростають і так само швидко падають, не демонструють сталого створення цінності. Багато проектів у певний тиждень фіксували рекордні доходи, але зникали через місяць.

Найважливіше — це стабільне зростання протягом тривалого періоду. Наприклад, якщо місячний дохід протоколу зростає з 0,5 до 2 мільйонів доларів за шість місяців — це ознака сталого розвитку. А якщо за тиждень він раптово підскочить до 5 мільйонів, а потім знизиться до 0,3 — це, швидше за все, тимчасова аномалія.

У криптоіндустрії час рухається швидше, ніж у традиційних ринках. Місяць стабільного зростання тут — приблизно квартал у традиційних фінансах. Якщо протокол демонструє зростання доходів протягом шести місяців, його можна вважати компанією, що зростає шість кварталів поспіль. Це — вагомий сигнал.

2. Відслідковуйте одночасно показники запасів і потоку

Запасові показники (Stock Metrics): TVL, відкриті позиції (Open Interest), ринкова капіталізація стабільних монет, казни тощо — показують, скільки коштів внесено у протокол.

Потокові показники (Flow Metrics): комісії, доходи, обсяги торгів — відображають реальну активність у протоколі.

Обидва важливі.

Активність легше підробити. Наприклад, протокол може штучно підвищувати обсяги через стимулювання або фейкові торги (Wash Trading), що не є рідкістю. Ліквідність ж важко сфальсифікувати. Щоб залучити користувачів і тримати їх довго, протокол має мати реальну цінність або пропонувати привабливі доходи.

При аналізі будь-якого протоколу рекомендується обрати один запасовий і один поточний показник. Наприклад:

• для перпів DEX — відкриті позиції і обсяги торгів;

• для кредитних протоколів — TVL і комісії;

• для блокчейну — ринкова капіталізація стабільних монет і доходи застосунків.

Якщо обидва типи показників зростають — це ознака реального розширення. Якщо зростає лише активність, а ліквідність стоїть на місці — потрібно глибше аналізувати, можливо, є штучне завищення. Якщо зростає лише ліквідність, а активність не змінюється — можливо, депозити йдуть від кількох «китів».

3. Враховуйте розблокування токенів і стимули

Розблокування токенів створює тиск на ціну. Щотижня протокол випускає частину належних токенів, і частина з них продається. Без додаткового попиту цей тиск може знизити ціну.

Перед інвестицією перевірте план розблокування токенів. Якщо вже 90% токенів у обігу — ризики розмивання мінімальні. Якщо ж у обігу лише 20%, і через три місяці очікується масштабне розблокування — ризики інвестиції значно вищі.

Так само, якщо протокол із високим доходом виплачує більше, ніж заробляє, його високий дохід втрачає сенс. DefiLlama відслідковує це через показник «Earnings» — чистий дохід за вирахуванням стимулюючих витрат. Наприклад, протокол може мати річний дохід у 10 мільйонів доларів, але виплачувати 15 мільйонів у вигляді токенних нагород.

Хоча стимули — ефективна стратегія для раннього зростання протоколу і зазвичай необхідна на початкових етапах, вони створюють тиск на ціну, і цей тиск потрібно компенсувати додатковим попитом.

Глибше вивчайте матеріал

Ця стаття охоплює найпоширеніші показники DeFi, але це лише верхівка айсберга — є багато інших аспектів для дослідження.

Я створив повний курс по DefiLlama на YouTube, де детально пояснюю, як користуватися платформою: від пошуку недооцінених протоколів і оцінки блокчейнів до відкриття нових проектів і уникнення поширених помилок у аналізі. Посилання тут.

Якщо хочете регулярно отримувати гайдлайни щодо аналізу DeFi, формування портфеля і onchain досліджень — підписуйтеся на мій Substack: newsletter.dynamodefi.com.

Дані вже перед вами — важливо лише правильно їх використовувати.