В поисках стабильности в блокчейне на фоне нестабильности: анализ шифрования доходных активов

С учетом продолжающейся экономической неопределенности в мире, настроение к避险 начинает тихо возвращаться. От рекордных цен на золото до прорыва биткойна за отметку в восемьдесят тысяч долларов, инвесторы ищут активы, способные пережить волатильность и обладающие структурной поддержкой. На этом фоне "шифрование активов с доходом" в системе в блокчейне постепенно становится центром внимания инвесторов, рассматриваясь как якорь для поиска устойчивой доходности в условиях нестабильного рынка.

Однако в мире шифрования концепция "процента" уже вышла за рамки традиционного значения временной стоимости капитала. Она часто является результатом совместного действия проектирования протоколов и рыночных ожиданий. Высокая доходность может исходить от реального дохода активов или скрывать сложные механизмы стимулов. Поэтому инвесторам необходимо проводить глубокий анализ базовых механизмов, чтобы найти истинную "определенность" на рынке шифрования.

С 2022 года, когда Федеральная резервная система начала цикл повышения ставок, концепция "链上利率" постепенно вошла в общественное сознание. Столкнувшись с реальными безрисковыми процентными ставками, которые долгое время поддерживались на уровне 4-5%, инвесторы в шифрование начали переосмысливать источники дохода и структуру рисков цепочечных активов. Новая нарративная линия тихо формируется — активы с доходностью от шифрования, которые пытаются создать финансовые продукты, "конкурирующие с макроэкономической средой процентных ставок".

Текущие доходные активы децентрализованных приложений можно условно разделить на три категории: экзогенные доходы, эндогенные доходы и привязанные к активам реального мира (RWA).

Внешние доходы: иллюзия процентов, движимая субсидиями

Внешняя доходность является типичной характеристикой раннего развития DeFi. В условиях отсутствия зрелого пользовательского спроса и реальных денежных потоков рынок использует "иллюзию стимулирования" для привлечения пользователей. Многие протоколы обменивают токенные стимулы на внимание пользователей и заблокированные активы, этот подход похож на стратегию ранних платформ совместной экономики, которые использовали субсидии для привлечения пользователей.

Однако такие субсидии по сути больше похожи на краткосрочные операции капитального рынка, которые "покупают" показатели роста, а не на устойчивую модель дохода. Они когда-то стали стандартом для холодного запуска новых протоколов, но их структура напоминает "пирамида": зависит от притока новых средств или инфляции токенов для поддержания высокой доходности.

Крах известного проекта в 2022 году является типичным примером: эта экосистема предлагала до 20% годовых на депозиты стейблкоинов через свой протокол, что привлекло множество пользователей. Однако эти доходы в основном зависели от внешних субсидий, а не от реального дохода внутри экосистемы.

Исторический опыт показывает, что как только внешние стимулы ослабевают, значительное количество субсидируемых токенов распродается, что приводит к снижению доверия пользователей и часто вызывает спиральное снижение общей заблокированной стоимости (TVL) и цен токенов. По статистике, после ухода хайпа DeFi в 2022 году около 30% проектов DeFi потеряли более 90% своей рыночной капитализации, что во многом связано с чрезмерными субсидиями.

Поэтому инвесторам следует быть особенно осторожными при поиске "стабильного денежного потока" и тщательно оценивать, существует ли за доходами реальный механизм создания ценности. Обещания будущей инфляции в обмен на сегодняшние доходы в конечном итоге не являются устойчивой бизнес-моделью.

Внутренняя доходность: перераспределение использования ценности

Внутренние доходы означают доходы, которые протокол генерирует естественным образом через свою бизнес-активность, такие как проценты по займам, торговые комиссии и т.д. Эти доходы аналогичны "дивидендам" в традиционных финансах, поэтому также называются "акциями" в шифровании.

Основная характеристика эндогенных доходов заключается в их замкнутости и устойчивости: логика получения прибыли ясна, структура более здоровая. Как только протокол функционирует и пользователи его используют, он может продолжать генерировать доход, не полагаясь на рыночные спекуляции или инфляционные стимулы для поддержания работы.

Внутренняя доходность может быть разделена на три основных типа:

1. Разница в процентных ставках по займам: это самая распространенная модель на ранних этапах DeFi. Пользователи вносят средства в кредитный протокол, который соединяет заемщиков и кредиторов, зарабатывая на разнице в процентных ставках. По своей сути она похожа на модель "депозиты и кредиты" традиционного банка. Такая механика имеет прозрачную структуру и работает эффективно, но уровень доходности сильно зависит от рыночных настроений.

