Кризис американських облігацій спричиняє нові фінансові експерименти, світ шифрування може стати "тупий покупець"

Важливий фінансовий експеримент триває, намагаючись перетворити світ криптовалют на нового покупця американських державних облігацій. Цей експеримент був спровокований кризою державних облігацій на суму 36 трильйонів доларів і вже почав перетворювати глобальну валютну систему.

Конгрес США просуває законодавство, відоме як "Прекрасний закон". Останній звіт Deutsche Bank кваліфікує його як "Пенсільванський план" для вирішення величезного боргу — шляхом примусового придбання облігацій США за допомогою стейблкоїнів, щоб включити цифровий долар у систему фінансування державного боргу.

Цей законопроект формує політичний комбо з іншим законопроектом, який вже вимагав, щоб усі доларові стейблкоїни були на 100% забезпечені готівкою, державними облігаціями США або банківськими депозитами. Це означає фундаментальну зміну в регулюванні стейблкоїнів. Законопроект вимагає, щоб емітенти стейблкоїнів мали резерви в співвідношенні 1:1 до долара або високоліквідних активів (як-от короткострокові державні облігації США), забороняє алгоритмічні стейблкоїни та встановлює двосмугову регуляторну рамку на федеральному та державному рівнях. Його мета чітка:

• Полегшення тиску на державний борг США: примусове спрямування резервних активів стейблкоїнів на ринок державних облігацій США. За прогнозами, до 2028 року світова капіталізація стейблкоїнів досягне 2 трильйонів доларів, з яких 1,6 трильйона доларів надійде в державні облігації США, забезпечуючи нові канали фінансування для дефіциту бюджету США.

• Укріплення доларової гегемонії: наразі 95% стейблкоїнів прив'язані до долара, законопроект проходить через замкнене коло "долар→стейблкоїн→глобальні платежі→повернення державних облігацій США", зміцнюючи "право на карбування" долара в цифровій економіці.

• Сприяння очікуванням зниження процентних ставок: звіт вказує на те, що прийняття закону тисне на Федеральну резервну систему для зниження ставок, щоб зменшити вартість фінансування державних облігацій США, водночас сприяючи ослабленню долара для підвищення конкурентоспроможності американського експорту.

Озеро затоплення державних облігацій США, стабільні монети стають інструментом політики

Загальна сума федерального боргу США перевищила 36 трильйонів доларів, а основна сума та відсотки, які потрібно буде погасити в 2025 році, досягають 9 трильйонів доларів. Перед обличчям цього "боргового затоплення" уряду терміново необхідно відкрити нові канали фінансування. А стейблкоїни, які раніше перебували на межі регулювання, несподівано стали соломкою для порятунку.

Згідно з сигналами, що надходять з відповідних семінарів, стейблкоїни вирощуються як "нові покупці" на ринку облігацій США. Один з керівників глобальної інвестиційної компанії прямо заявив: "Стейблкоїни створюють значний новий попит на ринку державних облігацій."

Дані показують: поточна загальна капіталізація стейблкоїнів становить 256 млрд доларів США, з яких близько 80% розміщено в державних облігаціях США або угодах репо, обсягом близько 200 млрд доларів. Хоча це складає менше 2% ринку американського боргу, але темпи зростання привертають увагу традиційних фінансових установ.

Деякі банки прогнозують, що до 2030 року ринкова вартість стейблкойнів досягне від 1,6 до 3,7 трильйона доларів США, при цьому обсяг держоблігацій США, що належать емітентам, перевищить 1,2 трильйона доларів США. Ця величина буде достатньою для того, щоб потрапити до числа найбільших власників держоблігацій США.

Стабільні монети стають новим інструментом для міжнародної реалізації долара. Провідні стабільні монети володіють майже 200 мільярдами доларів США в державних облігаціях, що становить 0,5% від державного боргу США; якщо обсяг зросте до 2 трильйонів доларів США (80% у державних облігаціях США), обсяг володіння перевищить обсяг будь-якої окремої країни. Ця механіка може:

• Викривлення фінансових ринків: різке зростання попиту на короткострокові державні облігації США призводить до зниження прибутковості, посилюючи крутизну кривої доходності та послаблюючи ефективність традиційної монетарної політики.

• Послаблення капітальних обмежень на ринках, що розвиваються: міжнародний рух стабільних монет обходить традиційну банківську систему, послаблюючи здатність до валютного втручання (наприклад, криза на Шрі-Ланці у 2022 році через втечу капіталу).

