Após quatro limites diários consecutivos de queda, ainda há uma margem de 37% de prémio! A queda abrupta do LOF de prata questiona a lógica de design do produto. Será que, mais uma vez, em condições de mercado extremas, consegue resistir à pressão?

O valor líquido do Fundo de Ações de Prata de China Investment银 (Guotou银) caiu mais de 30% num único dia, questionando profundamente a lógica subjacente ao design deste produto.

Diante de perdas severas, alguns investidores propuseram uma solução de “autoajuda” direta: que a própria gestora do fundo quebre temporariamente as regras, utilizando derivativos para fazer uma “reparação” no produto e evitar quedas. Mas será que esse desejo aparentemente idealista pode ser realizado na prática? Existem produtos similares no mercado internacional que possam servir de referência?

Investigações do jornal Daily Economic News revelaram que a resposta dos profissionais do setor é “difícil”, principalmente devido às três barreiras principais: a definição do produto, o alinhamento de riscos e a operacionalização real.

Vale destacar que, desde fevereiro, o Guotou白银LOF (Fundo de Ações de Prata de Guotou) tem registrado quatro dias consecutivos de limite de baixa, fechando a 3,443 yuans, com uma taxa de prêmio atual de 37,12%.

A esperança de “reparar” a queda e as três barreiras reais

Uma sugestão amplamente discutida em plataformas como Xiaohongshu é: “Numa situação extrema como esta, a gestora do fundo Guotou银 poderia solicitar uma quebra temporária do limite de alocação ou de restrições de investimento em derivativos, ativando instrumentos de hedge?”

O prospecto do Fundo de Prata Guotou银 indica que o fundo mantém contratos futuros de prata cujo valor total não é inferior a 90% nem superior a 110% do valor líquido dos ativos do fundo. Além disso, a proporção de investimentos em warrants (incluindo opções) é limitada a no máximo 3% do valor líquido dos ativos.

Essa solicitação é direta e simples: já que o produto sofre perdas pesadas em quedas, seria possível usar meios técnicos para “reparar” e torná-lo mais resistente às quedas? Para analisar essa questão, um especialista de uma gestora de fundos públicos, em entrevista ao Daily Economic News, fez uma análise detalhada baseada na realidade do setor.

Primeira camada: mudança de objetivo — o que exatamente você quer investir?

Ao responder às dúvidas dos investidores, o especialista primeiro retornou à essência do produto e levantou uma questão central: ao investir em prata, o mais importante é definir claramente o que se deseja realmente.

Ele explicou a intenção original do projeto: “A maioria dos investidores que participa de produtos de prata deseja acompanhar a evolução do preço da prata. O Guotou银 escolheu investir em futuros porque os contratos principais de futuros de prata na Bolsa de Futuros de Xangai (SHFE) têm uma liquidez relativamente alta, suportando entradas e saídas de fundos de certo porte; já o mercado à vista de prata tem menor liquidez e profundidade, dificultando a absorção de grandes volumes de entrada e saída.”

Ele acrescentou que o contrato do produto possui cláusulas rígidas que reforçam sua natureza de ferramenta pura — o objetivo é que o fundo mantenha um desvio médio de rastreamento diário inferior a 0,5% e um erro de rastreamento anual inferior a 7%. Tentar usar hedge para fazer o produto “seguir a alta, mas não cair na baixa” mudaria sua natureza de ferramenta passiva de rastreamento, tornando-o um produto com gestão ativa, o que contraria sua finalidade original.

Segunda camada: princípio de adequação do investidor — o risco do hedge é suportável pelos atuais detentores do fundo?

O especialista também levantou uma segunda questão: se o mecanismo de hedge for adicionado, os investidores atuais conseguiriam suportar os riscos que ele traz?

Ele explicou: “O hedge de risco é um objetivo de investimento, mas não significa que a estratégia de hedge não possa gerar novos riscos, ou que, se falhar, possa ampliar as perdas. Atualmente, os investidores com mais de 100 bilhões de yuans de patrimônio no fundo têm perfil de risco compatível com a classificação de risco R4, que é de risco alto. Mas, ao introduzir estratégias mais complexas, o risco de incompatibilidade com a capacidade de suportar riscos dos investidores existentes aumenta significativamente.”