2. Модель возврата комиссий: этот тип механизма доходов ближе к модели распределения прибыли среди акционеров в традиционных компаниях. Протокол возвращает часть операционных доходов (например, комиссии за сделки) участникам, которые предоставляют ресурсы для его поддержки, таким как поставщики ликвидности или ставщики токенов.

В качестве примера известной децентрализованной биржи, протокол будет распределять часть комиссий, взимаемых биржей, пропорционально пользователям, предоставляющим ликвидность. В 2024 году некоторый кредитный протокол предоставил годовую доходность 5%-8% для пула ликвидности стабильных монет в сети Ethereum, в то время как держатели токенов в некоторые периоды могли получать более 10% годового дохода.

3. Доходы от сервисных соглашений: это наиболее структурно инновационный вид эндогенных доходов в сфере шифрования, логика которого близка к модели, в которой поставщики инфраструктурных услуг в традиционном бизнесе предоставляют ключевые услуги клиентам и взимают плату.

Например, некоторый протокол предоставляет поддержку безопасности для других систем через механизм "повторной залога" и, таким образом, получает вознаграждение. Такие доходы не зависят от процентной ставки по займам или торговых сборов, а исходят от рыночного ценообразования на сервисные возможности самого протокола. Это отражает рыночную ценность инфраструктуры в блокчейне как "общественного блага".

Реальные процентные ставки в блокчейне: возникновение RWA и процентных стабильных монет

В настоящее время на рынке все больше капитала начинает стремиться к более стабильному и предсказуемому механизму доходности: привязке цепочных активов к реальным процентным ставкам. В этой логике основное внимание уделяется: соединению цепочных стабильных монет или шифрованных активов с низкорисковыми финансовыми инструментами вне цепи, такими как краткосрочные государственные облигации, фонды денежного рынка или институциональный кредит, что позволяет сохранить гибкость шифрованных активов и одновременно получить "определенные процентные ставки традиционного финансового мира".

В то же время, стабильные монеты с начислением процентов как производная форма RWA начинают выходить на передний план. В отличие от традиционных стабильных монет, такие активы не привязаны пассивно к доллару, а активно встраивают доходность вне блокчейна в сам токен. Инвестируя в государственные облигации США, некоторые стабильные монеты с начислением процентов предлагают пользователям стабильный доход с доходностью около 4%, что выше, чем 0,5% на традиционных сберегательных счетах.

Они пытаются переосмыслить логику использования "цифрового доллара", сделав его более похожим на "процентный аккаунт" в блокчейне. Под воздействием связующей роли RWA, RWA+PayFi также является сценарием, который стоит обратить внимание в будущем: напрямую встраивать стабильные доходные активы в платежные инструменты, тем самым разрушая бинарное разделение между "активами" и "ликвидностью".

Три показателя для поиска активов с устойчивым доходом

Логическое развитие "шифрованных активов с доходом" на самом деле отражает постепенное возвращение рынка к рациональности и процесс переопределения "устойчивой доходности". Для инвесторов, ищущих стабильный доход, следующие три показателя могут эффективно оценить устойчивость активов с доходом:

1. Является ли источник дохода "внутренне" устойчивым? Настоящие конкурентоспособные активы с доходом должны получать прибыль от самой деятельности протокола, например, от процентов по займам, комиссий за сделки и т. д.

2. Является ли структура прозрачной? Доверие в блокчейне основывается на открытости и прозрачности. Является ли направление движения средств в блокчейне ясным? Можно ли проверить распределение процентов? Существует ли риск централизованного хранения?

3. Соответствует ли доход реальным альтернативным издержкам? В условиях, когда Федеральная резервная система поддерживает высокие процентные ставки, если доходность продуктов в блокчейне ниже доходности государственных облигаций, безусловно, это затруднит привлечение рациональных инвестиций.

Однако даже "активы с доходом" никогда не являются по-настоящему безрисковыми активами. Как бы ни была устойчива их структура доходности, необходимо быть осторожными с техническими, нормативными и ликвидными рисками в структуре в блокчейне. Будущий рынок активов с доходом может стать реконструкцией "структуры денежного рынка" в блокчейне. Мир в блокчейне постепенно устанавливает свои собственные концепции "базовой процентной ставки" и "безрисковой доходности", формируется более глубокий финансовый порядок.