Ножиці законопроекту, фінансовий інжиніринг для регуляторного арбітражу

"Красивий законопроект" разом з іншим законопроектом складає точну політичну комбінацію. Останній, як регуляторна рамка, зобов'язує стейблкойни бути "тупими покупцями" американських облігацій; перший же пропонує стимули для випуску, формуючи повний замкнутий цикл.

Основний дизайн законопроекту наповнений політичною мудрістю: коли користувач купує стейблкойн за 1 долар, емітент зобов'язаний купити державні облігації США на цю ж суму. Це задовольняє вимоги регулювання і досягає цілей фінансування бюджету. Один з найбільших емітентів стейблкойнів у 2024 році чисто купив 33,1 мільярда доларів США державних облігацій, піднявшись на сьоме місце серед найбільших покупців американських облігацій у світі.

Система регулювання по рівнях ще більше виявляє намір підтримати олігархів: стейблкоїни з ринковою капіталізацією понад 10 мільярдів доларів регулюються безпосередньо федеральним урядом, тоді як менші гравці передані на регулювання штатним органам. Такий дизайн прискорює концентрацію ринку, наразі два великі стейблкоїни займають понад 70% ринкової частки.

Законопроект також містить ексклюзивні положення: забороняється обіг нестабільних монет в США, якщо немає еквівалентного регулювання. Це не тільки зміцнює домінування долара, але й усуває бар'єри для певних стабільних монет.

Перекладення боргів, місія стабільних монет по порятунку ринку

У другій половині 2025 року ринок державних облігацій США зіткнеться з приростом пропозиції в 1 трильйон доларів. З огляду на цей наплив, емітентам стабільних монет покладають великі надії. Керівник відділу процентних ставок одного з банків зазначив: "Якщо Мінфін перейде на фінансування короткострокових боргів, приріст попиту з боку стабільних монет надасть міністру фінансів простір для політики."

Дизайн механізму можна назвати досконалим:

• На кожен випущений стабільний коїн на 1 долар потрібно купити 1 долар короткострокових державних облігацій США, що створює прямий фінансовий канал.

• Зростання попиту на стабільні монети перетворюється на інституційну купівельну спроможність, зменшуючи невизначеність фінансування уряду.

• Видавці змушені постійно нарощувати резервні активи, формуючи самопідсилювальний цикл попиту

Деякі керівники інвестиційних портфелів повідомили, що декілька міжнародних провідних банків ведуть переговори щодо співпраці зі стабільними монетами, запитуючи: "як запустити стабільну монету протягом восьми тижнів?". Інтерес в галузі досяг піку.

Але проблема залишається: стейблкоїни в основному прив'язані до короткострокових облігацій США, що не має суттєвого впливу на дисбаланс попиту та пропозиції довгострокових облігацій США. Крім того, поточний обсяг стейблкоїнів у порівнянні з витратами на відсотки за облігаціями США все ще є незначним — загальний обсяг стейблкоїнів у світі становить 2320 мільярдів доларів, тоді як річні відсотки за облігаціями США перевищують 1 трильйон доларів.

Нова гегемонія долара, зростання колоніалізму на блокчейні

Глибинна стратегія законопроекту полягає в цифровому оновленні гегемонії долара. 95% стейблкоїнів у світі прив'язані до долара, створюючи "тіньову мережу долара" поза традиційною банківською системою.

Малі та середні підприємства в Південно-Східній Азії, Африці та інших регіонах здійснюють трансакції через стейблкоїни для міжнародних переказів, обходячи традиційні системи, знижуючи витрати на транзакції більш ніж на 70%. Ця "неофіційна доларизація" сприяє прискоренню проникнення долара в нових ринках.

Глибше і далекоглядніше вплив має революція парадигми міжнародної розрахункової системи:

• Традиційне розрахунки в доларах США залежать від мережі міжбанківських переказів

• Стабільні монети вбудовані в різні розподілені платіжні системи у формі "онлайн долара"

• Можливість розрахунків у доларах долає межі традиційних фінансових установ, реалізуючи оновлення "цифрової гегемонії"

Європейський Союз очевидно усвідомлює загрозу. Його відповідні регуляції обмежують щоденні платіжні функції нестабільних монет, що не є євро, і вводять заборону на випуск масштабних стабільних монет. Європейський центральний банк прискорює впровадження цифрового євро, але прогрес повільний.

Гонконг, у свою чергу, застосовує диференційовану стратегію: одночасно з встановленням системи ліцензування стабільних монет, планує впровадити подвійний режим ліцензування для позабіржової торгівлі та послуг зберігання. Управління грошового обігу також планує опублікувати керівництво щодо токенізації реальних світових активів (RWA), щоб спонукати до виведення на блокчейн традиційних активів, таких як облігації та нерухомість.