Na visão dele, independentemente de ser operacionalmente viável ou não, a estratégia de investimento de um produto público não deve ser alterada de forma arbitrária. A introdução de estratégias complexas certamente aumentaria o risco do produto, tornando-o incompatível com a capacidade de risco dos investidores atuais. Independentemente da intenção subjetiva, isso configura uma má alocação de risco.

Terceira camada: escassez de ferramentas e dúvidas sobre a operacionalização — produtos similares no exterior também enfrentam dificuldades?

Por fim, o especialista voltou à questão prática, analisando a viabilidade de implementação.

Ele acredita que investir apenas em prata, tentando usar derivativos para fazer uma cobertura perfeita contra a volatilidade — inclusive desejando que o produto “siga a alta, mas não caia na baixa” — é uma expectativa irrealista. Mesmo no mercado internacional, é difícil encontrar produtos maduros que possam alcançar esse objetivo.

O repórter observou que, entre os produtos de prata já lançados no exterior, o mais próximo do Guotou银 é o PowerShares DB Silver Fund (DBS), dos EUA, que investe principalmente em futuros de prata. Normalmente, produtos que investem em futuros de prata sofrem perdas de roll yield devido à rolagem de contratos, além de efeitos de contango e backwardation, que podem se intensificar em mercados extremamente voláteis. O DBS encerrou suas negociações em março de 2023, sendo posteriormente liquidado. Atualmente, o maior produto de prata do mundo é o iShares Silver Trust (SLV), que investe em prata física. Em 30 de janeiro de 2026, o SLV sofreu uma queda de 28,54%.

Além disso, o especialista destacou que todos os produtos têm suas limitações históricas. Quando foram criados, ninguém poderia prever que, na próxima década, enfrentariam condições de mercado tão extremas. O risco fundamental de seguir preços internacionais por contratos futuros domésticos está na imprevisibilidade do mercado, e não apenas em erros humanos ou má gestão.

Lições do exterior: ETFs de prata física oferecem maior referência

O Fundo de Prata Guotou银 é quase único no mercado doméstico por investir diretamente em futuros de prata. Mas quais produtos de investimento em prata existem no mercado internacional?

Um profissional de uma gestora de fundos, que preferiu não se identificar, apontou que os principais produtos de investimento em prata no exterior incluem ETFs de prata física, futuros de prata, ETFs de mineradoras de prata, além de prata em papel bancário e barras ou moedas de prata físicas. Os futuros de prata focam em especulação de curto prazo e hedge, enquanto ETFs de mineradoras de prata apresentam maior volatilidade, sendo mais indicados para investidores com maior apetite ao risco. Prata em papel e prata física são mais utilizados por investidores de varejo, para pequenas operações ou alocações tradicionais.

Vários profissionais de fundos entrevistados afirmaram que, para o setor de fundos públicos na China, os produtos baseados em prata física são os mais relevantes como referência.

Segundo eles, ETFs de prata física, com seu conceito de “respaldo físico + cotas”, podem solucionar os altos custos de armazenamento e os altos limites de entrada para investidores domésticos, além de oferecerem cotas padronizadas compatíveis com o perfil de fundos públicos de acesso amplo. O mecanismo de custódia física garante a avaliação justa do valor líquido. Além disso, o “resgate físico + arbitragem no mercado secundário” ajuda a conter prêmios e descontos, melhorando a precisão do rastreamento, com custos baixos, atendendo às necessidades dos investidores domésticos. Esse modelo preenche uma lacuna no mercado de fundos de prata à vista no país, além de estar alinhado às regulamentações e ao perfil de risco dos investidores, contribuindo para a ampliação da linha de produtos de commodities e tendo alta viabilidade de implementação.

É possível transformar o Fundo de Prata Guotou银 em um QDII-FOF?

2025 será um ano de crescimento para fundos de commodities. Esses fundos podem ser classificados em quatro categorias, com diferentes objetivos de investimento e estratégias de gestão de risco.

A maior e mais tradicional delas são os ETFs de ouro, como o Huaxia Gold ETF e o Bosera Gold ETF, que investem quase toda a sua carteira em contratos de ouro à vista na Bolsa de Ouro de Xangai. Esses fundos têm risco relativamente baixo, limitado à volatilidade do preço do ouro, sem alavancagem ou operações complexas de rolagem de contratos futuros.