Мережа ризиків, зворотний відлік бомби повільної дії

Законопроект закладає три структурні ризики:

Перша небезпека: державні облігації США - смертоносна спіраль стабільних монет. Якщо користувачі колективно викуповують певну стабільну монету, емітенту потрібно продати державні облігації США на готівку → ціна державних облігацій США різко падає → резерви інших стабільних монет знецінюються → повний крах. У 2022 році через паніку на ринку сталося коротке відхилення, у майбутньому подібні події можуть вплинути на ринок державних облігацій США через збільшення масштабу.

Другий рівень: ризик децентралізованих фінансів посилюється. Після надходження стейблкоїнів в екосистему DeFi, через ліквідність, майнінг та інші операції відбувається багатократне використання кредитного плеча. Механізм повторного стекингу дозволяє активам багаторазово ставитися на різних протоколах, ризик зростає геометрично. Як тільки вартість базового активу різко падає, це може призвести до ланцюгової реакції ліквідацій.

Третій рівень: втрата незалежності монетарної політики. Звіт прямо вказує, що законопроект "тиск на Федеральну резервну систему з метою зниження процентних ставок". Уряд отримує "право друку грошей" опосередковано через стейблкоїни, що може підривати незалежність Федеральної резервної системи — Пауел нещодавно відмовився від політичного тиску, натякаючи, що зниження ставок у липні малоймовірне.

Більш складною є ситуація з тим, що співвідношення боргу США до ВВП вже перевищило 100%, а кредитний ризик самих американських облігацій зростає. Якщо прибутковість американських облігацій продовжить бути негативною або з'являться очікування дефолту, функція стабільної монети як засобу хеджування буде під загрозою.

Глобальна нова партія, реконструкція економічного порядку на блокчейні

Перед обличчям дій США в світі формуються три основні табори:

• Регуляторний альянс: Канадські банківські регулятори оголосили, що готові регулювати стейблкоїни, розробка рамок триває. Це відповідає регуляторним тенденціям у США, формуючи північноамериканську координацію. Одна торгова платформа запустить американські безстрокові контракти у липні, використовуючи стейблкоїни для розрахунку процентних ставок.

• Інноваційний захисний табір: Гонконг та Сінгапур демонструють розбіжності в регуляторних шляхах. Гонконг дотримується обережного підходу, класифікуючи стабільні монети як "замінники віртуальних банків"; Сінгапур, навпаки, реалізує "пісочницю для стабільних монет", дозволяючи експериментальне випускання. Ця різниця може призвести до регуляторного арбітражу, послаблюючи загальну конкурентоспроможність Азії.

• Альтернатива: населення країн з високою інфляцією використовує стейблкоїни як "активи для захисту", що послаблює обіг національної валюти та ефективність монетарної політики центрального банку. Ці країни можуть прискорити розробку місцевих стейблкоїнів або багатосторонніх проектів цифрових валют, але стикаються з серйозними торговими викликами.

І міжнародна система також зазнає змін: від однополярної до "змішаної архітектури", поточний реформаторський план має три шляхи:

• Диверсифікований валютний альянс (найвища ймовірність): долар США, євро, китайський юань формують трійку резервних валют, доповнену регіональною системою розрахунків (наприклад, багатоелементна валютна своп-система АСЕАН).

• Конкуренція цифрових валют: 130 країн розробляють цифрові валюти центральних банків (CBDC), цифровий юань вже протестований у міжнародній торгівлі, може переосмислити ефективність платежів, але стикається з проблемою передачі суверенітету.

• Екстремальна фрагментація: якщо геополітичний конфлікт загостриться, це може призвести до утворення розділених валютних блоків долара, євро та БРІКС, що призведе до різкого зростання витрат на глобальну торгівлю.

Генеральний директор однієї платіжної компанії вказав на ключове вузьке місце: "з точки зору споживачів, наразі немає справжніх стимулів для популяризації стабільних монет". Компанія запускає механізм винагород для розв'язання проблеми популяризації, тоді як одна децентралізована біржа вирішує питання довіри через смарт-контракти.

Згідно з прогнозом звіту, з реалізацією "красивого великого пакету" Федеральна резервна система буде змушена знизити відсоткові ставки, а долар США суттєво ослабне. А до 2030 року, коли стейблкоїни володітимуть 1,2 трильйонами доларів США в державних облігаціях, світова фінансова система, можливо, вже непомітно завершить оновлення на блокчейні — гегемонія долара закріпиться у формі коду в кожній транзакції на блокчейні, а ризики поширяться через децентралізовану мережу на кожного учасника.

Технологічні інновації ніколи не є нейтральним інструментом. Коли долар одягає блокчейн, гра старого порядку розгортається на новому полі бою!