Outra categoria inclui fundos que investem diretamente em contratos futuros de commodities domésticas, como prata, metais não ferrosos, farelo de soja, energia e produtos químicos. Esses fundos oferecem exposição ao preço futuro, com mecanismos de controle de risco mais complexos. Como mencionado anteriormente, esses fundos geralmente limitam a proporção de contratos futuros em que podem investir (por exemplo, 90%), mantendo uma parcela de caixa para lidar com a volatilidade, e limitam posições em contratos específicos ou prazos para evitar riscos excessivos de concentração.

Por exemplo, o ETF de futuros de metais não ferrosos da Dachen mostra, em seu relatório trimestral de 2025, que sua carteira segue estritamente o contrato de fundo, com o valor dos contratos de commodities de índice (calculado pela diferença entre compras e vendas) representando entre 90% e 110% do valor líquido do fundo. Essa carteira acompanha os preços dos contratos futuros de cobre, alumínio, chumbo, zinco, níquel e estanho na Bolsa de Futuros de Xangai.

Percebe-se que esses produtos geralmente existem na forma de ETFs, com uma gestão diversificada de posições e limites claros de exposição e alocação de recursos, além de mecanismos de gestão de caixa para controlar riscos e erros de rastreamento.

A terceira categoria envolve fundos de commodities transfronteiriços operados via canais QDII, que, apesar de também terem nomes como LOF, diferem fundamentalmente na lógica de design do produto em relação ao Guotou银.

Um especialista de uma grande gestora de fundos explicou que, atualmente, a maioria dos fundos de commodities domésticos, como o China Asset Oil e o E Fund Gold Theme, são na verdade fundos QDII-FOF, que investem em fundos estrangeiros e, por sua vez, nesses ativos subjacentes. A responsabilidade de gestão recai sobre os gestores desses fundos estrangeiros, que lidam com regras de mercado complexas, como limites de variação de contratos futuros ou rolagem de contratos. Em suma, esses fundos usam instrumentos estrangeiros como uma camada de amortecimento, isolando parcialmente o risco.

Então, será que o Guotou银 pode ser convertido em um fundo QDII-FOF?

Um representante de uma grande gestora de fundos afirmou ao Daily Economic News que, mesmo que o Guotou银 seja convertido em um fundo QDII, há uma questão fundamental: o que deve ser investido na base? Contratos futuros ou prata física? Se continuar investindo em futuros, não haverá mudança essencial no modelo.

Ele destacou que o principal obstáculo é a tributação: investir em prata física exige pagamento de impostos, enquanto o ouro tem isenção fiscal.

A última categoria inclui fundos de ações de recursos de commodities, como ETFs de ações de ouro ou de carvão, que investem em ações de empresas relacionadas. Esses fundos são, na essência, investimentos em ações, refletindo a lógica de preços de commodities e do mercado de ações simultaneamente. Assim, seus mecanismos de risco são mais semelhantes aos de fundos de ações, com foco na diversificação setorial, seleção de ações e na gestão do risco sistêmico do mercado, sendo que a volatilidade do preço da commodity é apenas um dos fatores que afetam seu valor líquido.

Como medidas limitadas podem enfrentar mercados infinitos?

O evento de avaliação do Guotou银 gerou grande atenção no setor de fundos públicos. Após diversas análises, vários profissionais de fundos afirmaram que o design do produto tem limitações históricas, pois foi criado com base no entendimento da época, sem previsão de condições de mercado extremas futuras.

Quando esse maior risco se materializar, as gestoras só podem usar medidas limitadas para lidar com um mercado infinito, e as melhorias ou ajustes posteriores tendem a ser pontuais, incapazes de satisfazer a expectativa de investidores de não terem perdas totais.

As melhorias discutidas atualmente geralmente envolvem otimizações de processos, como antecipar o momento de divulgação de riscos, por exemplo, de segunda-feira para o final de semana. Algumas recomendações, como suspender compras ou resgates em momentos de extrema volatilidade, são consideradas difíceis de implementar sob o quadro regulatório atual.

Previsivelmente, esse incidente, como um precedente extremo, deverá levar o setor a uma reflexão profunda sobre essa categoria de produtos. No futuro, os conceitos de design de novos produtos e os padrões de gestão de risco podem ser ajustados em resposta a esse teste de resistência.